浙商证券-韵达股份-002120-9月经营数据点评：9月票单价环比+0.09元，Q3淡季日均单量突破5100万件-211019

1. 报告导读对于我们此前提出的价格战风险收窄逻辑，韵达股份21Q3经营数据持续验证，7月票单价环比提升0.02元至2.04元，8月票单价环比提升0.01元至2.05元，9月票单价环比提升0.09元至2.14元。

2. 浙江快递立法落地，行业恶性价格战缓和已向业绩传导，旺季将至边际催化仍在，持续看好公司经营数据及盈利稳步兑现，维持韵达股份“买入”评级。

3. 投资要点9月派费提升传导通畅，整体回归高质量发展9月票单价环比+0.09元，验证派费提升传导顺畅。

4. 恶性价格战风险加速收窄，6-8月韵达票单价向上拐点持续，9月进一步环比提升0.09元，表明派费提升向前端客户传导较为通畅。

5. 展望后续，Q4传统旺季提价在即，价格将有望持续环比提升。

6. Q3淡季日均单量突破5100万件，单月增速边际趋缓体现回归高质量发展。

7. 韵达Q3淡季日均单量已达5115万件，其中9月日均单量5427万件，绝对规模可观。

8. 从增速看，9月11.3%单量同比增速呈现边际趋缓，我们判断主要系严查刷单行为及低价客户梳理所致，是稳步回归高质量发展的体现。

9. 浙江立法落地，边际催化仍看经营数据与季度业绩稳步兑现浙江省快递立法于9月底落地，边际催化仍看价值传导。

10. 从价格风险收窄向业绩端传导的逻辑看，由单价、单票成本及单量主导的经营毛利润反映盈利本质，韵达21Q2毛利润同比高增12%，已反映盈利拐点的初现。

11. 我们认为，Q3及Q4受益于：1）收入端政策驱动恶性竞争改善及传统旺季来临、2）成本端同期低基数效应消退及规模效应摊薄单件成本，韵达有望迎来单票毛利及件量的同比双升，经营毛利润业绩将超市场预期，筑实盈利拐点。

12. 估值锚切换见真章，当前价值仍有低估市场对快递行业的估值仍停留在利润锚阶段，但我们认为行业同质化竞争期间，估值锚不妨脱离单纯的利润估值体系，增加在规模角度的考量。

13. 我们从格局位置、流量大小及变现能力三个层次进行判断。

14. 对标龙头中通，2021年上半年韵达单量为中通的80.6%；韵达单件毛利为中通的80.5%；但韵达2021/10/18市值仅为中通市值的29.9%。

15. 估值锚切换带来相对低估。

16. 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年归母净利润分别17.94亿元、22.46亿元、25.90亿元，同比分别增长27.7%、25.2%、15.4%。

17. 考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面，我们依然看好行业单量第二大快递企业、A股电商快递龙头韵达股份，公司价值修复空间确定，维持“买入”评级。

18. 风险提示：政策管控松动；快递价格战恶化；实体网购增长回落。