西南证券-行动教育-605098-中小企业家的实效商学院-210917

1. 推荐逻辑：1）管理培训]行业空间较大：2018年市场规模约3000亿，预计2020年为4000亿，2022年有望超5000亿，19-22年CAGR达16%，竞争格局分散，尚未形成龙头。

2. 2）客户资源池较大，复购+转介绍率高：公司深耕管理培训近20年，累计服务15万+企业学员、7万家企业，其中包括上市公司超600家，学员复购+转介绍率较高，可达80%。

3. 3）估值洼地：根据2021E净利润，公司目前股价对应PE仅为22倍，从公司自身PEG来看，未来三年净利润CAGR有望达33%，目前PEG为0.7，小于1；从可比公司来看，传智教育、中国东方教育、中公教育三家职业教育公司2021年平均PE为39倍，公司仍有较大估值提升空间。

4. 研发+师资+渠道+品牌，创管理培训核心竞争力。

5. 1）研发方面：公司设立研发管理中心，拥有标准化研发流程，自主和合作研发两种方式确保教学内容实效性，目前已拥有多项研发成果，包括校长EMBA和浓缩EMBA的课程体系，以及56套管理书籍和40套教材（发行量均是千万级别）。

6. 2）师资方面：内部师资多为产业高管，如曾任顺丰速运营销副总裁的陈军和曾任复星子集团原财务总监的付小平；外部师资为学术大咖，比如哈佛商学院教授罗伯特卡普兰。

7. 3）渠道方面：公司线下渠道已呈网状，主要分布在东南沿海和中部等经济较为发达的地区，覆盖近30个城市；线上渠道方面，公司通过行动商学院APP提供在线EMBA课程，为线下课程引流。

8. 4）品牌方面：公司7万+企业构建丰富客户资源池，超90%课程获得好评，良好口碑助力高复购率和转介绍率，达80%。

9. 管理咨询和股权投资，再塑增长极。

10. 管理培训的企业家客户或存在管理咨询需求，随着公司培训业务增长，咨询业务或分享其增长红利；公司中小企业客户池为公司提供了丰富的Pre-IPO融资机会，公司目前已建立金额为2亿的基金，未来有望贡献增量业绩。

11. 盈利预测与投资建议：预计公司2021-2023年净利润分别为1.6、2、2.5亿元，对应的PE分别为22倍、18倍、15倍。

12. 公司未来三年净利润年复合增长率为33%，我们给予公司2021年35XPE，对应市值57亿元，目标价68.25元，首次覆盖给予“买入”评级。

13. 风险提示：1）校长、浓缩、在线EMBA等课程招生人数不达预期的风险；2）公司销售人员创收不及预期的风险；3）疫情反复排课不及预期的风险。