国元证券-工业大麻行业深度报告：工业大麻：合法化趋势不减，行业迈入机遇期-211129

　　报告要点：
　　行业概况： 用途广泛未来可期， 蓝海市场潜力巨大
　　工业大麻是指四氢大麻酚（THC）质量浓度含量低于 0.3%的大麻，不显示精神活性，纤维含量高。 工业大麻的用途广泛，籽、花叶、皮、杆、根可应用于纺织、食品、日化、医药等领域。 海外成熟市场已将以 CBD 为主的大麻素添加进更多应用场景中。在中性假设下， 预计到 2024 年，全球大麻行业市场规模将增加至 587 亿美元， 2020-2024 年 CAGR 可达到 18.88%。
　　代表国家复盘：政策合法化仍是行业发展主要推动力
　　大麻行业作为一个新兴产业，我们认为其发展的最主要推动力是相关政策的合法化力度， 整体上看全球大麻政策经历了由“定罪化”向“去罪化”的转变，现部分国家正朝着“完全合法化”的方向迈进。 通过对严监管国家、部分合法化以及完全合法化代表国家进行复盘分析， 我们发现处于不同政策合法化进程的国家或地区， 大麻行业发展状况区别很大。 预计至 2024 年，乐观假设比悲观假设下的全球工业大麻市场规模多出近 3 倍。
　　产业链视角：产业链各环节均具极大发展潜力
　　上游种植端： 大麻种植近年来发展势头强劲，室内和温室种植或将成为后续主流种植场景。此外在种植成本和生产效率均有所改善下，种植端盈利能力也实现边际提升。 中游加工端： 加工提取方式复杂多样，在充满不确定性的高度竞争环境以及技术壁垒和高昂成本等要素影响下，加工提取端或逐渐形成马太效应。 下游应用端： 从消费产品来看， 除传统的大麻干花、纺织纤维外，近年来以 CBD 为主的大麻素产品发展颇为迅猛； 而从消费场景来看，除传统线下药房和零售店外，线上零售消费比重也出现提升。
　　投资逻辑： 合法化为大势所趋，龙头标的或将“强者恒强”
　　从历史的发展进程来看，政策合法化为大势所趋，全球大麻政策合法化近年来有逐渐加快的迹象，尤其是美国已开始尝试大麻联邦层面的合法化，一旦成功则有望打开美国庞大的市场潜力； 同时行业 M&A 和海外投资加剧，龙头企业有望切入更多产业链环节， 从而提升在合法化大环境下的致胜概率。
　　建议关注标的
　　建议关注海外全产业链垂直一体化优质龙头企业 Curaleaf、 Tilray、 CanopyGrowth； CBD 产品生产和分销行业领导者 Charlotte’s web； 室内种植一体化解决方案提供商 Agrify；与 Agrify 深度合作的全球领先 LED 驱动器供应商英飞特以及工业大麻产业链相关标的美瑞健康国际。
　　潜在催化因素
　　美国可能实现联邦层面合法化； 美国食品药品监督管理局可能建立有利于CBD 发展的规定框架； 部分国家或地区对大麻政策的进一步放开 ； M&A和海外投资下出现规模效应更强的行业龙头；新技术和商业模式的应用。
　　风险提示
　　合法化进程不及预期， 行业监管政策超预期，行业竞争加剧导致盈利下降，产品创新不及预期，相关公司融资不及预期，种植规模及产量不及预期