华泰证券-长春高新-000661-生长激素结构优化，疫苗发货承压-211029

1. 3Q业绩保持稳健，目标价364.28元，维持“买入”评级公司9M21收入82.4亿元（+28.8%yoy），归母净利润31.5亿元（+39.2%yoy，3Q增速28.8%，涵盖红十字会等捐赠净支出逾3600万），归母扣非净利润31.6亿元（+43.1%yoy），3Q增速31.5%，主因制药业务增速放缓（3Q增速23%）：1）生长激素新患增速略受疫情拖累；及2）国内聚焦新冠疫苗批签发，影响痘苗批签发。

2. 但考虑生长激素集采阶段性缓和，高毛利长效品种放量，我们预计21年公司净利润增速达40%。

3. 考虑后续疫苗新品登陆，维持21-23年EPS预测至10.53/13.01/15.71元，给予22年28倍PE（基于可比公司22年Wind一致预期28x），目标价364.28元，推荐“买入”。

4. 金赛：3Q新患增速略受疫情拖累，长效推动利润结构持续优化金赛1-3Q21实现收入61.61亿元（+45.0%yoy，我们估测1-3Q水针收入增速逾30%，长效收入或翻番），净利润30.42亿元（+52.9%yoy，增速高于收入端主因高毛利长效占比提升），我们预计金赛全年收入端增速逾40%，净利率持续提升（9M21净利率50%），主因：1）新患入组预计年内稳健（在8-9月疫情反复情况下，1-9月仍保持50%以上增速），及患者用药时长持续攀升；2）考虑广东等16省联采降价机制偏温和，及联采各省院内比例偏低，我们预计短期内集采对销售额影响有限，为金赛提供基层和院外拓展的窗口期；及3）公司聚焦长效及拓展成人适应症，看好量价齐升逻辑。

5. 百克：痘苗批签发放缓，鼻喷流感疫苗发货偏少，看好新品增量百克9M21收入9.45亿元（-12.1%yoy），其中3Q降幅扩大至25%yoy且利润率下滑至26%（3Q20净利率：34%），主因：1）年内CDC集中进行新冠疫苗批签发，致使痘苗等批签发数量下降；2）因接种新冠疫苗及加强针推广，公司高毛利率独家鼻喷流感疫苗虽获得20余批次批签发，但实际发货较少（vs3Q20批签发157万支并基本发货）。

6. 因此，我们预计百克21年收入端小幅下滑，但22-25年每年1-2个新品有望上市，涵盖：1)鼻腔粘膜给药新冠疫苗将开启国内临床；2）狂苗有望22年中贡献收入；3）带状疱疹III期临床接近尾声，百白破（I期）等有望25年及之后上市。

7. 房地产3Q收入确认较多，华康药业维持稳定房地产业务3Q21收入3.7亿元（vs3Q20收入1.2亿元），主因前期较多工程交付，我们看好后续容园等高端楼盘销售推动利润率攀升，贡献稳定现金流。

8. 华康方面，9M21收入4.68亿元（同比增长11.2%），恢复态势明显，看好全年维持双位数增长。

9. 风险提示：生长激素潜在区域性/全国性集采风险，痘苗/鼻喷疫苗销售不达预期，新产品研发失败的风险。