西南证券-圆通速递-600233-珍惜行业拐点，利润修复可期-211020

　　圆通速递(600233)
　　业绩：圆通速递公布2021年第三季度报告，2021Q1-Q3公司实现营业收入305.4亿元（+30.4%），归母净利润9.5亿元（-31.2%），扣非后归母净利润8.9亿元（-26.8%）。单看2021Q3，公司实现营收110.5亿元（+25.0%），实现归母净利润3.1亿元（-25.7%），扣非后归母净利润2.9亿元（-6.9%）。
　　快递行业拐点已至，环比单季度毛利率修复可期。量：圆通今年1-9月实现快递总件量116.4亿件，日均单量达到4248万件，同比增长40.2%，高出行业增速6.6pp，单季度实现快递件量42.3亿件，同比+25.7%。截至21Q3，公司市场份额同比增长0.7pp至15.2%，在行业价格战时期，圆通选择激进的量价策略，在价格战缓和期，圆通快递量稳中有升。
　　价：2021前三季度快递业务ASP为2.19元，同比下降4.2%，2021Q3公司快递业务ASP为2.15元（同比-0.28%），降幅持续收窄，价格战缓和，9月公司ASP同比+4.7%，环比+7%，受末端派费上涨传导至总部收入端的影响明显叠加即将到来的旺季涨价影响，预期短期内价格维持上涨。
　　成本盈利：前三季度公司单票营业成本为2.44元（同比-3.9%），单票毛利为0.18元（同比-35.7%），毛利率为6.8%（同比-3.2pp，环比）。单季度看，公司21Q3单票营业成本2.44元（同比+0.8%），单票毛利0.17元（同比-15%），毛利率6.5%（同比-1.2pp，环比+0.5pp）。成本端单季度上涨主要受油价影响，看前三季度整体公司成本管控依然显著，单季度单票毛利同比下降受成本上升影响大，环比看毛利率上升，环比业绩改善显著，伴随末端派费上涨传导到收入端以及旺季涨价策略确定，行业拐点已至，预期未来环比盈利修复更加明显。
　　盈利预测与投资建议。9月行业数据和公司数据证明价格战缓和，产业链利润提升，叠加行业本身规模效益带来的成本持续降低，未来快递总部利润修复将更加明显。行业发展链条系：政策底-单价底-盈利底，政府对平台经济的反垄断加码和监管收紧将约束电商资本扩张的意愿，将从长期上改变快递业供给增长的预期，提升存量快递公司的估值。我们预计公司下半年盈利环比回升，预计2021/22/23年EPS分别为0.57元、0.62元、0.68元，对应2021/22/23年PE分别为25、22、21X，维持“买入”评级。
　　风险提示：价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。