华泰证券-四问美元债：信用之困，信心之殇-211015

1. 报告核心观点近期中资地产美元债大跌背景是监管常态化下房企流动性遭遇困难，负面舆情频发，个别房企超预期违约最终引发市场恐慌性抛售。

2. 由于地产美元债曾广受投资人认可，加杠杆交易的情况普遍，去杠杆的过程中引发下跌，又产生爆仓等负反馈。

3. 此轮美元债大跌对境内地产债，后续地产行业再融资，乃至美元债市场投资体系都将有深远影响。

4. 目前房企基本面仍面临下行压力，融资受阻会带来连锁影响，信用风险演绎仍变数重重。

5. 问题的解决离不开房地产政策大环境，以及企业自救行为提振市场信心。

6. 建议关注流动性冲击带来的误伤机会，地产行业基于房企个体基本面和信息挑选久期合适的个券。

7. 此次暴跌的主要原因是什么？此次暴跌的背景在于境内地产监管常态化下，房企融资受阻，流动性遭遇困境。

8. 催化剂是房企负面舆情和评级下调持续曝光，引发一定的下跌和讨论。

9. 加速器是个别房企美元票据违约，违约超预期和偿付意愿不明朗导致美元债投资者信心崩塌，进而引发下跌与杠杆平仓反馈。

10. 为什么地产债影响整个中资美元债市场？房企为中资美元债市场最重要的参与方，截至21年10月11日，存量余额占比超20%，在中资美元高收益债中占比超7成，是市场最主要的融资行业。

11. 地产美元债具有流动较好、收益率较高、历史违约率很低的特征，广受投资机构认可，同时加杠杆的投资行为屡见不鲜。

12. 此外，对比境内投资人，境外投资人对政策基本面的判断更为乐观，存在一定的地产投资惯性思维，对房企信用风险预期不充分，也导致此次暴跌波及面尤为广泛。

13. 此次暴跌影响几何？市场方面，短期地产美元债超跌，机构爆仓、基金赎回压力上升，美元债市场流动性风险增加。

14. 地产美元债一级融资将严重受损，房企到期偿付压力上升。

15. 此外，美元债市场风险的传导将加剧房企境内债券估值波动，境内外融资会更加困难，尤其是民营房企，不排除其他民企美元债展期或实质性违约的可能。

16. 后续情况如何演绎及投资建议流动性冲击导致普跌，非地产行业或出现超跌投资机会。

17. 地产债基本面难言稳定，但部分房企积极自救可能有助于信心恢复，房企个券估值或分化，建议把握信息优势和交易性机会。

18. 经历本轮风波后，美元债投资人的投资体系和研究框架或将更新，机构对政策敏感度提升，更多考虑股权背景、融资畅通度、银企关系等因素。

19. 地产行业整体政策定力较强，但为控制风险，不排除局部有放松可能。

20. 展望四季度至明年，市场对地产风险偏好可能继续下行，房企分化加剧，高杠杆民企爆发信用风险概率较大，目前仍难言抄底机会来临，但对基本面有把握的投资人可挑选久期合适的个券进行尝试性建仓。

21. 风险提示：政策风险，估值波动风险。