华泰证券-京沪高铁-601816-疫情影响出行，客运恢复多波折-211029

1. 3Q业绩略高于预期；疫情反复影响高铁客运1-9月，公司实现收入230亿元（同比+33.9%）、归母净利43.5亿元（同比+135%），盈利略高于我们的预期（40.5亿元）；7-9月归母净利达到16.0亿元，同比增长21.7%，主要因为低基数。

2. 3Q盈利环比2Q降低34%，主要受到8月南京疫情的拖累。

3. 10月中下旬“旅行团”疫情扩散，北京疾控建议“非必要不出京”，11月高铁客流量可能受到负面影响；1Q22北京将举办冬奥会，在复杂防疫要求下，出行或受影响。

4. 综上，我们将2021/22/23年归母净利预测下调16.6%/9.3%/4.0%至59亿元/113亿元/143亿元。

5. 基于WACC=8.38%和g=3%下调目标价0.3%至6.02元。

6. 维持“买入”评级。

7. 回顾3Q：受南京疫情影响，3Q客运再起波折在疫情散发的背景下，铁路客运恢复进程曲折。

8. 7月/8月/9月，全国铁路客运量恢复到2019年同期的87%/41%/76%（4月/5月/6月：92%/96%/80%）（国家铁路局）。

9. 7月下旬至8月，全国多地发生疫情，防疫核酸检测降低了旅客的出行意愿，加上京沪高铁途径疫情重点地区南京，客车班列大面积停开。

10. 3Q公司实现归母净利16.0亿元，其中，我们测算：1）3Q京沪高铁本线贡献盈利18.3亿元（1Q/2Q：6.9/26.1亿元），为重述后2019年同期的48%（1Q/2Q：27%/82%）；2）3Q京福安徽录得亏损3.5亿元（1Q/2Q亏损为5.6/2.9亿元）。

11. 展望4Q：“旅行团”疫情或拖累11月客运国庆假期铁路客运好于中秋水平，主要与假期较长及福建黑龙江疫情获得控制有关，但仍未恢复到疫情前状态。

12. 据交通部，10月1日至7日，全国铁路累计发送旅客8307万人次，日均客运量1187万人次，较2020年同期下降2.9%，较2019年同期下降19.3%。

13. 10月中下旬“旅行团”疫情扩散，防疫限制出行措施可能使11月铁路客运量表现恶化。

14. 1Q22北京将举办冬奥会，在复杂人流环境与严格防疫要求下，居民出行意愿可能受到影响。

15. 长期价值不因疫情而改变；短期估值或因股东减持而承压京沪高铁作为稀缺通道资源，长期价值不因疫情而改变，虽然短期估值或因股东减持计划而承压。

16. 公司在2020年底启动浮动票价机制改革。

17. 我们观察到，10月中旬北京至上海的高铁票价有涨有跌，商务座/一等座/二等座的平均票价同比上涨约为19.9%/5.5%/6.1%。

18. 我们基于DCF估值法，核心参数维持WACC=8.38%和g=3%，测算目标价为6.02元（前次6.04元）。

19. 基于京沪高铁的长期价值，维持“买入”评级。

20. 风险提示：票价管制、成本上涨、路网分流、资产贬值。