华泰期货-燃料油周报：原油维持高位震荡，天然气强势将持续利好燃料油-210921

　　投资逻辑
　　上周（包括中秋假期期间）原油价格整体呈现高位偏强震荡的状态，市场继续受到来自基本面的支撑。目前虽然全球疫情仍未得到有效控制，但在疫苗接种逐步推进的背景下对终端生产、交通活动的冲击相对有限，石油需求复苏的逻辑依然存在。供应方面除了欧佩克+的渐进式增产外缺乏显著增量，反而近期飓风“艾达”对美国石油生产造成超预期的冲击。现在“艾达”的影响还未完全消散，壳牌宣布其WD-143平台（海上石油输送设施）遭受结构性损伤，完全修复可能要到明年一季度，这使得美湾原油预估产量损失进一步上修（EA估计总损失量在5500-6000万桶）。在当前的供需形势下，原油市场整体维持供不应求的状态，Kpler高频数据显示库存去化还在持续，目前全球库存基本与去年疫情前水平相当。总体来看，我们认为油价将继续受到来自基本面的支撑，未来我国第四批配额发放后有望获得新一轮的驱动。但目前来自宏观面的扰动因素较多，美联储taper渐进，美元指数呈现上升趋势，而在假期期间外盘风险资产经历了明显调整，短期需要注意宏观面利空因素对原油市场的冲击，燃料油市场也会通过产业链传递而受到影响。
　　与此同时，燃料油自身基本面依然稳固，高低硫燃料油市场维持在Backwardation结构，其中高硫燃料油在现货端表现更强。我们认为背后的核心逻辑没有变化，即供应增长受限的同时需求态势良好。尤其是近期天然气市场的强势进一步巩固了燃料油的消费端驱动。目前来看天然气市场热度丝毫没有降温的迹象，价格涨幅远超石油下游产品（包括燃料油在内），经过热值换算后无论是LNG现货还是掉期合约价格均显著高于燃料油，经济性的优势使得发电厂等消费终端的燃料油需求提升。现货端的影响更多反映在高硫燃料油市场结构中（目前处于旺季尾声的中东、南亚地区主要使用高硫燃料油发电）。而从天然气与燃料油远期曲线当前的表现对比来看，燃料油相对天然气的经济性优势可能在今年冬季延续，届时日、韩、欧洲等地区电力需求相对旺盛，当地发电厂燃料油需求有望受到提振。参考去年冬天的情况，同样是LNG价格超过燃料油，仅日韩两国在冬季高峰时期的燃料油需求就同比增加10万桶/天左右（约50万吨/月的量级），而今年天然气价格的强势可能有过之无不及，因此冬季电厂的燃料油需求增量可期，由于上述地区发电主要使用的是硫含量1%以内的低硫燃料油，此外冬季取暖用的煤油/柴油与低硫燃料油联系更为紧密，因此低硫市场的潜在消费利好更为明显。当然，天气情况将是一个重要变量，如果今年主要消费地区整体处于暖冬，那么燃料油的需求增量可能较预期大打折扣。
　　总体来看，燃料油基本面将在短期维持坚挺，在油价企稳的前提下燃料油价格下行风险有限，但考虑到宏观面因素需要将原油端的波动考虑在内，对于单边价格不宜盲目追高。就目前的现货市场表现来看高硫强于低硫，但往后高硫燃料油基本面存在边际转弱的预期，一方面是发电需求的季节性回落，另一方面炼厂开工与欧赔克产量存在继续回升的预期，而低硫燃料油将继续受到汽柴油高溢价以及加氢成本提高（煤、天然气价格攀升）的支撑。最后，如果天然气价格在冬季维持高位水平，届时日韩、欧洲等地区低硫燃料油需求有望显著抬升。考虑到背后驱动的此消彼长，可以继续关注远月高低硫价差低位配多的机会。
　　策略：中性偏多，原油企稳后逢低多LU、FU主力合约（单边策略）
　　风险：疫情控制进程不及预期；欧佩克增产超预期；炼厂开工大幅回升；美债收益率大幅攀升；美元超预期走强；航运需求改善不及预期；馏分油市场表现不及预期；LU仓单大量注册；FU仓单大量注册
　　策略：暂时观望，考虑逢低配多LU2201-FU2201价差（价差策略）
　　风险：疫情控制进程不及预期；欧佩克增产不及预期；脱硫塔安装数量增长超预期；航运需求改善不及预期；汽柴油消费改善不及预期；LU仓单大量注册；FU仓单大量注销