天风证券-天风海外&各行业 · 月度海外金股 | 9月【公众号研报】-210903

　　【天风研究】2021年9月海外金股 资料来源：Wind、天风证券研究所（EPS为Wind一致预期） 宏观 美国债务上限需要关注什么 本次美国政府债务上限提高短期完成可能性并不高，大概率要与新财年的财政计划绑定，预计最早也是在10月通过。若能够在财政资金告罄前(11月)较早得到解决，对金融市场的冲击可能有限。相反，若两党谈判陷入僵局，叠加经济从高位回落，三季度财报可能弱于预期，美股大概率出现risk off，其中防御性板块(公用事业、房地产)相对抗跌，顺周期板块可能表现不佳。 债务上限危机期间，风险偏好下降、国债发行量发行量减少和TGA账户压降均有利于收益率下行，美债利率短期底部可能接近1%。提高债务上限通过后，预计TGA将快速恢复约7500亿美元的规模，美债利率将出现反弹。 风险提示:两党分歧超预期，美国财政政策超预期紧缩，美国财政刺激超预期 海外 9月海外金股：Sea Ltd 事件:公司发布21年Q2业绩，实现GAAP收入23亿美元，同增159%，实现毛利润9.31亿美元，同增364%，调整后EBITDA为-2410万美元，去年同期为770万美元。 Free Fire逐步从游戏转向社交平台，丰富社交化体验有望带动平台发展 Garena二季度总订单额12亿美元，同增65%，调整后EBITDA7.41亿美元，同增70%，调整后EBITDA占比总订单额比例为61.75%，同增1.8pct，成本不断下降，盈利水平持续提升。季度活跃用户7.25亿，同增45%，付费用户0.92亿，同增85%，付费比例达12.7%，同增2.7pct，活跃用户平均订单额达1.6美元，去年同期为1.4美元。Free Fire在二季度创多个历史记录:谷歌商城总下载量达10亿次;根据App Annie，在谷歌商城按平均MAU排名全球第三，是东南亚、拉丁美洲、印度收入最高的手游。在美国，根据AppAnnie，Free Fire在过去的两个季度是收入最高的大逃杀类手游，在二季度美国谷歌商城所有手游品类中收入排名第二，美国市场发展趋势良好。 作为全球最大以及最受欢迎的游戏平台之一，Sea欲将Free Fire打造成一款长久的全球化平台，保持用户的增长和加速用户参与度。Free Fire截至目前的成功依赖于公司聚焦其社区参与性、高质量内容以及沉浸式体验。大量的玩家涌入平台不仅为了玩大逃杀游戏，同时还为了玩不断推出的全新体验。这些新体验的设计高度社交化，为玩家提供更多与朋友和社区成员互动的方式。我们认为社交化游戏有望让Free Fire在运营地区持续提升多个年龄层用户的参与积极性，有望从游戏平台转变为社交平台。 Shopee马来西亚实现盈利，货币化率随着新项目与新战略有望持续提升 Shopee二季度订单量14亿，同增127%，GMV150亿美元，同增88%，GAAP收入12亿美元，同增161%，货币化率达7.7%，同增2.2pct，增长主要来自于越来越多的商家在Shopee平台上进行营销和广告投放。根据AppAnnie，二季度Shopee在全球购物类APP中，谷歌商城下载量第一，谷歌和IOS商城合并下载量第二，使用时长排名第三;其次，在巴西发展趋势良好，二季度下载量和使用时长排名第一，购物类APP中平均MAU排名第二。 其次，Shopee每单调整后EBITDA亏损同比下降20%至0.41美元。而Shopee马来西亚已成为继中国台湾后的第二个市场在分担总部综合费用前实现了调整后EBITDA的盈利。同时，Shopee推出一系列新功能和项目支持多样化的卖家群体:在东南亚和中国台湾推出Shopee Mall品牌会员，提供全新顾客管理和留存工具，允许品牌在Shopee加入自己的忠诚度项目，有望提高Shopee转化率和复购率，早期采纳的品牌实现了回头客数量增长以及会员支出大幅提升。 