浙商证券-鲁商发展-600223-鲁商发展点评报告：化妆品子公司拟引入战投，腾讯、壹网壹创等参与-211124

　　鲁商发展(600223)
　　事件：36亿元投前估值，战投认购不高于16.90%，员工认购不高于0.68%
　　鲁商发展全资子公司福瑞达生物拟引入战投，赋能化妆品。若本次增资扩股顺利落地，福瑞达生物股权比例将由鲁商发展全资控股变为鲁商发展82.42%+战投16.90%+员工0.68%。在保证公司对福瑞达生物控股权的同时，引入战投+员工认购，有利于进一步优化资本结构、拓宽融资渠道、激发员工积极性，赋能化妆品业务。
　　投前估值36亿元，对应战投挂牌底价投资额不低于7.38亿元，预计对应今年PE约20倍。当前公司化妆品板块正处于收入高增+盈利提升的上升期，预计今年全年化妆品收入有望达到达15亿元，其中瑷尔博士/颐莲/其他品牌收入分别为7-8/6-7/1亿元。若化妆品净利率维持21H1的水准（约12%），则预计今年全年化妆品净利润约1.8亿元，36亿元投前估值对应2021年PE约为20倍。
　　事件：5家公司组成联合购买体，腾讯、壹网壹创等参与
　　投资意向方：本次联合购买体由南通招华贰号新兴产业投资基金合伙企业（有限合伙）、广西腾讯创业投资有限公司、杭州众达源企业管理合伙企业（有限合伙）、济南动能嘉福投资合伙企业（有限合伙）、上海众源二号私募投资基金合伙企业（有限合伙）五家公司组成。根据公司公告及网络公开资料，其中
　　1）南通招华：2021年9月10日成立，执行事务合伙人为深圳市招商国协贰号股权投资基金管理有限公司，以私募基金从事股权投资、投资管理、资产管理等活动。
　　2）广西腾讯：腾讯子公司，法定代表人李朝晖，投资企业包括北京蔷薇灵动、广州彩蛋、北京酷酷跑、上海巴哈网络等。
　　3）杭州众达源：网创子公司，股东包括持股43%的宁波壹起商业发展有限公司、持股35%的上海众源二号私募投资基金合伙企业（有限合伙）等，其中执行事务合伙人为宁波壹起，宁波壹起为壹网壹创全资子公司，法人为壹网壹创董事长林振宇。
　　4）济南动能嘉福：执行事务合伙人为山东省新动能股权投资管理有限公司。
　　5）上海众源二号：持股35%的杭州众达源，执行事务合伙人为上海众源二期企业管理中心（有限合伙）。
　　福瑞达生物：主营化妆品业务，处于收入高增+盈利提升的上升期
　　福瑞达生物主要负责公司化妆品业务，2021H1收入6.2亿元，净利润7303万元。公司拥有定位玻尿酸护肤的颐莲、微生态护肤的瑷尔博士等11个品牌，推出玻尿酸富勒烯精华、褐藻水乳、玻尿酸活颜焕亮精华液等产品。21年前三季度化妆品收入9.9亿元，同比增长175%，毛利率达63.2%。其中“瑷尔博士”贡献收入4.9亿元、“颐莲”贡献收入4.3亿元。药企基因赋能产品打造+营销升级，打造协同型的化妆品品牌集群。①以医药沉淀赋能化妆品研发迭代：依托国家级新药大平台，坚持用制药的理念进行化妆品研发与打造，福瑞达医药集团内部皮肤科博士+山东省药学科学院科研实力，为公司产品提供强有力的产品人才与产品研发保障。②专业人士共同背书打造“功能性护肤”新锐品牌：积极与院线医生、业内人士及专业美妆KOL合作，创始人凌沛学直播带货，主办首届“皮肤微生态首届美妆&皮肤科医生跨界大会”等，塑造可信赖品牌形象。
　　盈利预测及估值：增持评级
　　公司以稳健的房地产业务为基础，卡位高成长高景气的玻尿酸赛道，预计化妆品业务将扬帆起航。我们预计2021-2023年收入分别为129.5、165.1、186.0亿元，增速分别为-5%、27%、13%；归母净利润分别为7.5、8.6、12.1亿元，同比增速分别为17%、15%、40%，对应PE为20、17、12倍，维持增持评级。
　　风险提示
　　房地产和生物医药政策变化风险、玻尿酸原料价格波动风险、化妆品市场竞争风险、公司多产业融合的风险等。