长江证券-青岛啤酒-600600-盈利稳中有进，结构有望持续优化-211030

1. 事件描述青岛啤酒2021年前三季度营业总收入267.71亿元（+9.62%）；归母净利润36.11亿元（+21.25%），扣非净利润32.16亿元（+20.09%）。

2. 单三季度营业总收入84.8亿元（-3.01%）；归母净利润11.95亿元（+6.43%），扣非净利润10.57亿元（+0.25%）。

3. 事件评论三季度销量受疫情天气影响下滑幅度环比扩大，吨价继续提升。

4. 2021年前三季度，总销量708.2万千升，同比增长2.02%（Q3下滑8.8%），其中：主品牌销量378.4万千升，同比增长13.05%（Q3基本持平），副品牌销量329.8万吨，同比下滑8.26%（Q3下滑17.42%），三季度销量下滑较多主要受到副品牌销量下滑拖累。

5. 价增情况来看Q1/Q2/Q3分别约为5.6%/7.4%/6.3%，吨价三季度环比略降，主要受中高端品牌增长有所放缓所致，三季度旺季在疫情及天气的影响下，餐饮、夜场渠道等受冲击较大，导致总量下滑较多。

6. 三季度毛利率略有下降，盈利能力稳中有进。

7. 前三季度公司净利率提升1.29pct至13.49%，毛利率+1.68pct至43.66%，其中期间费用率+1.25pct至20.39%，细项变动：销售费用率（-0.1pct）、管理费用率（+0.58pct）、研发费用率（+0pct）、财务费用率（+0.76pct），营业税金及附加的占比7.43%（-0.39pct）。

8. 三季度净利率提升1.25pct至14.09%，毛利率-0.31pct至42.06%，其中期间费用率+0.47pct至18.03%，细项变动：销售费用率（-0.83pct）、管理费用率（+0.53pct）、研发费用率（+0.01pct）、财务费用率（+0.76pct），营业税金及附加的占比（-0.3pct）。

9. 三季度由于销量下滑导致吨均成本摊销增加，同时包材、物流等成本预计环比亦有所提高，虽产品结构继续提升，但毛利率略有下降，净利率在去年较高水平下继续保持稳中有进。

10. 明年行业成本预计节奏前高后低，成本推动下行业整体有望进入新一轮提价周期，行业中期盈利向好趋势不变。

11. 盈利保持较高水平，结构优化有望延续。

12. 三季度在高基数及疫情等外在影响下，盈利增速相比上半年放缓，但真实盈利继续保持较高水平。

13. 未来随着公司产品结构持续优化、降本增效，公司品牌力有望持续向上，明年盈利有望继续释放。

14. 预计公司2021/2022年的EPS分别为2.11/2.73元，对应PE分别为50/38倍，维持买入评级。

15. 风险提示1.产品升级不达预期；成本大幅波动；2.行业竞争加剧等。