21年6月1日起，Shopee Market place将根据商家的不同类型，对完成100单以上的商家收取1%或2%的佣金费。我们认为这有助于提升Shopee的整体货币化率。同时，Shopee运营地区的市场进一步数字化的潜力十足，其中相当一部分人正日益受益于Shopee不断增长和改进的平台服务，我们认为这些市场的电商渗透率有望随着电商平台的发展而进一步提升，带动Shopee同步发展。 SeaMoney使用场景不断丰富，运营地区数字化转型有望推动平台高速发展 SeaMoney运营地区的数字化支付应用率持续提升。移动钱包服务总支付金额达41亿美元，同增接近150%，增长主要来自于用户增长(二季度支付用户增长至3270万人)以及更高频次的用户使用次数。SeaMoney的主要策略为快速提升线下数字支付使用场景。除了增加便利店、F&Bchains、谷歌商城的付款场景，平台刚在泰国与Mastercard达成合作，用户可以在接受Mastercard非接触式服务的20多万个线下网点中进行支付。其次，平台与Puregold，菲律宾最大的超市之一，达成合作，在超过400家门店接受SeaMoney。 SeaMoney的长期潜在市场空间大，运用地区的消费者和小企业正在将更多的消费和商业活动转移到网上，对SeaMoney可以提供的数字金融服务需求庞大。我们认为，随着平台不断加深线上线下使用场景以及各地政府金融支付合作项目，平台移动钱包强大的网络效应有望推动其在各地的接受和采用。 投资建议： 因公司二季度游戏与电商收入超预期并上调了全年指引，我们预计公司2021-23年营收从77.79 / 110.79 / 138.80亿美元上调至81.83 / 120.35 / 155.88亿美元，同比增长87.0% / 47.1% / 29.5%;其次，因公司打入新市场需要更多营销与投入，我们上调销售费用，归母净利润从-11.91 / -4.53 / -2.54亿美元下调至-18.50 / -17.37 / -16.99亿美元，同比增长-14.3% / 6.1% / 2.2%，EPS从-2.16 / -0.79 / -0.42美元/股下调至-3.36 / -3.02 / -2.83美元/股，同比增长0.8% / 10.2% / 6.3%，预计随着公司运营地区线下活动持续恢复以及数字化的不断发展，公司有望实现长期可持续发展，成长空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示:1、用户群规模不达预期;2、收费模式效益不达预期;3、板块协同效益不达预期;4、各国监管风险;5、新冠疫情风险。 电子 9月海外金股：中芯国际 事件:公司发布20Q4财报，四季度营收9.81亿美元，环比减少9.37%，超过三季报指引上限(qoq-10%--12%)，同比增长16.9%。毛利率18.0%，略低于三季报指引(19%-21%)，三季度毛利率24.2%，去年同期23.8%。净利润为2.29亿美元，同比增加202.1%，环比减少13.2%。21Q1预期收入环比增加7%-9%，毛利率为17%-19%。 点评: 中芯国际2020年度营收39.07亿美元，净利7.16亿美元，全年公司多项财务指标创历史新高。2020年虽受全球新冠肺炎疫情影响，公司积极采取防疫措施，最大限度降低新冠肺炎疫情对公司产生的不良影响;同时受益于消费电子、信息通讯等行业需求强劲，芯片用量上涨，晶圆代工行业产能整体紧张，成熟制程需求旺盛，公司全年营收实现增长。