兴业证券-神火股份-000933-减值拖累业绩，铝+煤炭业务共振-211014

1. 投资要点事件：公司发布2021年前三季度业绩预增公告：2021年前三季度，公司预计实现归母净利润为23亿元左右，同比增长366.77%；扣非归母净利润22.70亿元左右，同比增长658.29%。

2. 分季度看，2021Q3，公司预计实现归母净利润8.3亿元，同比增长196.44%、环比下滑5.39%；扣非归母净利润8.8亿元，同比增长459.60%、环比增长0.87%。

3. 业绩符合预期。

4. 点评：煤炭业务发力，减值影响有限①电解铝业务：Q3吨铝利润继续攀升。

5. （1）随着云南水电铝一体化项目逐步投产，前三季度公司电解铝产品销量增加37.82万吨；（2）前三季度公司电解铝产品不含税售价同比上涨33.25%；（3）受氧化铝、阳极炭块、电力、人工等成本增加影响，前三季度公司电解铝产品单位完全成本同比增加12.40%。

6. （4）单季度看，Q3电解铝市场价格环比+10.58%，即使氧化铝（+17.74%）、阳极炭块（+9.67%）等成本上升，测算Q3吨铝利润环比+13.01%。

7. ②煤炭业务：煤价持续走高，利润贡献明显。

8. 公司煤炭产品主要包括贫瘦煤和无烟煤，依照国内平均报价来看，2021Q3贫瘦煤市场均价为1601.21元/吨，同比+95.16%，环比+41.26%；无烟煤市场均价为1509.24元/吨，同比+39.74%，环比+37.20%。

9. 煤价持续走高，利润贡献明显。

10. ③减值减利16.03亿元：前三季度公司共计提资产减值准备19.81亿元，减少公司归母净利润16.03亿元。

11. 其中9月份公司对应收汇源铝业债权计提7.54亿元资产减值准备；对大磨岭煤矿采矿权计提7.71亿元资产减值准备，计提减值一定程度平滑了业绩释放曲线，为后续释放业绩打下坚实基础。

12. 未来核心跟踪要点：①云南神火受限电影响，电解铝产能释放节奏放缓。

13. 目前云南神火仅37.5万吨产能在产，产能利用率仅为42%左右，后续需持续关注云南限电政策情况。

14. ②梁北扩产+泉店增量+大磨岭投运，公司煤炭板块步入增量时代，煤炭基本面向好，煤价强势，有望持续贡献利润。

15. ③神隆宝鼎双零铝箔项目一期5.5万吨项目正式投产，后续有望切入电池箔领域。

16. 业绩预测：假设2021-2023年现货铝年均价为19000/20000/20000元/吨，公司铝锭及铝水出货量分别为141.7万吨/170万吨/170万吨。

17. 我们调整公司2021-2023年归母净利润至31.76亿元、53.50亿元、55.33亿元，对应EPS分别为1.41元、2.38元和2.46元，对应目前股价（10月13日）的PE分别为7.4倍、4.4倍和4.2倍，维持公司“审慎增持”评级。

18. 风险提示：下游需求不及预期、海外电解铝投产超预期、煤炭价格下行、宏观风险。