长江证券-中国中铁-601390-国改迈出一大步，基建龙头迎来价值重估-211124

1. 全球领先的综合性基建央企中国中铁由中国铁路工程总公司于2007年独家发起成立，同年12月在沪港两地成功整体上市。

2. 公司在铁路、轨交、公路等基建领域具有强劲竞争力，建成铁路总里程约占中国铁路总里程2/3，建设轨道总里程占中国城市轨道工程总里程的3/5，建设高速公路总里程占中国高速公路总里程的15%。

3. 近年业务逐步拓展至工程设备与零部件制造、房地产开发、物资贸易、基础设施投资运营、矿产资源开发及金融等相关多元领域。

4. 行业：经济增长更依赖基建，需求与盈利或双击2021年传统基建面临需求释放不足+成本压力加大的双重冲击，而展望2022年，基建有望迎来需求与盈利的双重回归：1）需求方面，尽管房地产拿地趋弱、城投融资受限等因素使得基建资金困境依然存在，但地方政府换届完成后投资意愿或有复苏，推动基建底部回暖；2）盈利方面，今年Q4以来主要原材料价格持续自高位回落，结合建筑企业与业主签订固定价格合同时，一般有对主材价格变动的调价约定（体现到企业利润表具备一定的滞后性），企业盈利水平亦有望回归。

5. 中国中铁：国企改革迈出一大步，价值或迎底部重估短期在手订单充裕，中长期市占率持续提升，助力收入、业绩稳增。

6. 短期而言，2019-2021Q1-3期间公司新签合同额分别同增27.9%、20.4%、8.3%，总体维持较快增长，截至2021H1底，公司在手基建建设业务合同额为3.88万亿元，约为2020年基建建设业务营收的4.59倍，充足的在手订单为公司收入、业绩的持续增长提供保障。

7. 中长期而言，近年来EPC模式推广叠加融资环境总体收紧，具备资金优势的头部央企市占率持续提升，公司市占率从2013年的5.3%上升至2020年的8.0%，即便近年国内基建投资增速总体降速，但考虑集中度提升，公司成长性有望领先行业。

8. 资源板块禀赋突出，有望贡献增量业绩。

9. 除工程业务外，公司目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，产品包括铜（主要）、钴、铅、锌、钼等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴，受益于去年下半年来铜等大宗商品价格大幅上涨，公司资源板块业绩爆发出较大弹性，往后看，公司华刚二期项目投产在即，铜产能规模将由一期的12.5万吨/年翻倍增长至二期建成后的25万吨/年，资源板块有望贡献较大业绩弹性。

10. 股权激励划定业绩下限，价值或迎底部重估。

11. 今年是国企改革三年行动关键之年，公司近期发布2021年限制性股票激励计划（草案），在解除限售期的三个会计年度（2022年-2024年）中将对ROE、业绩增速及国资委EVA三个指标进行考核，其中业绩增速方面2022-2024年相对于2020年扣非后归属净利润复合增速均不低于12%，划定未来3年公司业绩增长下限。

12. 从估值水平看，公司当前PE及PB均已在历史底部，从分部估值角度而言，2021H1公司资源板块归属净利润为13.5亿元，占合计归属净利润比重达到10.3%，有望助力公司价值重估。

13. 预计公司2021-2023年归属净利润分别为272亿、302亿、341亿元，对应当前股价PE估值分别为4.9倍、4.4倍、3.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

14. 风险提示：1.基建投资增速不及预期；2.铜价大幅下跌。