“摘要:亿,预计其年度活跃客户数量在2021-2023年将实现15.8%的CAGR,到2023年将达到1.30亿。我们预计这或有助于产品收入实现14.7%的CAGR。收入稳步增长,盈利能力改善管理层仍致力于深化好货策略,我们认为深化好货策略可能会抑制毛利率快速扩张,但产品结构的优化和定制服装的成功。” 1. 需求疲软拖累短期收入增长;但长期增长前景不改消费放缓、新冠肺炎疫情和极端天气状况偶发,影响了唯品会的短期增长前景。 2. 唯品会约有70%的GMV来自服装配饰品类,公司正在调整其产品供应,以更好地应对宏观经济疲软背景下的需求。 3. 我们预测2021/2022/2023年总收入的年复合增长率(CAGR)为15.1%(前值:16.0%),并将2021/2022/2023年非GAAP口径净利润预测下调7.1/13.7/18.8%至人民币71亿/81亿/93亿元。 4. 我们将基于DCF估值法的目标价下调44%至22.8美元(WACC为11.8%,永续增长率为2.0%,维持不变),对应14.6倍2021年预测PE(非GAAP口径)。 5. 我们仍然看好唯品会的差异化市场定位,这使其在众多电子商务平台中具有独特性和竞争力。 6. 维持“买入”。 7. 用户群有进一步扩大的潜力,有助于推动收入增长唯品会的活跃客户数量在2Q21达到5,110万,同比增长32.0%。 8. 我们认为,唯品会深化的好货策略旨在以具有吸引力的价格向客户提供更好的选品。 9. 在好货策略支持下,唯品会有进一步扩大用户群的潜力。 10. 此外,唯品会也展现出留存用户的能力。 11. 2Q21回头客在总客户中占比88.8%印证了这一点。 12. 我们认为客户群的扩大可以支持公司总收入的增长。 13. 我们估算唯品会在中国的总可触达用户约为2.87亿,预计其年度活跃客户数量在2021-2023年将实现15.8%的CAGR,到2023年将达到1.30亿。 14. 我们预计这或有助于产品收入实现14.7%的CAGR。 15. 收入稳步增长,盈利能力改善管理层仍致力于深化好货策略,我们认为深化好货策略可能会抑制毛利率快速扩张,但产品结构的优化和定制服装的成功探索则可能有助于在长期推动毛利率扩张。 16. 我们预计2021年毛利率将下降至20.7%(2020年:20.9%),但在2022/2023年小幅改善至20.8/20.9%。 17. 我们认为,唯品会凭借其强大的客户留存能力,可在收入稳健增长的情况下实现稳定的盈利水平。 18. 我们预测2021/2022/2023年非GAAP口径营业利润CAGR为16.8%。 19. 强大的买手团队可帮助抵御竞争我们认为唯品会作为专注于服装品类的折扣零售商,其差异化市场地位保持不变。 20. 由于服装是非标准化产品,在强大的买手团队支持下,唯品会的选品能力会成为其在同业中的关键差异化所在,有助推动公司长期收入增长。 21. 风险提示:客户数量增长低于预期;营销费用率高于预期。
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