在实体清单影响下，公司将加强多元平台开发和布建，并拓展平台的可靠性及竞争力。目前晶圆代工行业产能紧张，特别是对成熟制程的需求依然强劲，预计公司成熟产能将持续满载。为了满足客户需求，公司预计今年资本开支为43亿美元 收入方面，公司一季度指引环比增长7%-9%，在半导体行业景气下，传统淡季不淡。一季度以往传统上是淡季，公司逆势增长，体现出需求端的景气。我们预计公司在成熟制程上仍维持满载的状态，同时，公司指引2021年上半年收入21亿美金，全年中高个位数增长。我们预期在现有产能不扩张，维持高稼动率的情况下，2021年收入增长就能实现指引。 晶圆厂产能利用率维持高位，毛利率略微下滑符合预期。四季度产能利用率95.5%，自2019Q3以来产能利用率始终保持在95%以上。毛利率为18%，相较于前几季度出现了下滑，且考虑到美国管制影响，公司预计21年毛利率将处于10%-20%的中部。我们认为毛利率的下降是因为先进制程设计产能已达15k/月，计提折旧影响，符合预期。 2021年资本开支43亿美金，立足成熟工艺，探索先进工艺。虽受美国管制的不确定影响，但公司资本开支仍然相较往年有较大幅度提升，且其中大部分用于成熟工艺的扩产，产能建设方面，公司计划21年成熟12英寸产线扩产1万片，成熟8英寸产线扩产不少于4.5万片。在实体清单影响下，公司会考虑加强第一代、第二代FinFET多元平台开发和布建，并拓展平台的可靠性及竞争力。我们认为在行业景气度高企，设备许可证申请如果有边际改善，公司收入增长有机会超预期。 投资与建议:我们看好5G、AIoT及国产替代等对公司的长期驱动，成熟制程受益行业景气驱动，我们将2021/2022/ 2023的净利润预测上调3.37/5.63/8.13亿美元，维持买入评级。 风险提示:中美贸易战不确定性，供应商受美国出口管制，先进制程发展不及预期，5G不及预期 传媒 9月海外金股：网易 匠心大作《哈利波特:魔法觉醒》定档，将于9月初全平台上线，表现可期。前期6月16-25日入学测试中充值付费将于正式开测返还，截至8月2日全平台预约人数已近1000w。故事设定在霍格沃茨大战十年之后，玩家将以一名新生的身份收到霍格沃茨魔法学校的录取通知书，开启巫师之旅，与其他同伴一起展开一场神秘的“魔法世界”冒险之旅。在霍格沃茨，玩家可以学习各类魔法课程、体验巫师对决。 强力美术+音乐团队打造视听盛宴。《哈利波特:魔法觉醒》美术音乐制作精良，以独特英伦绘本画风还原魔法世界，高质量满足原著及电影用户。高品质大制作，从美术音乐及玩法上全方位还原原著剧情。游戏美术风格采用欧式复古绘本画风，配合德国班贝格交响乐团所作配乐，沉浸式营造魔法世界特有氛围。游戏内容从人物到建筑到场景自细微处最大程度还原电影场景。 创新即时卡牌玩法增加差异化特色。核心卡牌玩法除传统抽卡+卡组策略搭配外，添加玩家实时移动操作，卡牌+rpg+动作提供玩家全新体验。PVE及PVP活动的主要玩法均为使用卡牌进行对战，突破回合制等传统玩法，将游戏走位预判及卡牌实时效果结合策略玩法，带给玩家观感及操作上的革新体验。底层卡牌种类繁多，卡组变化丰富，可玩性强。配合回响系统进行卡牌强化，增强玩家付费体验。 游戏经济系统设置平衡，付费点充足。游戏主要货币为宝石及金币，金币为游戏内获得，宝石为游戏内获得/人民币充值获得。每日的日常任务可获取一定的宝石维持基础资源获取。而增添游戏角色丰富度的个人装扮及房屋装备，以及卡牌的强化均可通过充值宝石获得，充值费率为1RMB=10宝石。宝石应用点众多，而双重获取方式既保证了付费玩家的基本权益，维持游戏机制平衡，众多个性化付费点也强化了付费玩家的游戏体验。学院设计加强玩家归属感及用户粘性。我们预计高DAU+高用户粘性+高质量研发将带来持续游戏收入增量。 