申万宏源-绝味食品-603517-收入增速环比略有放缓，投资收益贡献可观利润-211031

1. 投资要点：事件：公司发布2021年三季报，报告期内公司实现营收48.47亿元，同增24.7%；实现归母净利润9.64亿元，同增85.4%。

2. 测算21Q3公司实现营收17.03亿元，同增15.7%，实现归母净利润4.62亿元，同增88.2%。

3. 我们在前瞻中预测公司21Q3收入、利润分别增速+15%、+70%，收入符合预期，利润略超预期。

4. 投资评级与估值：考虑投资收益大幅贡献利润，上调盈利预测，预计21-23年归母净利润为11.00、12.22、15.54亿元（前次为9.32、12.15、15.21亿元），分别同比增长57%、11%、27%，对应EPS分别为1.79、1.99、2.53元，当前股价对应2021-23年PE分别为37、33、26倍，维持买入评级。

5. 我们看好绝味的长期成长性，公司作为休闲卤味的优质龙头，在加盟商及门店、供应链管理方面优势突出，公司鸭脖主业增长路径清晰，开店天花板尚远，绝味有望享受休闲卤制品行业快速成长及集中度提升的双重红利，公司供应链端先发优势显著，领先于同业步入管理赋能阶段，管理层战略布局清晰，打造“美食生态平台”外延探索第二成长曲线。

6. 公司股票激励草案锚定未来三年收入高增，绑定核心人才利好长期发展。

7. 极端天气及疫情影响下，Q3同店缺口略有加大，收入增速环比放缓。

8. 结合渠道反馈，7月在欧洲杯主题大促拉动下，同店销售提振，态势良好，但8月来受局部地区疫情反复、极端天气等不可抗力影响下，出行活动减少及人流放缓，总体同店缺口相比于Q2略有扩大的压力，终端呈缓慢复苏态势，其中，高势能门店影响更大，社区店仍较为稳健，拓店方面，加盟商拿店意愿依然积极，阻力较小，拿店进度预期符合预期，结合渠道反馈，预计Q3末开店1000+家，若为达成全年激励目标，对应四季度收入高目标增长，预计加盟商开店节奏也会更加积极（往年Q4加盟商多放缓开店节奏，以蓄力来年），我们仍然看好公司全年目标达成，预计全年开店有望落在1400-1500家。

9. 21Q3分产品增速分别为鲜货类10%（其中，禽类8%/畜类157%/蔬菜9%/其他20%）、包装产品1613%、其他99%、加盟商管理-13%。

10. 鲜货类中畜类产品高增，武汉零点绿色食品并表增厚包装产品收入，公司对被投企业的供应链协同业务带动其他业务收入翻倍。

11. 分区域看，华东/西南/华北三个区域增速滞后，分别为6%/10%/14%，受累于疫情反复严重或极端天气重灾区，拖累整体收入端表现。

12. 毛销差有所下滑，投资收益贡献可观利润。

13. 21Q3公司毛利率31.6%，还原运费后可比口径下同比下滑3.1pct，预计主因鸭副成本上行，叠加低毛利的其他主营收入（绝配供应链）业务结构占比提升所致。

14. 21Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别7.1%/5.7%/0.3%/0.0%，分别同比+1.8pct/-0.7pct/+0.0pct/+0.3pct，公司今年着力打造品牌势能，品牌宣传等投入力度有所加大，叠加主题大促活动，带来销售费用率小幅上行；其他期间费用相对平稳。

15. 21Q3公司实现投资收益2.72亿元（其中，转让江苏和府股权、千味央厨上市分别影响净利润1.1、1.0亿元），去年同期亏损0.14亿元，大幅增厚公司利润。

16. 若剔除上述两笔投资收益贡献，21Q3公司核心净利润为2.52亿元，同比增长2.4%，净利率为14.8%，同比下滑1.8pct。