中信期货-大宗商品策略周报：风险初步释放，进入低位震荡-211107

1. 近期大宗商品运行逻辑及展望近期大宗商品的主要逻辑在于全球能源短缺预期有所减弱，供给端逻辑松动后市场开始交易需求端的疲弱。

2. 这导致“碳元素”相关商品如动力煤、焦煤、焦炭，煤化工相关商品如甲醇、尿素、乙二醇、PVC等品种都出现了调整，其他高耗能且需求端无支撑的品种如硅铁、硅锰、铝、锌、钢材也都是处于一个回落的状态。

3. 能源价格方面来看，煤炭供给弹性正在逐步抬升，天然气矛盾的缓解仍然需要等到冬季之后，原油中期供需维持紧平衡或推动价格偏强运行。

4. 动力煤方面，在相关部委强力推动下，保供核增不断提升，核增产能不断释放，当前日最高产能达到1188万吨，几近1200万吨，后期随着煤矿继续达产增加，产量有望继续攀升，预计11月底日产量即可突破1200万吨。

5. 但寒冬即将到来，由于今年北方极端天气频繁，还需警惕恶劣极端天气对生产与运输的影响。

6. 天然气方面，当前俄罗斯尚未增加对欧天然气供应，天然气价格在上周情绪释放后，陷入高位震荡。

7. 欧美即将进入去库周期，若供应增量不能有效对冲需求增量，预计天然气矛盾的缓解仍需要等到冬季之后。

8. 原油短期波动加大，中期供需维持紧平衡或推动价格偏强运行。

9. 原油供应维持偏紧局面，但需要警惕美国SPR释放和伊核协议谈判对市场的冲击，供应不确定性增加的背景下，油价波动或加大；美国馏分油需求边际增长放缓，裂解利润回落，而汽油消费相对较好，后期需求发力更多关注航煤需求的恢复。

10. 从需求方面来看，全球经济面临见顶压力，需求仍不理想，但流动性紧缩预期落地，能源价格高位使国际定价商品价格如贵金属、铜、原油获得阶段性支撑。

11. 美国经济方面，可以发现近期消费端及耐用品新增订单数据表现较好，显示美国经济具有韧性，但持续上涨的能源价格，以及因疫情导致的结构性失业问题使得美国长期通胀预期持续上升，这对美国经济复苏动力产生负向影响。

12. 欧元区经济主要受到疫情影响，本周欧元区平均单日新增感染人数已达27万人，相比一个月前上升7万人，这使得10月Markit制造业PMI跌至58.5（前值58.6），连续第五个月回落，欧元区经济景气指数、投资者信心指数、工业生产指数分别下滑需求端利空商品价格。

13. 但是，taper落地，美联储偏“鸽”言辞使得流动性收缩预期担忧解除，海外能源价格始终维持高位，基建刺激计划投票通过，或将对国际定价商品价格形成阶段性支撑。

14. 国内需求端可以看到是非常疲弱的，紧信用格局不变，房地产持续走弱，基建没有发力，整体宏观需求都非常弱。

15. 在经济增长动力换挡中，房地产着陆、基建调控面临平衡问题，预期需求端将边际改善。

16. 房地产方面，地产调控趋严，“三道红线”约束房企，“贷款集中度要求”约束银行，“供地两集中”约束地方政府，这使得施工端投资面临压力；制造业方面，尽管出口仍有一定韧性，但考虑海外经济见顶，同样具有不可持续性；流动性方面，9月社融与8月社融相比数据基本不变，体现宽货币紧信用格局持续，短期内信用难宽。

17. 这些情况明显限制了国内经济增长的合理节奏，也限制了当前国内大宗商品的需求。

18. 但当前悲观情绪已经被市场充分吸收，国内仍需要房地产等旧经济增长动力平稳着陆，维持经济环境健康。

19. 因此后期地产资金或边际缓解，基建投资有望反弹。

20. 但考虑到好项目相对匮乏及监管措施，年内基建投资反弹高度或有限。

21. 整体来看，近期天然气、煤炭价格的回调使得供给端端对商品价格的支撑有所减弱，当供给和成本的因素没有边际驱动之后，需求疲弱的现实就立马成为了主要矛盾。

22. 九十月份消费旺季不旺，铝、锌以及玻璃PVC的库存都在累积，螺纹钢去库也不及预期。

23. 在需求端疲弱的背景下，主要工业品的利润都在被压缩。

24. 从后期来看，我们认为对需求疲弱的交易将成为四季度的主矛盾，后续需要关注需求端政策是否有所放松，如地产资金问题能否得到缓解，以及基建投资的反弹力度。

25. 能源缓解冲击告一段落，需求疲弱仍将施压市场。

26. 前期能源紧缺导致大宗商品暴涨，但随着能源紧缺的缓解，相关大宗商品大幅回落。

27. 当前煤炭价格已经大幅下跌，预计成本下移和供给端缓解对大宗商品的冲击已经告一段落，急跌已经结束，但需求疲弱仍将施压市场，后期或将进入低位震荡格局。