游戏业务上半年表现优良，期待H2大作上线催化。21Q1内上线《天谕》手游(1月8日上线)、《游戏王:决斗链接》(1月14日上线)、《忘川风华录》(3月19日上线)、《宝可梦大冒险》(5月13日上线)收入逐渐释放。6月28日网易《漫威对决》《逗斗火柴人》《钓鱼大对决》等进口移动游戏过审获版号。暑期上线《有杀气童话2》(7月29日上线)、《王牌竞速》(7月24日上线)、《漫威超级战争》(7月15日上线，上线当日畅销榜第一)表现亮眼。自研SLG《无尽的拉格朗日》将于年内完成全球发行，买断制多人动作竞技游戏《永劫无间》于7月8日开启不删档测试。21年后续公司还将发布更多全球化作品，随产品矩阵丰富，海外市场有望进一步拓展。随《暗黑破坏神:不朽》、《指环王:崛起之战》、《超激斗梦境》、《隐世录》等多款知名全球化IP重磅产品落地，后续季度业绩可期。 投资建议:21Q1营收净利均超预期，递延收入提升，各项业务稳步增长。后续大IP产品上线+全球化深化有望托高21全年表现。有道毛利持续优化，规模效应逐渐显现，但随双减政策落地，精品课K12业务或需剥离。创新业务随网易云音乐拆分独立上市，版权垄断结束，内容社区差异化优势体现，用户数及付费率将进一步提升。基于SOTP估值法，考虑有道教育估值下降及游戏递延收入增加，我们下调网易的合理估值范围为HKD7138-7601亿/USD918-978亿(原目标估值HKD7633-8144亿)，较21年7月30日收盘后价格HKD155.5/USD102.21，存在33%-41%的上涨空间，中位数对应目标价HKD213.3/USD155.5，上涨空间为37%/38%。 风险提示:市场竞争加剧的风险、新游戏产品上线或表现不及预期的风险、版号发放不及预期、有道教育用户拓展不及预期。 银行 9月海外金股：邮储银行 事件：3月25日, 邮储银行披露19年报。营收2768.1亿，YoY+6.1%; 拨备前利润1182.1亿, YoY+5.6%;归母净利润609.3亿, YoY+16.5%; ROE达13.1%,同比提升0.79pct;不良率0.86%, 拨备覆盖率389.45%。 点评: 净利润及PPOP增长平稳，中收表现亮眼 营收平稳增长。19年营收YoY+6.06%，与3Q19持平，但较18年有所下降10pct，主要是净息差下降导致。分拆来看，净利息收入2402.2亿，YoY+2.6%，主要是生息资产规模扩张(比年初增7.7%);中收170.9亿，YoY+18.4%。 拨备前利润YoY+5.6%，比3Q19下降8.7pct;净利润YoY+16.5%，与3Q19基本持平，盈利因子除息差、税收外，均有正向贡献。ROE维持较高水平。19年加权ROE达13.1%，同比提升0.79pct，或处于大行中较好水平。 净息差承压 19年净息差为2.5%，季度环比下降2BP，比18年全年低17BP，主要原因:1、存款定期化，导致计息负债成本率同比上行13bp至1.59%; 2、贷款利率下行带动生息资产收益率季度环比下降2bp至4.04%。我们预计资产负债两端受挤压的趋势将持续，息差仍将小幅下降。 资产负债结构优化，零售优势巩固 贷款占比提升。19年贷款余额YoY+16.3%，较为平稳。19年末贷款占生息资产比例较18年末提升3.54pct至48.11%。存款占比更进一步，揽储潜力尽显。19年存款余额YoY+8%，增速18年末提升1pct。19年存款余额占计息负债比例高达97.02%，较18年末提高0.66pct。 零售优势巩固。19年新增贷款61.8%为个贷，较18年提高4.07pct。其中新增贷款40.46%投向房贷，17.91%投向个人小额贷款(较18年提升4.14pct)。