中信证券-美团-W-03690.HK-重大事项点评：监管处罚落地有望提振市场情绪-210111

1. 10月8日，针对美团反垄断处罚结果落地，市监局责令美团停止“二选一”等滥用市场支配地位行为，要求美团全额退还商家独家合作保证金12.9亿元，并对美团处以34.4亿元罚款，折合美团2020年中国境内销售额的3%。

2. 我们认为从情节来看属“从轻”处罚，监管问题上的悲观情绪阶段性得以释放。

3. 结合平稳良好的基本面表现，预计市场情绪好转、公司估值存在一定的修复机会，市场焦点将逐渐回归公司核心业务成长以及生态平台价值。

4. 维持“买入”评级。

5. ▍事件：反垄断处罚靴子落地，美团被处罚款34.4亿元。

6. 市场监管总局自2021年4月起针对美团在中国境内网络餐饮外卖平台服务市场滥用市场支配地位行为立案调查，于10月8日公布调查结果及处罚决定。

7. 调查结果：美团自2018年以来存在滥用中国境内网络餐饮外卖平台服务市场的支配地位的行为，通过实施差别费率等方式促使商家签订独家合作协议，并通过收取独家合作保证金、算法惩罚等技术手段保障“二选一”行为实施。

8. 处罚决定：责令美团停止“二选一”等滥用市场支配地位行为，要求美团全额退还商家独家合作保证金12.9亿元，并对美团处以34.4亿元罚款，折合其2020年中国境内销售额的3%（2021年4月阿里巴巴因滥用市场支配行为被处以罚款182亿元，折合境内销售额的4%）。

9. ▍反垄断“从轻”处罚，好于市场预期。

10. 市场此前普遍预期美团反垄断罚款大概率参照阿里4%比率实施，而期间Bloomberg报道援引知情人士所述相关罚款将达到10亿美金进一步推高预期，实际结果折合2020年销售额的3%，好于预期，体现“从轻”结果。

11. 美团在市场监管总局公布调查结果及处罚决定后发布官方公告，表示将“诚恳接受、坚决落实，按照《行政处罚决定书》和《行政指导书》全面深入自查整改，杜绝‘二选一’；并以此为戒，依法合规经营，自觉维护公平竞争秩序，切实履行社会责任，努力为国家经济高质量发展多做贡献”。

12. 实际操作层面，在市监局正式对公司立案调查前，互联网行业整体已启动自查，公司较早便积极响应监管部门要求，取消“二选一”、推行新佣金政策等，近几个月的经营表现体现出进行相关调整后并未影响其业务格局。

13. 我们认为，国家市监局对美团作出的行政处罚决定标志着年内开展的针对互联网平台整顿已取得阶段性成果，罚款落地将带动市场悲观情绪得到阶段性释放，而罚金本身也少于预期，我们认为阶段性而言正面效应明确。

14. ▍外卖夯实市占，社区团购加速洗牌。

15. 基本面来看，Q3尽管7-8月受疫情、汛情影响存在，但核心业务增长仍然稳健，外卖单量增长预计将达25%左右、到店收入预计增长30%左右。

16. 夏季外卖补贴率预计将维持高位，公司短期牺牲一定变现率和盈利来换取订单量和用户粘性稳步提升的战略目标不变，单均盈利水平预计与公司前期指引保持一致（OPM约3%）。

17. 新业务方面，社区团购业务步入销售旺季后预计订单量回升趋势逐步显现，件均价和毛利率向上改善趋势明显，随着市场竞争格局加速洗牌，头部平台规模效应和经营杠杆不断强化。

18. 闪购、打车等阶段性投入增加或致新业务亏损环比有所扩大。

19. ▍风险因素：疫情再度扩散，严重情况超预期；互联网政策性风险；平台补贴、竞争加剧导致业绩释放低于预期等。

20. ▍投资建议：反垄断处罚以及骑手社保问题是此轮监管中市场对美团重点聚焦的两大要点，骑手社保问题从各地推出细则到最终落地仍需要一个循序渐进的过程，公司已于Q2财报交流中释放相对明确的预期（即每单不超过5毛钱的成本增加，结合中信证券研究部预测每单成本增加预计约为2-4毛钱），市场担忧的情绪已有所降低。

21. 反垄断处罚落地并且结果好于预期，我们认为市场悲观情绪将阶段性得以释放，股价短期存在修复机会。

22. 在基本面保持持续增长的预期下，我们对美团作为当下消费者对美好生活向往的代表性企业，在监管维护下实现良性稳定发展的长期前景保持乐观。

23. 我们判断处罚造成的保证金退还及一次性罚款将增加公司Q4当期其他支出，我们将跟踪公司缴纳罚金节奏进行调整，暂维持2021-2023年净利预测-173.1/-74.4/120.4亿元，经调整净利预测-131.1/-27.0/172.4亿元；SOTP估值对应2023年合理市值16,833亿元人民币，折现至2021/22年分别对应目标价284.0/312.5港元，考虑到已基本进入2021至2022年的估值切换窗口，基于折现至2022年价值给予目标价313港元，维持“买入”评级。