华安证券-太阳纸业-002078-停工转产保持盈利稳定，广西产能如期投产-211013

1. 公司发布2021年前三季度业绩预告。

2. 太阳纸业2021年前三季度合计实现归母净利润26.95-28.34亿元，同比增长95%-105%；其中Q3预计实现归母净利润4.64-6.02亿元，同比增长4.05%-35.06%。

3. 行业“旺季不旺”，需求面缺乏明显利好支撑。

4. 文化纸Q3行业整体呈现“旺季不旺”的行情。

5. 从供给端来看：受到海外进口纸的冲击，以及出口不畅导致部分出口文化纸转内销，市场供大于求。

6. 从需求端来看，Q3处于行业淡旺季过渡期，下游走货情况以满足刚需为主，业内多持观望心态。

7. 同时，“双减”政策的出台进一步抑制文化纸需求，9-10月进入次年春季教材教辅招投标期，预计此类需求将同比下滑。

8. 虽然9月部分地区受“能耗双控”影响出现停工减产，但仍难充分抵消需求不振的压力。

9. 行业内中小纸企普遍处于盈亏平衡点/略微亏损的状态，行业利润普遍承压。

10. 公司适时停机检修、协调转产高附加值产品保持盈利稳定。

11. 6月底公司便根据市场行情走势提前对3生产经营进行了相应调整：（1）兖州溶解浆转产本色针叶浆继而用来生产箱板纸，相应的纸机由生产文化纸转变为生产箱板纸。

12. 公司高端箱板纸下游的客户认可度逐渐增强，部分可以实现进口替代，毛利率较高。

13. （2）公司Q3部分文化纸机主动检修停产减少供应，产能投放趋于理性。

14. 我们认为公司主动停产、转产高毛利产品能有效保持盈利水平的稳定性。

15. 另外，当前从开工率来看公司产线基本能处于满销满产的状态，库存水平也处于合理区间。

16. 我们预计文化纸未来价格继续下行的空间有限，但市场不确定性仍较多；下半年属于箱瓦纸旺季，进入Q4行业整体的价格中枢明显上移，公司转产高端箱板纸有望受益于此轮上涨行情。

17. 广西产能如期投产，有望显著提升南方市场的竞争优势。

18. 9月26日，广西林浆纸一期项目中的55万吨文化纸项目（PM1产线）在广西北海成功开机出纸。

19. 目前公司已构建起山东、广西和老挝三大生产基地。

20. 其中山东基地服务北方市场，广西基地服务南方市场，未来老挝基地将作为公司的原料基地。

21. 三大生产基地建设使公司产业实现“一带一路”经济带、中国沿海和内陆地区的全覆盖，补齐公司工厂布局战略位置短板，为公司中长期稳健运行打下扎实基础。

22. 投资建议我们预计公司2021/2022/2023年营业收入分别为306.01/348.39/374.1亿元，同比增长41.7%/13.8%/7.4%；归母净利润分别为33.85/37.57、41.66亿元，同比增长73.3%/11%/10.9%。

23. 公司发展战略清晰，横向积极拓品类平抑周期波动，纵向前瞻布局林浆纸一体化项目提升原料自给率降低生产成本。

24. 公司实行精细化管理，全要素降本增效成果显著，营运能力与成本优势领先行业。

25. 短期来看，伴随广西新增产能释放，规模效应和成本优势有望进一步提升；长期来看，行业集中度提升是大势所趋，供需格局将持续改善，公司作为综合性造纸龙头有望长期受益。

26. 维持“买入”评级。

27. 风险提示原材料价格大幅波动、市场竞争加剧风险。