19年末个贷余额占贷款比例为55.3%，较18年末提高1.06pct。19年个人银行业务营业收入1765.7亿元，YoY+7.94%，占营业收入的63.79%，较2018年提升1.12pct。 拨备覆盖率大幅提升，资本充足率回升 不良率小幅波动，拨备覆盖率同比大增。19年末不良率比3Q19上升3BP到0.86%，与18年末持平。19年末关注贷款率为0.66%，同比上升3BP;19年末逾期贷款率同比上升4BP至1.03%。三项指标均属于正常波动，资产质量保持优异。 19年末拨备覆盖率为389.45%，较18年末提升42.65pct，大幅领先其他大行;拨贷比3.35%，同比上升36bp，风险抵补能力强。 资本充足率回升。因邮储银行在A股IPO成功，19年的核心/一级/资本充足率分别为9.9%/10.87%/13.52%，季度环比上升35BP/22BP/25BP。 投资建议：业绩增速靓丽，资产质量优异 作为最年轻的国有大行，邮储银行的净利润增速与资产质量方面的各项指标均优于其他大行。我们预计20-22年归母净利润增速为9.3%/8.3%/7.9%，给予目标估值1倍20年PB，目标价6.52元/股，对应港币7.17元/股，维持“增持”评级。 风险提示：LPR和存款压力继续压制息差;内外部经济环境不确定性加强;资产质量大幅恶化。 建筑建材 9月海外金股：信义玻璃 信义玻璃公告2021年半年度业绩公告，21H1公司收入136亿港元，YoY+90.3%，HoH+18.2%;归母净利润54亿港元，YoY+289.0%，HoH+6.7%。公司21H1业绩超市场及我们预期。 21H1浮法量价齐升贡献核心业绩增量，销售费用增加较多 分业务看，公司21H1浮法玻璃(外销)、汽车玻璃、建筑工程玻璃收入分别为96、26、14亿港元，YoY分别为139%、20%、45%，HoH分别为24%、6%、7%。三大业务21H1毛利率分别为55.3%、49.3%、43.9%，HoH分别变动+8.7、+1.5、+1.4pct，带动公司21H1同环比分别+18.8、+6.6pct至53.0%。考虑到公司20H2新点火产能较多，我们判断公司21H1浮法玻璃销量环比有一定增加，同时判断浮法玻璃销售均价环比有两位数以上涨幅(据卓创资讯，21H15mm白玻全国均价算术均值为124元/重箱，HoH+24%)，浮法业务21H1总体呈现量价齐升局面。浮法玻璃环比较大幅度提升的背景下，汽车玻璃及建筑玻璃毛利率环比仍实现小幅提升，显示其价格传导相对顺畅，同时亦受益于公司较好的成本管控能力。 21H1公司销售费用率环比提升0.7pct至5.0%，或源于海运费用增长较快(公司汽车玻璃在全球汽车玻璃替换市场占比超25%，出口占比超50%)。行政管理费用率环比降低0.8pct至8.1%，为浮法玻璃价格提升背景下费用率被动降低。财务净费用率维持于较低水平(21H1为0.3%，环比降低0.2pct)。报告期公司应占联营公司溢利为7.3亿港元，环比-5%，主因信义光能21H1业绩环比小幅减少。销售费用增幅较大及联营公司溢利贡献边际减少至公司21H1净利率环比-4.3pct至39.7%。 判断浮法周期弱化及行业高景气有持续性，公司浮法产能仍有提升空间 浮法玻璃行业正在经历深刻变革。供给端:浮法玻璃新增产能受政策严格约束，存量产线复产及冷修节奏已成为影响供给边际变化的核心变量;浮法玻璃高景气阶段性透支短期有效产能增量，叠加行业在产产能冷修压力较大，供给接近天花板。需求端:新开工、竣工剪刀差蕴含竣工向上动能较足，且“三道红线”下开发商加快竣工结转需求较为迫切;此外，建筑节能要求持续提升的背景下，多层玻璃使用占比增加或贡献中长期浮法玻璃需求可观增量，我们对需求持续性有信心。