海通证券-造纸轻工行业：盲盒推动精品文创发展，关注晨光文具、顾家家居、太阳纸业、百亚股份-210923

1. 居民文教娱乐支出水平提升，行业不断发展。

2. 2019年全国居民教育、文化和娱乐人均消费支出为2513元，同比增长12.91%，占整体消费支出比例达到11.7%，较2013年提升1.1pct，我们认为在消费水平提升的背景下，主打高端化的精品文创将迎来快速发展。

3. 精品文创业态不断延展。

4. 目前文创业态呈现多种形式，包括传统书店转型而来的跨界一体化书店，将文化元素引入体验中的DIY手工坊，以及把IP与物件紧密结合，将创意产品汇集在一起的创意零售店等，我们认为在诸多文创业态中，利用IP与精品文创跨界合作能够较好地赋能品牌。

5. 中国IP授权行业快速发展，玩具文具使用授权情况较多。

6. 根据泡泡玛特招股书援引弗若斯特沙利文、AECOM及英敏特集团数据，2019年中国IP授权行业市场规模844亿元，CAGR4=14.9%，预计19-24年以13.1%的增速增长，至2024年行业规模达到1561亿元。

7. 根据中商产业研究院援引中国玩具和婴童用品协会数据，2020年国内被授权商中17.7%属于玩具游艺，文具办公类占比为7.5%，我们认为被授权产品日益丰富，IP授权将逐步普遍化。

8. 盲盒作为文创产品载体，在Z世代中掀起热潮：近年来盲盒潮流在年轻群体中兴起，根据前瞻经济学人百家号，2019年盲盒市场规模约为30亿元，预计2025年将达到250亿元。

9. 根据产业信息网数据，盲盒用户中18~29岁的消费者占比接近六成，女性消费者占比达到75%，较其他潮玩品类，盲盒兼顾趣味性、社交性和溢价能力，吸引收入水平较高的年轻群体，激发其购买欲，根据泡泡玛特招股书中19年12月委托弗若斯特沙利文进行的调查，约70%的消费者会因为某一特定玩具设计重复购买同一系列盲盒三次及以上。

10. 泡泡玛特依靠盲盒实现快速增长。

11. 1H20公司收入84.2%来自各类IP的盲盒，公司构建了自有IP、独家IP、非独家IP的多元化IP矩阵。

12. 2017-2020年公司收入CAGR3高达151%，2021H1实现收入17.73亿元，同比增长117%。

13. 其中自有IP实现收入9004.09万元，占比50.90%，独家IP收入占比22.20%。

14. 上半年Molly和Dimoo分别实现收入2.04亿元（+81.9%）和2.05亿元（+74.5%），新IP持续孵化，不断丰富矩阵，表现强劲，21年4月公司推出SKULLPANDA新系列熊猫热潮，截至1H21末该系列收入达0.93亿元。

15. 盲盒等多重助力晨光精品文创业务发展。

16. 1H21九木杂物社实现收入4.4亿元，同比增长126%，门店数量达403家。

17. 我们认为目前盲盒行业格局分散，行业长尾部分占比较大，晨光有望通过争夺优质IP，快速开拓盲盒业务，并依托其推动精品文创业务发展。

18. 风险提示：下游需求不振，盲盒业务拓展不及预期。