华泰证券-欢聚-YY.US-直面宏观环境和竞争加剧挑战-210924

1. 新冠疫情带来短期波动；维持“买入”欢聚集团（YY）2021年预期收入增速或慢于我们之前的预期，主因全球新冠疫情复发，以及海外市场短视频平台在获取用户上的竞争愈发激烈。

2. YY正在通过加强海外各重点市场的本地化运营来应对负面影响，BigoLive和Likee付费用户渗透仍有较大提升空间。

3. 此外，在我们看来，BIGO的利润率扩张仍处于正轨，这得益于Likee营销支出管控以及稳定的收入增长释放经营杠杆。

4. 我们将2021/2022/2023年非GAAP口径净利润预测从1.64亿/3.21亿/4.46亿美元下调至650万/7,090万/1.59亿美元，主因收入预测下调。

5. 我们将基于SOTP估值法得出的目标价下调25%至94.3美元。

6. YY当前股价对应0.09倍2021年预期PSG（行业均值：0.10倍）。

7. “买入”。

8. 虽竞争可能加剧，核心市场收入稳健增长根据公司数据，2Q21BIGO来自发达国家的收入同比增长47.6%，在东南亚地区的收入同比增长31.7%。

9. BigoLive、Likee和imo的158万付费用户意味着二季度BigoLive、Likee和imo用户群的付费率低于1.3%，而YYLive在中国的付费率为10%，我们认为BigoLive及Likee的付费率仍具备上行潜力，并有望推动2021-2023年预期收入的增长。

10. 然而，我们注意到短视频平台如Tiktok强劲的全球用户群扩张和变现势头（图表5），我们将Bigo的2021-2023年收入年复合增长率预测从33.8%下调至19.3%，以反映在用户获取上平台间竞争加剧，而这一局面已在中国市场上演。

11. 强化本地化运营有助业务扩张尽管在用户留存方面面临激烈的竞争以及新冠肺炎疫情的复发，BIGO正持续强化其本地化运营以助力业务扩张，我们认为这有助于推动付费用户渗透提升，促进BIGO收入增长。

12. 二季度YY尝试了新的用户获取和留存方法，例如美国的BigoIdolTalent大赛、印度尼西亚的LikeeStarIdol达人秀。

13. 我们预计2021年BIGO的总收入将同比增长32.9%。

14. BIGO有能力实现稳定的利润率扩张在我们看来，BIGO有能力在2021-2023年实现稳定的利润率扩张，得益于：1）付款手续费和带宽成本结构优化有助于毛利率扩张；2）收入稳健增长释放经营杠杆。

15. 由于我们下调了2021-23年收入增长预测，经营利润率扩张的步伐也可能慢于之前的预期：我们预测BIGO的非GAAP净利率将从2020年的-2.7%增长到2023年的7.9%（前值：9.6%）。

16. 风险提示：1）BigoLive扩张速度不及预期；2）营销支出增加。