长江证券-电气设备行业：关注负极石墨化紧缺带来的投资机会-210915

1. 石墨化自20Q4以来转为紧缺，主要原因是需求高增及双控限产2020Q4以来，石墨化价格触底回升，2021H1基本达到1.5-1.8万/吨，2021Q3人造负极石墨化代工价格上涨至2.1万/吨左右，最高价超过2.3万/吨。

2. 国内负极石墨化产能在2019-2020年维持在70万吨左右，2021Q2国内负极产量达到16-17万吨，本身并不存在缺口。

3. 但在国家能耗双控政策下，内蒙产能有所收缩，根据鑫椤资讯数据，国内40%以上的石墨化产能分布在内蒙，而内蒙实施限电限产的影响在15-30%不等，则影响了约10万吨的石墨化产能，进而石墨化在2021Q2形成阶段性紧缺，且在2021Q3行业景气环比抬升的背景下进一步加剧短缺。

4. 负极企业自建石墨化大势所趋，但能评与缺电制约进度负极企业加大石墨化自主配套的趋势明确，除了石墨化涨价和能耗制约的因素，更重要的是供应链稳定和综合降本的考虑。

5. 不过在双控背景下，石墨化建设进度受到制约，体现为：1）新建项目的能评需要省级政府批准，项目审批周期拉长；2）建成项目可能因所在地的电力供给原因，存在达产进度滞后的情况。

6. 一般而言，扩建及在建项目已获取能评指标，即使有达产进度滞后，也只是阶段性的；新建项目的能评则确实需要视地方能评指标而定，不过行业优质企业均已提前卡位布局。

7. 整体上看，由于石墨化外协产能较难估算，我们统计了头部企业的自有产能，对于自有产能缺口进行衡量，可以看出，需外协的石墨化在2020H2以来增加，2021H2-2022H2均将保持高位，若存在规划产能投放不及预期的情况，则缺口可能拉大。

8. 石墨化行业总量紧缺对负极上市龙头盈利有积极影响，继续推荐此前基于负极企业的扩产规划，市场预期2022年负极面临一定的降价压力，单位盈利可能收窄。

9. 但当前石墨化紧缺成为行业共同面临的问题，终端负极产品价格则大概率保持稳定甚至上行。

10. 而对石墨化自给率高的公司，盈利展望更为积极。

11. 从具体公司上看，璞泰来是行业内石墨化自给率最高的公司，故盈利有望好于此前预期，若因石墨化短缺出现行业整体性涨价，璞泰来的弹性最为显著，继续重点推荐。

12. 其他头部企业的石墨化自给率在2022年均有望迎来提升，如中科、杉杉、贝特瑞等。

13. 风险提示1.行业需求不及预期；2.竞争格局恶化风险。