财信证券-食品饮料行业深度：白酒结构性繁荣，高端稳中有进，次高端成长性凸显-210921

1. 白酒板块2021中报业绩综述：2021H1白酒板块19家上市公司合计实现营业收入/归母净利润1579.41/578.66亿元，分别同比+21.56%/+20.95%，白酒板块收入与利润端整体表现佳。

2. 其中高端延续稳健增长态势，Q2业绩释放加速；次高端则展现出高成长性，收入与利润高速增长；中端及大众白酒上半年实现恢复式增长，但与疫情前2019H1相比内生增长动能相对较弱，多数公司Q2业绩增速放缓，公司间成长能力分化明显。

3. 回款、现金流与预收款验证上半年高端与次高端的较高景气度，高端白酒下半年持续稳增的蓄力充足。

4. 我们将在本文中分价格带解析酒企增长的主要驱动力，并以此窥视行业发展的现状与特征。

5. 高端产品渠道结构优化，次高端产品升级扩张加速。

6. 高端白酒：核心高端产品维持较强增长势能，同时系列酒或发力实现量价齐升或结构调整优化，此外直营/团购渠道占比提升，产品结构与渠道结构双优化持续推动高端白酒收入增长与盈利能力提升。

7. 从历史来看，预收款是反映高端白酒景气度边际变化的重要指标，上半年高端回款与现金流表现优秀，预收账款环比增幅显著，报表质量较高，后续业绩释放空间充足，亦反映高端白酒景气度延续。

8. 次高端白酒：高端化动作持续落地，产品结构进一步改善，核心产品的高速增长是主要贡献；同时次高端酒企的全国化进程显著，在省内基本盘稳固的基础上加速省外市场扩张。

9. 中端及大众白酒：公司间表现分化，代表性区域酒龙头次高端化进展较好，乘消费升级与次高端扩容之东风，核心产品贡献显著，省内渠道精耕效果较好。

10. 白酒行业结构性繁荣趋势将延续。

11. 高端需求稳健、行业壁垒较高、格局较为稳定，宏观经济稳健增长、中产及以上阶级人群扩容、消费升级趋势延续共同推动高端白酒需求侧扩容，而供给侧高品质白酒产能稀缺意味着高端白酒价格带仍有上移空间，预计未来高端白酒行业保持稳健增长态势。

12. 次高端方面，受益于高端白酒价格带上移以及消费升级浪潮推动，次高端白酒具备较大的行业扩容空间，但次高端白酒的行业壁垒相对较低，全国化次高端品牌、区域龙头酒企以及众多酱酒新入局者均在次高端战场角力，竞争格局略逊于高端白酒。

13. 而在白酒行业整体量不增的大背景下，中端及大众白酒内生增长动能较弱，酒企增长主要靠提升市场份额以及上延至次高端价格带参与增量竞争，预计未来行业继续分化。

14. 从中报反映出的不同价格带酒企战略重点来看，高端品牌的运营已相对成熟，产品结构优化与渠道体系优化是高端酒企进一步提升盈利能力的主要驱动力；而次高端品牌加速抢占更高产品价格带，并普遍加大招商力度进行市场扩张，高端化+全国化依然是次高端未来业绩增长的主要驱动；其他区域龙头酒企重点打造并推广产品矩阵中的次高端产品，渠道方面主要进行省内渠道精耕，并逐步有序拓展省外市场。

15. 情绪扰动估值回落，行业基本面依然坚挺。

16. 近期政策风险担忧情绪持续发酵，白酒板块估值明显回落。

17. 对于主要的行业政策风险担忧，我们的观点如下：1.理性看待白酒座谈会的召开，有关部门关注到当前行业主要风险点，有利于维护行业发展秩序，促进行业中长期良性增长与良性竞争，头部酒企将最为受益。

18. 2.消费税征收后移加剧行业分化，顶级名优白酒品牌力极强、需求旺盛而供给相对稀缺，渠道价差大且酒企对于渠道有极强的话语权，受税收政策变化的影响有限。

19. 结合中报业绩以及近期渠道动销来看，白酒中秋动销平稳，龙头酒企即将完成全年任务，行业基本面依然稳健。

20. 布局优质标的，坚守价值回归。

21. 我们认为白酒行业基本面稳健，情绪扰动下估值明显回落，优质标的投资价值已经凸显。

22. 高端白酒行业道壁垒较高，竞争格局稳定，是长期最具备确定性的赛道，高端三强公司经营能力出色，将继续随行业稳健增长，推荐长期价值凸显的贵州茅台（600519）、五粮液（000858）、泸州老窖（000568）。

23. 当前次高端行业仍有消费升级需求扩容红利，但次高端价格带玩家众多、竞争激烈，具备良好品牌基础、渠道管理能力突出、经营战略清晰、内部活力较强的次高端酒企有望从激烈竞争中脱颖而出，更为顺畅的兑现高端化+全国化逻辑，从而持续释放业绩弹性。

24. 重点推荐品牌势能向上，全国化深入推进的山西汾酒（600809）；建议关注改革红利释放，经营改善持续性强的洋河股份（002304）；关注省外市场高速扩张、高端内参消费氛围渐起带来业绩高弹性的酒鬼酒（000799）。

25. 区域酒企中建议关注省内市场渠道基础扎实、产品结构明显优化的今世缘（603369）。

26. 风险提示：食品安全风险；行业监管趋严风险；市场秩序混乱风险；宏观经济大幅下行风险。