我们判断浮法玻璃供需偏紧局面或持续，后续行业周期波动或明显减弱;库存在历史底部位置，随着逐步进入旺季，浮法玻璃价格延续向上或有一定延续性。公司前期储备较多浮法玻璃产能指标，包括21年5月参与海南中航特玻破产重整(合计产能2,400t/d)，后续浮法产能仍有提升空间。 机会留给有准备的人，上调业绩预测，上调目标价至43.30港元 21H1行业景气向上节奏及公司业绩超我们预期，我们看好行业景气持续性及公司战略执行力。机会留给有准备的人，公司作为浮法玻璃龙头，且产能仍有潜在提升空间，充分受益行业高景气红利。此外，公司汽车玻璃、建筑玻璃业务在业内龙头地位亦稳固，稳健而有成长。针对公司盈利预测，21H1全国浮法玻璃价格上行节奏超预期，我们上调浮法玻璃均价假设(21-23年由前期2,181/2,124/2,167元/吨上调至2,371/2,276/2,321元/吨)，相应上调公司21-23年归母净利预测至125/134/151亿港元(前值分别为108/117/133亿港元)，YoY分别为95%/7%/13%。结合可比公司估值情况，认可给予公司21年14x目标PE，上调目标价至43.30港元，维持“买入”评级。 风险提示:需求低于预期、浮法供给侧调控力度减弱、原材料价格大幅波动、公司战略执行效果低于预期、不同市场估值体系不同致估值不准确风险;业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准 公用环保 9月海外金股：新奥能源 事件: 公司公告2021年上半年业绩，报告期内实现营业收入412.3亿元，同比增加30.7%;实现归母净利润37.65亿元人民币，同比增加39.8%;实现核心利润36.85亿元，同比增加18.4%。 点评： 售气:零售气增幅超20%，工商业用户高速拓展 上半年公司实现天然气零售量达到124.3亿方，同比增长22.3%，带动天然气零售业务收入上升27.2%至231亿元，毛利同比增长11.0%至33.7亿元。新项目获取方面，上半年公司新增4个城市燃气项目，项目总数增加至239个。新客户开发方面，或受益于两碳背景下的工业煤改气提速，上半年新开发13858个工商业用户，同比大幅增加66%，累计工商业用户达19万，同比增加22%;家庭用户新开发118.2万户，同比增长15%，气化率达到62.6%。基于快节奏的客户拓展，上半年公司实现工商业销气量达96.2亿方，同比增长26.3%，占零售气量的77%;民用气销量24.6亿方，同比增长14.8%。 毛差:客户结构变化叠加上游涨价，毛差同比收窄0.05元/方 上半年国内外LNG价格明显走高，且呈现“淡季不淡”特征，公司售气毛差承压。2021年上半年，公司天然气平均售价为2.95元/方，同比上升4.98%;平均采购价为2.34元/方，同比提高9.35%;对应毛差为0.56元/方，同比收窄5分/方，降幅8.2%。具体来看，主要原因在于(1)客户结构变化，毛差相对较低的大客户气量占比提升;(2)LNG价格同比大幅上涨;(3)上游调价，居民端顺价延后。 泛能&增值:综合能源高速增长，在建项目储备丰富 泛能业务方面，报告期内公司实现综合能源业务收入36.62亿元，同比大幅增加74.3%;共有16个综合能源项目投运，累计已投运项目达135个，带来共80.49亿千瓦时的综合能源销售量，同比高增67.5%。项目储备方面，公司在建综合能源项目40个，预计全部达产后销售量可达344亿千瓦时，在建的40个项目中包括13个合共装机容量为40MW的分布式光伏项目。此外，公司也积极开展利用低碳能源，包括生物质、光伏等，在长江中下游地区发展分布式清洁供暖项目，累计供暖面积已达到603万平米。 