西南证券-桃李面包-603866-2021年三季报业绩快报点评：收入稳健增长，利润持续承压-211011

1. 事件：公司发布]2021前三季度业绩快报，前三季度实现营收46.6亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润5.7亿元，同比下降17.1%；其中2021Q3单季度实现营收17.2亿元，同比增长5.6%，实现归母净利润2亿元，同比下降25.7%。

2. 产品渠道合力带动收入稳定增长。

3. 随着全国范围内疫情好转，21年以来面包消费逐渐恢复正常；明星产品醇熟及新品巧乐角面包、岩烧乳酪蛋糕、乳酪面包、红豆/绿豆酥饼表现较好，产品竞争力提升。

4. 渠道方面，公司在华东、华南等新市场，对重点客户的投入持续增加，不断提升单店质量；东北、华北等成熟市场加快渠道网络细化下沉。

5. 经销商开拓方面，截至2021H1末，公司共有经销商848家，净增加129家，已在全国建立31万多个零售终端。

6. 成本上涨叠加费用投放加大，盈利能力下滑。

7. 利润增速大幅落后于收入增速，整体盈利能力有所下降，主要由于：1）部分原材料价格上涨。

8. 2）20年前三季度受国家阶段性社保减免政策影响，人力成本等各项成本费用基数较低，21年恢复至正常情况，带动毛利率、净利率有所下滑。

9. 3）去年同期受疫情影响促销活动较少，21年以来促销活动增加、返货率及折让率提高。

10. 短保面包行业竞争加剧，公司加大促销活动，不断抢占市场份额。

11. 产能扩张稳步推进，股权激励持续实施。

12. 1、市场方面，公司已在全国20个区域建立生产基地，并向周边辐射销售；不断加大华北、东北成熟市场投入，进一步挖掘市场潜力，巩固并提升市场份额。

13. 2、产能方面，逐步推进产能扩张，江苏生产基地已于2021年3月投产，设计产能2.2万吨；沈阳、浙江、四川、青岛生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能15.7万吨。

14. 扩张产能将更好地满足下游需求，形成规模效应，提高盈利能力。

15. 3、对不超过200名员工实行第五次股权激励计划，认购份额不超过30万份，长期激励机制完善，为长期发展奠定基础。

16. 盈利预测与投资建议。

17. 预计2021-2023年归母净利润分别为7.8亿元、10.2亿元、12.0亿元，EPS分别为0.82元、1.07元、1.26元，对应动态PE分别为35倍、27倍、23倍，维持“持有”评级。

18. 风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险。