中信证券-百度-09888.HK-2021Q3季报前瞻：核心业务具备韧性，关注智能云与创新业务增长前景-211015

1. 我们预计，三季度公司业绩将低于此前市场预期。

2. 在线广告受局部疫情、暴雨灾害以及教育等广告主收缩预算的影响，三季度料短期承压，但在百度云的带动下，整体业务依旧保持较强的韧性。

3. 在互联网公司加大新业务研发与社会投入的大背景下，我们预计公司整体将采取相对谨慎的财务处理方式，而智能云在收入中的占比持续提升，亦将拉低利润水平，因此公司整体利润率将环比下降。

4. 考虑上述因素，我们下调公司盈利预测，但考虑到公司智能云、智能驾驶业务的持续推进，以及优质资产独立融资带来的市场认可，我们对公司依旧保持相对乐观的态度，继续维持公司的“买入”评级。

5. ▍业绩前瞻：预计在线广告短期承压，云计算持续增长。

6. 我们预计百度三季度收入增长11%至315亿元，Non-GAAP净利润48亿元，对应利润率15.2%（环比-1.9ppts）。

7. 分业务部门，百度core收入增长13%至241亿元，我们预计三季度公司在线广告的收入增长将放缓，主要缘自疫情、暴雨等导致的经济增长放缓，以及教育等部分广告主开支的收紧。

8. 考虑到公司云计算业务的增长以及积极的流量采买策略，我们预计三季度百度core的OPEX将环比上升约10-15亿元，non-GAAP营业利润率22.8%（环比-3.9ppts）。

9. ▍在线广告：与宏观经济关联度较高，3Q受疫情、暴雨等影响。

10. 我们预计三季度百度core广告收入同比增速相较上季度有所放缓，主要缘自疫情、自然灾害导致的宏观经济走弱，拉低部分中小企业以及线下行业广告主的整体开支。

11. 此外，教育等受监管影响较大的广告主亦收紧预算。

12. 我们认为，百度在线广告收入将更多聚焦质量，通过小程序、托管页等方式实现流量闭环，带动中期运营效率的提升。

13. 此外，搜索广告因技术上更多关注关键词匹配，对用户数据需求相对较少，因此相较其他信息流推荐厂商，受数据隐私保护等法规的影响相对较小。

14. 我们预计，公司广告业务将更多与宏观经济增速挂钩，互联互通的深入推进亦将给公司带来潜在的中长期改善空间。

15. ▍智能云：在智能交通、政企业务等领域的潜力持续体现。

16. 三季度百度云继续在智能交通、金融、政务等领域获取订单。

17. 智能交通领域，先后中标绍兴、沧州、阳泉等地车路协同项目，单订单金额约1.5亿元量级。

18. 金融领域，百度深化与民生银行等大型金融机构的合作。

19. 政务领域，与上海黄埔、浙江桐乡等达成智能城市以及数字化改造等的订单。

20. 此外，百度与中国燃气达成合作，在央企领域继续获得订单。

21. 我们认为，百度云以AI、PaaS和综合方案为发展重点，持续深耕企业数字化转型，有望在云领域实现弯道超车。

22. 同时百度在渠道建设、客户拓展等层面积极培育生态，进一步打开百度云中长期的增长空间，而原有客户复购亦将带来利润率的改善。

23. 根据canalys数据，二季度百度云收入增长70%，是国内增长最快的云厂商之一，我们持续看好百度云的增长空间，以及3Q-4Q季度云计算集中交付带来的收入改善机遇。

24. ▍智能驾驶：首次进入Truck领域，各项业务积极推进。

25. 9月17日智能新能源卡车造车新势力DeepWay发布其首款智能新能源重卡-星途1代，采用百度Apollo自动驾驶技术。

26. 此前，百度Apollo在自动驾驶赛道中已经在客运、生活服务等场景实现了落地应用，DeepWay的诞生则弥补了关键的货运场景空缺。

27. 此前公司在百度世界大会已经就百度自动驾驶业务的中长期规划进行详细展望，商业化路线逐步明朗。

28. 萝卜快跑亦积极拓展，北京、广州、长沙、沧州四个城市已经累计实现载人服务超过40万人次，7月用户复乘率已达到39.3%，次月留存用户月均涨幅达31.6%。

29. 根据HIS的预测，2030年百度Apollo自动驾驶服务整体搭载量和市场规模可达到38%左右。

30. 而集度汽车亦逐步进入加速阶段，根据集度汽车CEO夏一平的披露，集度汽车软件团队已基于SIMUCar（模拟样车）与百度Apollo团队协作智能座舱以及智能驾驶功能的开发。

31. 我们认为，智能汽车业务的积极进展有望为公司带来较大的估值弹性。

32. ▍其他业务：爱奇艺持续聚焦效率提升，独立融资业务稳步推进。

33. 我们认为，爱奇艺在中短期仍将持续聚焦运营效率的提升，以期实现利润、现金流的持续改善，但短期仍面临宏观经济以及内容监管等压力。

34. 小度科技在经过独立融资后，估值51亿美元，并积极进入内容服务领域，持续改善收入结构与盈利能力。

35. 昆仑芯独立融资后，聚焦AI芯片研发，在自用基础上尝试进行商业化。

36. 我们认为，独立融资的市场化机制，一方面增强了业务人员的积极性，另一方面能够让市场更加清晰地认识到相关业务的价值。

37. ▍风险因素：国内互联网监管政策持续趋严的风险；疫情演进导致广告主业承压的风险；YY并购未能完成导致股价波动的风险；组织及人事改革导致业绩波动；爱奇艺亏损扩大；AI、云计算及自动驾驶商业化推广速度不达预期等。

38. ▍投资建议：虽然3Q公司广告业务承压，但我们认为云计算、智能驾驶作为公司的移动生态之外的新增长曲线，中长期的投资价值依旧突出。

39. 短期而言，由于在线广告承压、业务结构切换以及ESG捐赠等因素，百度core利润将环比下降，但此前市场已有预期。

40. 中长期而言，云计算、智能驾驶的积极进展将带来额外的增量空间。

41. 考虑到短期宏观经济的波动以及局部地区疫情的不确定性等因素，我们调整公司盈利预测，调整2021-2023年收入预测至1231/1413/1590亿元（原预测1268/1440/1608亿元）、Non-GAAP净利润预测至180/224/292亿元（原预测221/268/323亿元）。

42. 鉴于公司新业务的持续推进，我们对公司保持相对乐观的态度，基于分部估值法，给予公司业务所对应2022年Non-GAAPPE为27x，继续维持公司港股253港元、美股260美元的目标价与“买入”评级。