中信证券-宝丰能源-600989-2021年三季报点评：焦炭利润延续高增，扩产项目渐行渐近-211028

1. 2021年前三季度公司实现归母净利润53亿元，同比+69%；三季度单季实现归母净利润16亿元，同比+50%。

2. 三季度焦炭价格延续上涨，贡献主要业绩增量；受煤价大幅上涨影响，烯烃价差收窄，2021Q3公司单季利润率同、环比下滑。

3. 公司作为国内煤基新材料龙头，烯烃、焦炭扩产项目以及“绿氢”布局有望打开长期成长空间。

4. 维持2021-2023年归母净利润预测为70/80/150亿元，维持目标价27元及“买入”评级。

5. ▍三季度煤价上涨压低盈利，焦炭仍为业绩主要增量。

6. 2021前三季度公司实现营业收入162亿元，同比+43%；收入增长中焦炭贡献54%，聚乙烯贡献17%；实现归母净利润53亿元，同比+69%。

7. 对应三季度单季实现营业收入57亿元，同比+52%，环比+4%；实现归母净利润16亿元，同比+50%，环比-21%。

8. 三季度由于煤炭价格快速上涨，公司成本端承压；单季毛利率42.7%，同比-4.8pcts，环比-9.0pcts；单季净利率27.7%，同比-0.4pct，环比-8.9pcts。

9. ▍三季度焦炭价格高增，烯烃利润受挤压。

10. 三季度公司实现聚乙烯销量17.19万吨，同比+9.5%，环比-3.3%；单季销售均价7235元/吨，同比+11.6%，环比持平。

11. 实现聚丙烯销量16.65万吨，同比+14.3%，环比+21.8%；单季销售均价7591元/吨，同比+8.5%，环比-1.0%。

12. 实现焦炭销量105.46万吨，同比-3.5%，环比-16.3%；单季销售均价2238元/吨，同比+95.2%，环比+34.1%。

13. 我们判断前三季度公司烯烃-原煤价差同比-1.0%，焦炭-外购精煤价差同比+65.9%。

14. ▍看好新项目落地渐行渐近，公司长期成长可期。

15. 公司规划多个产能扩张项目：其中公司预计300万吨煤焦化多联产项目将于2021年底投产；宁东三期50万吨C2-C5制烯烃及50万吨CTO项目已于2020年9月开工建设，公司预计于2022年下半年至2023年陆续投产；宁东四期50万吨CTO项目规划已公示。

16. 此外内蒙古400万吨CTO项目正在等待环评审评，随着碳达峰、碳中和顶层设计出台，我们看好符合《现代煤化工产业创新发展布局方案》要求的内蒙古项目逐步落地。

17. 我们测算新项目全部投产后公司净利润中枢有望突破200亿元。

18. ▍打造“绿氢”示范项目，树立碳中和标杆。

19. 2019年公司启动200MW光伏发电及2万标方/小时电解水制氢示范项目，目前已有10台装置投入生产。

20. 公司预计项目投产后年产氢气1.6亿标方，全部补入煤化工装置有望减少碳排放量24万吨。

21. 我们测算在目前成本下，公司使用“绿氢”生产烯烃已实现盈亏平衡，预计未来随着利用率提升以及技术成熟化，“绿氢”项目将实现正收益。

22. 示范项目的落地向行业证明了“绿氢”的经济可行性，为产业树立“碳中和”标杆。

23. ▍风险因素：产品价格下跌；原材料价格上涨；新项目建设投产进度不及预期；自有煤矿生产经营风险。

24. ▍投资建议：公司是国内煤基新材料龙头，煤炭资源禀赋、一体化联产、低成本投资构筑核心成本优势，看好公司烯烃、焦炭扩产项目以及“绿氢”布局打开成长空间。

25. 维持2021-2023年公司归母净利润预测70/80/150亿元，对应2021-2023年EPS预测分别为0.96/1.09/2.05元。

26. 维持目标市值2000亿元、目标价27元（对应2022年25xPE，参考行业估值水平同时考虑公司长期成长预期），维持“买入”评级。