增值业务方面，受惠于产品销售规模提升，报告期内公司增值业务收入达8.37亿元，同比增长26.2%;实现毛利6.55亿元，同比增长15.7%。目前，增值服务在集团现有客户群的渗透率仅为8%，而在年内新开发客户中的渗透率则有19%，存量挖掘潜力较大。 盈利预测与估值 2021年上半年公司核心利润同比增长18.4%，产出自由现金流14.7亿元，并且首次派发中期股息0.59港元/股，高气价背景下体现出城燃核心资产较强的业绩韧性。预计公司2021-2022分别实现净利润73.9及84.2亿元人民币，对应PE为21/18倍，维持“增持”评级。 风险提示:疫情超预期反弹;上游价格超预期上涨;政策端对天然气行业超预期利空;行业整合节奏不及预期;公司综合能源业务扩张不及预期 新兴产业 9月海外金股：华宝国际 事件:(*如无特别注释，本文所列货币单位均为人民币。)公司发布2021年半年报，报告期内公司实现营收17.64亿元，同比增2.8%;营运利润7.34亿元，同比增295%;调整后净利润5.81亿元，同比增3.5%。 香精板块壁垒优势确保高盈利水平，HNB再造烟叶海外产能积极储备中 分版块来看，2021H1: 1) 香精板块实现净营收9.10亿元，同比降低2.22%，EBIT率约63.3%，同比提升0.8pct，其中公司传统烟用香精市场份额保持稳定，加大在HNB用香精的研发投入和客户产品应用范围; 2) 烟用原料板块实现净营收2.09亿元，同比降低31.2%，EBIT率约29.4%，同比降低8.6pct，主要受传统再造烟叶行业整体供大于需、烟用胶囊行业竞争激烈导致销售价格下滑影响。为应对传统再造烟叶不景气的市场环境，公司加大了HNB再造烟叶的投入和生产，目前公司已为国内部分客户提供HNB再造烟叶产品，同时，公司在东南亚地区的HNB再造烟叶工厂已基本完成厂房建设，并开始相关配套设施的建设和设备的安装工作。目前该工厂已经成功开发客户并达成销售承诺，HNB再造烟叶板块有望成为公司新的业务增长点。此外，公司也积极提升HNB卷烟专用滤棒方面的技术和产品储备，为相关市场需求做好储备; 3) 香原料板块实现净营收3.20亿元，同比增长6.0%，EBIT率约7%，同比降低5.8pct，收入增长主要受益于疫情后市场需求反弹，利润率下滑主要因原材料价格上涨和市场需求不及预期; 4) 调味品板块实现营收3.24亿元，同比增长82.8%;营运利润率约19.1%，主要受益于国内餐饮市场需求复苏带动产品销量增加。公司在报告期内积极研发后疫情时代餐饮企业需求，推出系列产品，其中调味汁产品销售收入翻倍增长;截止2021年6月30日，调味品板块一级经销商超过350家。 盈利预测与投资建议 在全球新型烟草发展大趋势下，公司作为新型烟草核心原料供应商，竞争优势凸显，随着1)国内新型烟草政策的逐步明朗化，2)公司海外烟草薄片产能逐步释放，公司凭借领先的研发优势和优异的产品力，其新型烟草相关的业务如烟用香精、烟草薄片、烟用新材料、雾化用香精及烟油业务有望迎来快速增长,我们预计公司21-23年营收为45.08/51.53/66.22亿元，净利润为13.51/15.05/19.33亿元;考虑到公司作为HNB领域核心原料供应商的定位，其竞争优势非常突出，给予对应22年17倍PS，对应目标价为28.2元人民币(对应34.0元港币，1港币约合0.83元人民币)，维持“买入”评级。 风险提示:市场发展不及预期、政策风险、国际贸易风险、新型烟草板块业务不及预期 新兴产业 9月海外金股：Agrify 事件:8月12日，公司发布2021Q2季报，报告期内公司实现营业收入1182.5万美元，同比增长203%，环比增长69%，实现毛利52.7万美元，同比下降48%，毛利率为4.5%，主要由于公司Q2前期设备扩建业务较多拉低整体毛利率，随后续交付AVFU以及SaaS订阅业务不断推进有望快速上升。 