中泰证券-千味央厨-001215-餐饮速冻米面研究兼千味三全安井比较：和而不同，静待花开-210906

1. 核心观点：本文研究了餐饮端速冻米面制品赛道的特征和潜在规模，并以横向对比的方式研究了千味的特殊定位和先发优势，认为餐饮端速冻米面制品是强确定性的朝阳赛道，千味“2B+定制化”商业模式卡位精准，在历史、治理、研发、销售、产品、渠道都与三全、安井有别，目前先发优势已初步形成。

2. 我们看好千味持续深耕餐饮端速冻米面领域，利用先发优势实现正向迭代，借力餐饮端高景气打开自身空间。

3. 速冻米面制品餐饮端是强确定性的朝阳赛道。

4. 我国速冻米面制品是速冻食品中规模最大的品类，2019年收入规模773.5亿元，5年复合增速8%。

5. 考虑到速冻米面目前在整体米面制品市场中的渗透率仍不算高，未来速冻米面制品的增长仍旧具备想象空间。

6. 我们认为对于速冻米面而言，餐饮端的机会主要来源于餐饮去面点师化逻辑下速冻米面的渗透率提升。

7. 根据我们的测算，对标日本，中性假设下我国餐饮端速冻米面制品潜在规模近800亿，对应2019年的规模增长超5倍。

8. 千味“2B+定制化”商业模式卡位精准，先发优势已初步形成。

9. 千味避开速冻米面C端红海，专攻B端，尤其是大B定制渠道，具备餐饮基因和大B思维，坚持做“困难而正确的事”。

10. 目前公司已积累一批稳定的优质客户群体，在销售端拥有较高的“投入产出比”和较快的周转，使得其盈利能力在同行中一枝独秀。

11. 此外，优质客户不但是公司营收稳定的增长极，也为公司品牌提供强大的背书，有助于客户边界进一步打开。

12. 公司未来成长空间广阔，重客渠道绵延，多渠道拓展：①餐饮端仍是目前速冻米面制品行业增速最快且最具想象空间的终端，且定制化2B业务竞争环境宽松，盈利能力更高；②公司拥有高质量的存量客户可自然增长，同时公司积极开发细分赛道龙头和潜力客户，新客户亦可贡献增量；③目前产能是公司主要限制，公司积极进行产能布局，规划产能翻番；④近年来着手小B端和C端布局，未来新业务亦值得期待。

13. 首次覆盖给予“买入”评级。

14. 我们认为千味央厨商业模式卡位精准，先发优势初步形成，未来成长空间广阔。

15. 我们预计公司2021-2023年收入分别为12.59、15.76、19.81亿元，归母净利润分别为0.90、1.10、1.41亿元，EPS分别为1.06、1.30、1.66元，首次覆盖给予“买入”评级。

16. 风险提示：新客户开发不及预期，疫情反复影响，行业竞争加剧，食品安全问题，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。