申万宏源-互联网传媒行业周报：工信部要求解除屏蔽网址-210912

1. 本期投资提示：近五个交易日，SW传媒上涨5.0%，跑赢沪深300（+3.0%），创业板指（+4.2%），中青宝、汤姆猫、顺网科技领涨，中公教育（+21.1%），三七互娱（+5.4%），完美世界（+5.07%），芒果超媒（-2.5%）。

2. 近五个交易日，恒指上涨1.2%，恒生科技上涨0.3%，科网板块领涨标的快手（+10%）、心动公司（+8.0%），微盟集团（+5.1%），港股通权重股美团（+2.3%），腾讯控股（-1.2%），小米集团（-4.7%）。

3. 互联网政策悲观预期逐步消化但竞争和成长同样需要转换思路。

4. （1）政策悲观预期逐步消化。

5. 监管的核心是防止资本无序扩张，反垄断，数据安全，保护未成年人。

6. 1.已落地或预期充分：违规二选一和合并并购，保护灵活用工权益，限制未成年人游戏时长，2.正在推进：数据安全立法加速，等待滴滴调查结果，效果广告可通过优化算法对冲影响；税收关注重点软件企业标准变严的边际影响；要求平台按标准解除链接屏蔽；整顿偶像养成类节目；3.待明朗：互联网金融监管。

7. （2）竞争：当前格局最好是社交，其次内容（产品差异化）和外卖（三七开格局稳定），但是短视频、电商竞争加剧盈利能力下移。

8. （3）成长机遇：国内流量红利见顶，中期增长：1）下游渠道竞争加剧，利好上游精品内容溢价力提升；2）互联网出海，游戏和短视频为代表；3）赋能实体经济数字化升级，企业服务、提升供应链和物流效率等，需要先经历重资产投入。

9. 国内长期等待网络建设、硬件升级下的新一轮应用创新。

10. 最先企稳的是腾讯控股，其次关注平台美团、快手、哔哩哔哩；内容公司关注网易、芒果、三七，吉比特、心动公司。

11. 游戏板块迎基本面拐点。

12. 行业上半年仍近10%增速，下半年整体新品周期来临，增速有望进一步向上。

13. 公司层面下半年到明年业绩拐点已基本确立：腾讯LOLM国庆后上线；网易哈利波特/指环王9月上线，三七Q3单季增速转正，吉比特受益递延释放Q3预计保持高增，完美Q3单季增速亦有望转正。

14. 中期看出海，长期看VR硬件突破带来游戏内容供给升级。

15. 政策落地：未成年防沉迷强监管落地，未成年收入贡献在各家游戏占比中均极低，等待新一批版号发放。

16. 当前游戏估值远低于海外游戏厂商。

17. 8月腾讯、三七、完美回购、网易调高回购规模，9月三七高管增持。

18. 发布21年中报总结，数字娱乐和电商仍有结构成长。

19. 1H21各子行业景气度依次为：短视频（哔哩哔哩营收增速超50%，快手营收增长48%）、电商和生活服务（拼多多营收增长超1倍，美团营收增长95%，阿里巴巴营收增速47%、京东营收增速为32%）>游戏（腾讯控股营收增速23%，网易营收增速16%，但二梯队分化）>长视频（芒果1H21营收增速36%，爱奇艺增长遇瓶颈），数字娱乐（游戏、短视频）1H21增速由于高基数相比2020有所回落；电商和生活服务延续2020高增速，影视和广告实现复苏。

20. 整体而言，虽有疫情扰动增速，过往数字经济呈现了较好增长；但是短视频和电商、生活服务赛道虽然景气较高，但是竞争加剧以及投资基础设施影响了相关公司的利润率。

21. 发布《知乎：高质量问答社区，十年沉淀，加速奔跑》。

22. 知乎经过10年发展已成长为国内最大问答社区，21年推进视频化战略加大用户获取，商业化上广告、付费会员、电商业务拉动收入增长。

23. 综合单用户估值及PS估值法，目标市值81.81亿美元。

24. 标的：腾讯控股、三七互娱、吉比特、芒果超媒、视源股份、分众传媒、国联股份。

25. 风险提示行业政策监管进一步趋严风险：传媒行业监管政策仍存在一定不确定性，若监管环境进一步趋严，将对行业的供给产生不利影响。

26. 产品表现不及预期风险：内容消费类产品是非标准化的产品，是否能获得用户青睐具有一定的不确定性，如果内容产品表现不及预期将对行业景气度产生不利影响。

27. 宏观经济进一步下行风险：广告行业周期性较强，若宏观经济进一步下行，对广告行业景气度有不利影响。