华创证券-苏博特-603916-公告点评：可转债开启新一轮扩张，向多元平台型公司升级-210912

1. 事项：公司发布可转债预案，拟发行不超8亿元可转债，其中1.75亿用于镇江年产37万吨高性能土工工程材料产业化基地项目（新型道路功能材料、高性能灌浆材料、超高性能水泥基材料、修补加固材料及工程纤维）、1.9亿用于广东江门44万吨高性能土木工程新材料建设项目（一期）（10万吨聚羧酸系高性能减水剂母液、27万吨聚羧酸系高性能减水剂成品、6万吨速凝剂、1万吨阻锈剂）、1.12亿用于高性能建筑高分子材料产业化基地项目（一期）（500万平TPO防水卷材、500万平高分子/自粘防水卷材）、8500万用于信息化系统升级建设项目建设、2.38亿用于补充流动资金。

2. 公司发布对外投资公告，拟在连云港徐圩新区投建80万吨的建筑用化学功能性材料（专用特种聚醚、聚羧酸系高性能减水剂）项目，总投资预计13.8亿。

3. 公司发布收购股权暨关联交易公告，子公司检测中心拟收购上海苏科的100%股权，交易价格5600万元。

4. 评论：功能性材料快速扩张，向平台型公司升级。

5. 公司此次可转债募投项目中，外加剂项目合计81万吨，功能性材料占到44万吨，占比超过一半。

6. 公司在功能性材料领域竞争优势明显，功能性材料扩张步伐加快，近两年功能性材料收入的复合增速达到33.18%，高于减水剂复合增速15%。

7. 此次扩大功能性材料规模，品类涵盖新型道路功能材料、高性能灌浆材料、超高性能水泥基材料、修补加固材料及工程纤维，进一步巩固公司在混凝土外加剂行业内综合竞争力。

8. 连云港聚醚项目贴近上游原材料，聚醚生产成本和运费有望节省。

9. 公司拟在连云港徐圩新区投建80万吨的建筑用化学功能性材料，其中包含特种专用聚醚，聚醚主要原材料为环氧乙烷，而连云港徐圩新区拥有中石化、盛虹石化、卫星石化、扬子石化等多个大炼化项目，公司在此扩张聚醚产能，贴近上游环氧乙烷原材料，运费和生产成本有望得到节省。

10. 布局防水业务，品类拓展再落新子。

11. 公司计划投资约1.2亿元，用于500万平米/年的TPO防水卷材以及500万平米/年的高分子/自粘防水卷材产能建设。

12. 近年来我国建筑防水材料市场规模持续稳定扩大，2020年建筑防水材料行业总产量为25.15亿平，相比混凝土外加剂，市场空间更为广阔。

13. 公司通过此次建设项目，推动公司“刚性防水”业务向“柔性防水”业务延伸，进一步优化产品结构，丰富盈利渠道。

14. 盈利预测、估值及投资评级：公司此次可转债扩产规模大、拓展品类较多，考虑公司新产能建设和新产品投放市场，预计公司2021-2023年归母净利润分别为6.06亿、7.41亿、8.49亿，对应EPS为1.44/1.76/2.02元（转增股本后摊薄）。

15. 综合考虑公司自身历史估值水平、可比公司估值情况，按照2021年盈利预测，给予外加剂业务20倍PE估值，对应108亿市值，检测业务30倍PE估值，对应20亿市值，合计对应市值128亿，对应2021年估值为21倍PE，维持目标价30元（按照转增股本后摊薄调整），维持“推荐”评级。

16. 风险提示：产能释放进度不及预期；产品价格稳定性不及预期；成本大幅上行。