国海证券-韵达股份-002120-事件点评：业绩环比改善，上调至“买入”评级-211030

1. 事件:韵达股份发布2021年三季报：2021年前三季度，韵达实现营业收入286.01亿元，同比增长23.88%，实现归母净利润7.81亿元，同比下降23.41%，扣非归母净利润7.06亿元，同比下降17.40%。

2. 其中3Q2021，韵达实现营业收入103.93亿元，同比增长18.51%，实现归母净利润3.35亿元，同比减少1.25%，扣非归母净利润3.15亿元，同比增长6.72%。

3. 投资要点：业务量稳定增长，单票收入趋稳2021年前三季度，公司完成快递业务量129.67亿件，同比增长34.48%，其中3Q2021完成快递业务量47.06亿件，同比增长17.27%，业务量保持稳定增长。

4. 单票收入方面，2021年前三季度，公司快递服务收入103.93亿元，同比增长18.51%，快递单票收入为2.08元，同比下降0.84%，其中Q1、Q2、Q3单票收入降幅分别为19.01%、7.14%和0.84%，降幅逐步收窄，Q3单价与去年基本持平。

5. 分月度来看，韵达7/8/9月单票收入分别为2.04元/2.05元/2.14元，环比持续提升，9月环比增长4.33%。

6. 政策引导下，快递企业单价环比不断修复。

7. 资本开支力度持续，单票扣非归母净利改善2021年前三季度，韵达购建固定、无形和其他长期资产支付的现金达到54.92亿，同比增长38.99%，其中三季度达到25.51亿元，同比增长40.46%，公司资本开支力度持续。

8. 费用端来看，2021年前三季度，公司总费用率达到5.89%，同比上升0.92pcts，费用的上升主要源于管理费用以及财务费用的提升，截止2021Q3公司管理费用率与财务费用率同比提升0.58pcts与0.39pcts。

9. 虽然资本开支力度持续、费用率增加，但在业务量稳定增长及单票收入月度环比修复的对冲下，韵达Q3单票扣非归母净利润为0.07元，同比下降9.00%，环比提升0.02元，单票扣非归母净利润改善，盈利能力修复。

10. 政策引导叠加格局改善，上调韵达至“买入”评级①政策引导叠加格局改善，快递行业大拐点已现：一方面，2021年9月29日，《浙江省快递业促进条例》已在人大常务委员会上通过，“条例”自2022年3月1日起施行。

11. 政策逐步的落地进一步遏制行业价格战；另一方面，各企业资本开支与现金流错配，资金紧张的背景下，价格竞争策略难以为继。

12. 10月29日，百世将国内快递资产出售给极兔，行业供给侧出现重大变化，格局有望改善，行业大拐点已现，通胀压力有望向下传导，头部企业提价能力显现。

13. ②行业处于绝对底部，头部企业有望深度受益：韵达作为电商快递行业头部企业，拥有行业领先的成本效率，具备优秀的竞争实力。

14. 行业成长中后期出清阶段，往往是企业不断创造超额收益的时候，在历经两年的恶性价格战后，行业的盈利能力与估值均处于绝对底部，在涨价落地以及格局不断改善的进程中，头部企业韵达Q4将有望迎来较大的业绩弹性。

15. ③盈利预测和投资评级：预计韵达股份2021-2023年营业收入分别为386.29亿元、449.14亿元与522.07亿元，归母净利润分别为14.31亿元、23.87亿元与30.53亿元，对应PE分别为38.99、23.38与18.28。

16. 上调至“买入”评级。

17. 风险提示价格战加剧、行业增速不及预期、加盟商爆仓、成本管控不及预期。