安信证券-重庆啤酒-600132-收入利润双超预期，关注后续提价预期-211029

1. ■事件：公司披露2021年三季报。

2. 1-9月实现营收/归母净利/扣非后归母净利111.87/10.44/10.26亿元，与去年调整后数据同比+23.89%/-1.94%/+137.34%；备考口径下，同比+23.89%/+23.20%/+53.63%。

3. 21Q3实现营收/归母净利/扣非后归母净利40.48/4.22/4.15亿元，与去年调整后数据同比+17.97%/+0.20%/+91.07%；备考口径下，同比17.97%/+33.35%/+84.89%。

4. ■销量逆势表现优异，吨价提升显著。

5. 2021年1-9月份，公司实现啤酒销量241.68万千升，同比+18.29%，（根据国家统计局，同期全国规模以上啤酒企业总产量2924.13万千升，同比+4.11%），大幅跑赢行业增速。

6. 21Q3，公司实现啤酒销量86.7万千升，同比增长11.31%（同期行业产量分别同比20/19年下滑6.50%/9.56%），反映出三季度疫情反复下公司反应迅速，通过渠道调整等多种方式抵消负面影响。

7. 分档次看，Q3高档/主流/经济产品分别实现营收14.22/19.37/6.10亿元，同比+40.89%/5.73%/20.63%，占啤酒收入比重分别为35.83%/48.80/15.37%，其中高档产品增高于主流、经济产品（经济产品增长亦较大主要为季节性原因，夏天饮用量大刺激低端产品增速）。

8. 前三季度疆外乌苏销量增长75%，1664增长近40%，此外醇麦系列及新品均表现不错，结构升级驱动Q3吨价达到4578元，同比+6.53%（增长幅度逐季提升，Q1、Q2分别+3.43%、5.41%）。

9. 分地区，Q3西北区/中区/南区分别实现营收12.97/16.62/10.10亿元，同比增长+35.60%/+4.19%/+26.98%，普遍向好。

10. ■产品升级+成本控制促使毛利率上升，费用平稳，净利率提升好于预期。

11. 在行业成本上行的背景下，公司成本控制优秀，Q3吨成本同比-1.31%，主要由于1）销量提升+高端化带来的规模效应；2）三季度公司已在部分地区对部分产品进行提价；3）持续进行供应链优化（江苏盐城工厂已于7月份投产，一定程度上缓解运费成本）。

12. 受益于产品结构升级叠加成本控制良好，Q3综合毛利率达到55.07%，同比增加3.32pct。

13. 费用端，Q3销售费用率19.63%，同比下滑1.95pct（去年Q3基数较高，今年前三季度几乎持平），体现出公司持续进行高端化投入的同时保证费效比；管理/研发费用率分别-0.89/+0.33pct。

14. 综合导致Q3归母/扣非归母净利率同比+1.20/1.78pct。

15. ■拓宽大单品矩阵，夯实基础稳步向前，关注后续提价预期。

16. 今年以来行业成本压力上行，根据业绩交流会信息，公司拟陆续针对不同产品/区域/渠道进行提价，幅度约在4-8%之间，有望较好地对冲成本上涨。

17. 此前市场担心乌苏生命周期的问题，我们认为，首先红乌苏作为核心主力在疆外仍保持高增，同时公司也在积极丰富乌苏品牌的产品矩阵以拓宽产其销售渠道和消费场景，公司于9月份推出330ml的“楼兰秘酿”（浓度更高、具备异域特色，有助于深化乌苏在消费者心中的品牌形象和调性），疆内特色产品乌苏白/黑啤也已开始在疆外进行小范围铺货。

18. 公司大城市计划稳步推进，截至三季度已拓展至61个，伴随公司进一步深耕乌苏疆外销售渠道、积极拥抱新零售，持续完善供应链布局、提升效率，期待公司在全国化征程中继续稳步成长。

19. ■投资建议：预计公司2021-2023年EPS分别为2.51、3.13、3.68，维持买入-A评级，给予6个月目标价172元，对应22年55XPE。

20. ■风险提示：高端化进程不及预期；疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧。