国泰君安-海伦司-09869.HK-首次覆盖报告：精准穿透年轻客群，打造高性价比线下社交平台-210913

1. 本报告导读：中国酒馆行业正处于快速发展期，海伦司凭借品牌力、运营能力和规模优势成为行业龙头，未来将快速开店并拓展零售啤酒业务。

2. 摘要：酒馆行业龙头，进入快速开店期。

3. 公司于2021年9月10日在港股上市。

4. 预计公司2021-2023年营收分别为23.22/50.20/95.67亿元，归母净利润分别为1.36/5.44/10.71亿元。

5. 综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价31.6元港元，对应2023年30倍PE，对应市值395亿港元。

6. 首次覆盖，给予增持评级。

7. 规模优势+品牌优势，构筑海伦司核心竞争力。

8. （1）规模优势：公司门店数量众多，消耗酒水较多，可以从品牌方拿到更便宜的酒水价格，且公司自有酒饮占比58%，毛利率高达75%，因此能在维持极致性价比的同时保持高毛利率，且快速扩张后对第三方酒饮供应商和自有酒饮代工厂的议价能力进一步加强。

9. 较低的成本和以客户为先的理念，使得海伦司的优惠力度最大（新客赠送6瓶啤酒、等位免费喝酒、新店开业赠送6瓶啤酒等）、获客成本较低，进一步吸引消费者。

10. （2）品牌优势：海伦司以老客带新客为主，老客复购率高、粘性强，门店数量越多使其能覆盖的消费者越多，进一步提升品牌力。

11. 海伦司单店模型较优，未来还有较大的开店空间。

12. 海伦司2020年在中国酒馆行业排名第一，市场份额为1.1%，遥遥领先同行。

13. 海伦司酒馆成熟门店净利率较高，新开门店对同店收入影响较小（主要由于熟客占比较高，粘性强）。

14. 疫情下公司业务恢复极好，2019-2020Q1同店日均销售额分别增长72.2%/16.5%/45.2%，盈亏平衡期从2019年的5个月下降为2020年的3个月，主要受益于品牌力的提升。

15. 根据店均覆盖人口进行测算，预计公司开店空间为2660家，仍有5倍以上的开店空间。

16. 中短期看，预计公司2021-2023年每年新开门店分别为400/630/900家，主要加密一二线城市，拓展三线及以下城市，2023年底门店数量将达到2200家。

17. 啤酒零售化打开长期空间。

18. 海伦司积极发展啤酒零售业务，采用全直营模式，拓展线上线下渠道，未来有望成为公司的第二增长曲线。

19. 风险提示：疫情反复风险；门店扩张不及预期风险；跨区域经营不善风险。