浙商证券-中国中免-601888-跟踪点评：离岛免税享15%优惠税率，预计增厚年报业绩约13亿-210929

1. 事件2021年9月29日，中国中免发布公告，根据海南自贸港相关规定，离岛免税品销售业务属于鼓励类产业，公司下属子公司中免集团三亚市内免税店有限公司、海南省免税品有限公司、海免海口美兰机场免税店有限公司、琼海海中免免税品有限公司、海免（海口）免税店有限公司、中免凤凰机场免税品有限公司6家子公司可享受15%的企业所得税优惠税率，自2020年1月1日起执行至2024年12月31日。

2. 投资要点2020-2024年中免海南地区零售业务减按15%税率缴纳企业所得税根据中免公告，近日海南自贸港《产业结构调整指导目录（2019年本）》进行更新，明确了离岛免税品销售业务属于鼓励类产业，相关公司可享受企业所得税优惠，即减按15%税率征收（原为25%）。

3. 经公司判断，此次优惠范围限于中免2020-2024年于海南的免税店取得的零售业务销售收入，不包含中免公司从海南地区取得的批发收入。

4. 预计因上年所得税优惠冲回超4.8亿元，2021年调整影响业绩超8亿元2020年应冲回的约4.8亿元将体现在2021年报中。

5. 根据公司公告，此政策不影响2020年报。

6. 根据2020年年报，公司当年取得利润总额96.72亿元，缴纳所得税23.35亿元，整体所得税率约24.14%，实现归母净利润61.40亿元；其中，三亚市内店、海免分别实现归母净利润29.7、6.6亿元，推算得分别增厚2021年业绩3.96、0.88亿元，合计约4.8亿元。

7. 我们预计2021年将因该所得税优惠增厚业绩超8亿元。

8. 2021H1，公司实现利润总额85.21亿元，计提所得税20.16亿元，整体所得税率约23.66%，实现归母净利润53.59亿元；其中，三亚市内店、海免H1分别实现归母净利润25.6、5.1亿元，推算得分别增厚2021年业绩3.4、0.7亿元，合计4.1亿元；全年来看，预计增厚业绩超8亿元。

9. 整体来看，2021年报业绩将因此增厚约13亿元。

10. 今明年于海南地区密集开店扩容，明后年公司获得的政策红包将更丰厚根据中免在海南地区的布局，21Q4美兰机场二期店（约9300平）将开业，凤凰机场店将扩容约5000平；2022年海口国际免税城预计开业，届时将以超8万平的面积成为全球最大的免税单体商业中心。

11. 此外，公司三亚海棠湾店二期地块正在建设，免税商业部分计划建设周期为21个月，我们预计于22年底到23年间有望开业。

12. 随着公司在海南地区的免税店数量增加、面积大幅扩张，销售规模亦将快速提升，届时公司因所得税优惠享受的政策红包将更为丰厚。

13. 盈利预测及估值在消费回流趋势下，受益于政策红利，海南离岛免税市场潜力空间较大，凭借明显的领先优势，中免业绩有望实现高增。

14. H股IPO融资有望为布局海外、拓展新店、巩固国内免税地位提供资金支持，公司有望稳固在全球旅游零售市场的领导地位。

15. 在离岛+线上+机场+市内全方位布局下，公司仍有较大成长空间。

16. 考虑离岛免税税率优惠及冲回影响，我们预计中免2021-2023年归母净利润分别为120.8、145.5、182.5亿元，不考虑发行H股摊薄影响下，EPS分别为6.19、7.45、9.35元/股，给予22年45倍，对应目标股价为335.23元/股，维持“买入”评级。

17. 风险提示政策不及预期，离岛免税销售额不及预期，行业竞争加剧风险等。