方正证券-今世缘-603369-次高端加速扩容，区域龙头顺势前行-211030

1. 事件：公司发布2021年三季度报告，前三季度实现营收53.35亿元，同比+27.18%，归母净利16.99亿元，同比+29.33%，扣非归母净利17.02亿元，同比+30.70%，EPS1.35元/股。

2. 核心观点:1、Q3延续稳健成长，四开、对开仍是收入增长核心动力。

3. 21Q3公司实现营收14.83亿（同比+15.76%），实现归母净利3.64亿（同比+23.82%），表现符合预期。

4. 分产品看，Q3公司特A+/特A类产品分别实现营收10.1/3.5亿，同比分别增长16.4/17.7%，特A+增长预计主要依靠核心单品四开、对开的拉动，增速环比略有下滑预计主要受省内疫情影响。

5. 同时，Q3公司传统的强势市场南京大区实现营收3.5亿（同比下滑1.6%），南京市场下滑同样是疫情影响导致，并非省内竞争加剧的原因。

6. 2、投资收益对利润端略有压制，但结构抬升+费率优化推动净利率增长。

7. Q3公司净利率为24.5%（同比+1.6pct），盈利能力提升主因1）四开、对开保持高增，V系导入放量，使得产品结构抬升，毛利率同+1.7pct至78.5%；2）管理费用率同-6.3pct至18.4%，变化幅度较大主因去年基数较高，目前费率恢复至相对正常水平。

8. 同时，公司的投资收益和公允价值变动损益对盈利亦有所拖累，若剔除其影响预计公司盈利能力将有更大幅度提升。

9. 公司现金流表现良性，Q3销售收现/经营性现金流分别为19.59/7.10亿，同比增长12.49/4.90%；期末合同负债环比增加2.1亿至8.61亿的水平，回款情况较好。

10. 3、公司将继续享受次高端扩容红利。

11. 渠道反馈目前公司已基本完成全年回款目标，核心单品价盘稳定，保持稳健成长态势，产品和区域结构进一步优化。

12. 未来即使不考虑省外拓展，省内薄弱区域的强化和渠道下沉也可带来增量。

13. 看好公司借次高端红利继续扩大收入规模，无需过度担忧省内竞争问题。

14. 4、盈利预测与评级：我们预计公司21-23年EPS分别为1.58/1.97/2.42元，对应PE分别为31.3/25.1/20.4倍，期待后续或有股权激励和渠道调整等利好催化，维持“强烈推荐”评级。

15. 5、风险提示：1）疫情反复导致消费受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）食品安全风险。