国泰君安-立高食品-300973-2021年三季报点评：冷冻烘焙放量驱动增长，长期成长可期-211029

1. 本报告导读：在冷冻烘焙行业高速成长的背景下，立高食品基于持续提升的管理效率，有望逐步拓宽产品/渠道/供应链壁垒，持续挤压竞品，取得超额收益，因此长期成长可期。

2. 投资要点：投资建议：维持“增持”评级。

3. 下调2021-2023年公司EPS至1.75/2.37/3.16元，同比+28%/36%/33%（前值为1.85/2.38/3.23元），参考东鹏饮料、安井食品、百润股份等可比公司给予公司2022年2XPEG，上调目标价至170.64元（前值152.02元）。

4. 利润略低于市场预期，冷冻烘焙业务放量驱动增长。

5. 2021Q3公司实现收入7.10亿元，同比+33.84%，实现归母净利润0.61亿元，同比-26.5%，回款同比+28.14%，与收入增速基本匹配。

6. 分品类看，冷冻烘焙业务实现收入同比+58.26%，占比同比提升9.64pct至62.46%。

7. 盈利能力显著承压。

8. 2021Q3毛利率同比-9.7pct，主因会计准则调整+油脂等大宗原料价格上涨+冷冻蛋糕等低毛利品类规模扩大的摊薄作用；净利率同比-7.0pct，具体看毛销差同比-5.6pct，管理费用率同比+1.8pct，主因公司加强了对于中高层管理人员的激励力度从而导致超额业绩奖励计提以及股份支付计提的增长，此举利于长远。

9. 产品/渠道/供应链共振助力立高持续拓宽护城河。

10. 一方面日益齐全的产品矩阵+迎合需求趋势的爆品帮助公司不断拓展下游客户，从而持续提升渠道力，另一方面随着渠道覆盖面的逐渐提升公司对于下游需求变化的反应速度逐步加快，配合高效的研发体系，因此公司有望持续把握住需求的变化推出相应的新品，同时供应链的完善将助力公司产品/渠道端的优势逐步从区域复制至全国，从而持续提供业绩增量。

11. 风险提示：冷冻烘焙渗透率提升不及预期、行业竞争加剧等。