华泰证券-唯品会-VIPS.US-预计弱消费情绪下三季度业绩疲软-211011

1. 消费需求走软对服装品类造成的影响或更大唯品会的服装和配饰品类收入占比约为70%，而消费增长走软会对可选消费支出造成更大影响。

2. 针对当前的宏观形势，唯品会已经调整策略，将产品供应更加贴合现有消费者的需求，特别是超级VIP，以应对疲软的宏观环境，而随着行业内用户留存的竞争加剧，销售和营销支出可能会持续。

3. 我们将2021-2023年收入年复合增长率预测下调至13.1%（前值：15.1%），将同期净利润预测下调12/13/14%至人民币63亿/71亿/80亿元。

4. 我们将目标价下调14.0%至19.6美元，对应非GAAP口径下14.2倍2021年预测PE。

5. 考虑到公司的差异化市场定位和不高的估值，维持“买入”评级。

6. 消费增长放缓在可选消费品方面体现更加明显根据国家统计局数据，2021年7月至8月实物商品网上零售额仅增长8%，而2021年前8个月增长15.9%，且2021年前8个月穿类商品网上零售额增长19.4%，相比1H21的24.1%有所放缓，我们认为这是由宏观经济走软和高基数效应所导致。

7. 鉴于唯品会的可选消费产品占比较大，我们认为唯品会在消费放缓的背景下可能面临相比同行更大的压力。

8. 我们预计公司3Q21产品收入增长4.5%至人民币232亿元，其他收入增长15.6%至人民币12亿元，因而3Q21收入同比增长5.0%至人民币243亿元，处于公司公告的收入指引区间下限，比彭博一致预期低2%。

9. 销售和营销效率是提高利润率的重点唯品会管理层继续致力于深化好货策略，旨在以具有吸引力的价格向客户提供优质选品，因此毛利率扩张可能在短期内受限。

10. 我们认为销售和营销费用效率将是帮助提高盈利能力的重点。

11. 我们预测3Q21毛利率为20.0%，同比下降1.1个百分点，预测非GAAP口径下净利润为人民币10亿元，较彭博一致预期低7%，这意味着净利润率在3Q21同比下降1.8个百分点至4.2%，但在季节性效应推动下，有望在4Q21提升至5.4%。

12. 专注的市场定位在同行中仍具有竞争优势我们认为唯品会作为专注于服装品类的折扣零售商，其差异化市场地位维持稳固。

13. 我们认为服装是非标准化产品，在强大的买手团队支持下，唯品会的选品能力会成为其在同业中的关键差异化所在，有助于公司抵御市场竞争。

14. 我们认为定制服装的成功探索可释放唯品会的长期收入增长潜力。

15. 风险提示：1）用户增长放缓；2）营销费用率高于我们的预期。