德邦证券-重庆啤酒-600132-三季报点评：成本管控与提价并举，净利润大超预期-211029

1. 事件：重庆啤酒发布三季报，备考口径下，公司前三季度实现营收111.87亿元，同比增长23.9%；实现归母净利润10.44亿元，同比增长23.2%。

2. 单三季度公司实现营收40.48亿元，同比增长18.0%；实现归母净利润4.22亿元，同比增长33.4%。

3. 乌苏销量环比加速，高端化持续，收入保持较快增长。

4. 21Q3公司啤酒板块营收逆势增长18.6%，其中高档/主流/经济价位段营收同比增长40.9%/5.7%/20.6%，高档板块在上年高基上继续高速增长。

5. 从量价来看，21Q3销量同比增长11.3%，相比于啤酒行业Q3销量下滑6.5%的表现，公司6+6的产品体系继续保持着强劲增势；受益于高档产品占比提升和提价效应，21Q3吨价同比提升6.53%至4578元/千升。

6. 分产品来看，根据公司三季度业绩说明会，乌苏前三季度实现销量同增42%，疆外乌苏前三季度实现75%增长，预计21Q3乌苏整体销量同比增长54%，呈现加速增长态势，其中疆内加速，疆外环比正常放缓，预计全年乌苏销量有望达到85万吨左右。

7. K1664前三季度实现销量同比增幅39%，已达2020年全年体量。

8. 毛利率提升大超预期，继续推动提价，幅度在4%~8%。

9. 从成本端来看，21Q3啤酒行业成本压力环比加大，公司毛利率逆势实现同比/环比提升11.1pcts/2.0pcts，主要受益于产品结构升级和供应链成本优化。

10. 为应对成本上行压力，公司三季度开始在部分市场、部分品牌进行提价，公司三季度业绩说明会表示整体提价幅度4%~8%，将覆盖成本上行压力。

11. 渠道反馈，公司9月针对疆内乌苏提价6元/件，后续Q4疆外乌苏或提价3-5元/件。

12. 在产能布局方面，公司乌苏供给继续保持紧平衡，后续随着江苏盐城厂13万吨产能有效释放，将一定程度上缓解远距离的运输成本压力。

13. 从费用端来看，公司21Q3销售费用率维持在19.63%左右，环比持平，其中广告及市场费用/人员费用/非人员费用分别同比增长18%/33%/27%，主要集中投放在乌苏和1664。

14. 从利润端来看，21Q3公司实现归母净利润4.22亿元，超出此前预期。

15. 行业或迎来集体性提价，预计此轮提价潮对报表端反馈将更加积极。

16. 通过复盘2008年/2018年的两轮提价潮，我们认为此轮提价潮有一定的差异：1）本轮提价各大酒业之间更具默契，市场竞争策略已经由份额优先转向利润优先，不再通过低价策略来实现市场份额抢占，预计本轮提价在报表端的表现更加健康积极。

17. 2）在中档价位，各大啤酒企业的市场相对稳固，过去可能存在大量的胶着市场，现在各个市场基本已经出现主导型企业，中档产品提价有较大的达成率。

18. 3）从消费者角度来看，前两轮提价潮中，更多的是4元左右低档产品的提价，消费者价格敏感性较高。

19. 本轮提价主力是6-8元或以上价位，消费者对价格的敏感性下降，消费者接受度更高。

20. 公司成本管控领先，高端产品占比更高，将充分受益于高端啤酒的加速扩容的红利，上调至“买入”评级。

21. 考虑到公司产品结构升级/成本节约/提价的超预期，我们上调2021~2023年营收至137.44/162.16/186.23亿元，同比增长25.6%/18.0%/14.8%；上调归母净利润至12.50/15.50/18.60亿元，同比增长16.0%/24.1%/20.0%；对应PE53.0/42.7/35.6X。

22. 风险提示：疫情冲击；乌苏渠道推广不及预期；高端啤酒竞争加剧。