中信证券-德业股份-605117-投资价值分析报告：低压逆变器新秀，光伏+储能打造新增长极-210913

1. 公司以组串式+储能逆变器为核心，凭借差异化竞争优势实现逆变器业务爆发式增长；垂直一体化布局发挥产业链协同，助力家电主业稳增趋势。

2. 预计公司2021-2023年EPS分别为2.98/4.81/6.98元，对应三年CAGR约46%。

3. 按照分部估值法，给予公司未来一年目标市值约400亿元，对应目标价234元，首次覆盖，给予“买入”评级。

4. ▍布局三大核心业务，历史业绩强劲增长。

5. 公司主要布局热交换器、光伏逆变器为主的电路控制、环境电器三大核心业务。

6. 受益于家电主业稳定增长和光伏逆变器业务持续爆发，公司2016-2020年实现营业收入从9.3亿元到30.24亿元，五年CAGR为34%，归母净利润从0.91亿元到3.82亿元，五年CAGR为43.1%。

7. 2021年上半年实现营收19.25亿元，同比增长33.6%，归母净利润2.25亿元，同比增长31.2%。

8. ▍低压逆变器新秀，储能业务提升盈利水平。

9. 公司以组串式+储能逆变器为核心，主打低电压、高安全性、灵活配置的差异化竞争优势。

10. 公司光伏逆变器销量从2017年的0.74万台快速增长至2019年的4.58万台，主要销往巴西、南非、美国、印度、波兰、巴基斯坦等40多个国家和地区。

11. 2021年上半年，公司逆变器业务收入3.79亿元（+234.8%YoY），储能业务收入占比提升至47%，且远高于同行平均10%的占比，实现爆发式增长；光伏逆变器销量达13.19万台（+217.1%YoY），储能逆变器产品销量占比增长，带动平均单价从2017年1198元/台增长至2021H1的2877元/台，高毛利率产品占比提升拉升公司的整体盈利水平。

12. 公司逆变器业务处在高成长阶段，我们预计2021-2023年逆变器业务收入将分别达9.4/18.6/33亿元，对应CAGR为115%。

13. ▍逆变器需求快速增长，中国厂商加速全球替代。

14. 全球光伏装机加速增长，有望引领清洁能源革命，我们预计2021/22/25年新增装机量有望达155/210/350GW，未来5年CAGR或超20%，分布式将成为重要增长市场，带动逆变器需求爆发。

15. 同时，2010年前后建设的老项目逆变器开始进入更换期，存量替换需求逐步释放。

16. 组串式逆变器具备灵活高效和智能化运维等优势，适用于分布式、集中式等多场景，目前渗透率提升至50%以上。

17. 逆变器竞争格局逐步优化，中国厂商凭借显著性价比优势，加速拓展海外市场，全球份额有望快速提升。

18. 此外，受益于光储项目经济性提升和政策支持力度加大，全球储能市场近年来呈现爆发式增长。

19. ▍完善产业链布局，家电主业稳定增长。

20. 公司在家电领域“核心部件+整机”垂直一体化的产业布局，充分发挥产业链协同效应，助力传统业务稳步增长，品牌影响力进一步加深。

21. 一方面，公司立足于空调热交换器、变频控制芯片等核心零部件，长期深耕并深度绑定核心下游头部客户，市场份额有望维持稳中有升的态势，预计公司热交换器产品市场份额将基本维持在10%-15%；另一方面，以两大核心部件为基础，进一步向下游除湿机、空气源热泵热风机等产品延伸，其中除湿机连续四年在天猫交易指数、京东成交金额均位列行业第一（生意参谋、京东商智统计）。

22. ▍风险因素：光伏装机不及预期，单一客户依赖风险，原材料价格波动风险。

23. ▍投资建议：公司立足家电主业稳步增长，以高速成长的逆变器业务为发展核心，实现盈利能力的进一步提升。

24. 预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.1/8.2/11.9亿元，对应EPS预测分别为2.98/4.81/6.98元，对应三年CAGR约46%，现价对应PE为65/41/28倍。

25. 按照分部估值法，给予公司未来一年目标市值约400亿元，对应目标价234元，首次覆盖，给予“买入”评级。