单季度订单额创历史新高，现存客户持续加单以满足下游市场需求 订单方面，2021Q2公司新订单额达3070万美元，为公司迄今为止最高单季度订单额，已确认订单总额从2021Q1的8220万美元增加23%至1.01亿美元。同时公司不断扩大与现有客户的合作关系:1)与White Cloud Botanicals签订价值350万美元的采购合同，将其目前产量增加两倍，以满足内华达州不断增长的市场需求，合同内容包括新阶段的设施设计和扩建，132个额外VFUs，以及使用Agrify Insights软件平台三年的经常性SaaS收入，同时White Cloud Botanicals还将在内华达州的多家顶级药房使用Agrify授权品牌Western Cultured，以及它自己的专有品牌White Cloud;2)与Green Stone签署250万美元合同完成25000平方英尺的设施扩张，Agrify将提供18%年利率的建筑贷款，该协议包括约1100万美元的作物抽成费用和10年的咨询服务以及可选的3700万美元的二期扩张费用;3)与Nevada Holistic Medicine签订1200万美元合同扩建12400平方英尺的设施，并增加5年的SaaS收入。 硬件技术持续升级，TTK方案稳步推进 硬件方面，公司已开始部署最先进的VFU3.6版本，不断提升在气候控制、气流、服务性能方面的能力。同时公司硬件和软件集成的模式使其单位产量TOP10来自9个不同cannabis品种，种植方案覆盖全面，每平方英尺单产上限亦增长15%至71g/平方英尺。 TTK业务方面，公司与第一个TTK客户Bud&Mary’s签署最终协议，在其50000平方英尺的设施面积上布署1200台AVFU，此次合作预计将产生2800万美元的经常性年收入，并预计未来10年贡献收入将达到2.8亿美元;Q3亦宣布与True House Cannabis建立第二个TTK合作伙伴关系，部署159个AVFU，预计在未来10年产生约4530万美元的收入，约2.8万美元/AVFU/年。公司与客户共赢的战略帮助其扩大了与现有客户的交易规模，使其客户的预期终身价值增加8倍。随着一致性和品质为其客户扩大市场份额的关键因素，公司硬件和软件解决方案对室内农业领域的主要参与者越来越有价值。 展望下半年，公司CEO Raymond表示其有信心实现甚至超过2021年上调后的4800万至5000万美元的收入目标，公司目前正在与其他跨州运营商(MSO)进行合作探讨，并且与8个州的10个TTK方案候选人商谈合作关系。除了自身增长，公司亦打算通过战略性并购进一步扩大业务，目前多个项目正处于尽职调查的最后阶段。 盈利预测与投资建议:我们预计，公司2021-2023年营收分别为5001.7 / 8673.9 / 13973.8万美元，同比增长314% / 73% / 61%;净利润为-1141.5 / -76.3 / 2044.6万美元，同比增长45% / 93% / 2779%。我们认为，在美国联邦层面cannabis合法化进一步推进的背景下，室内农场尤其是垂直农场将凭借其高质高产以及低运营成本迎来快速发展，重视Agrify作为市场上唯一一家拥有室内农业自动化和全集成种植解决方案公司的标的稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示:市场发展不及预期;政策风险;工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化;业务发展不及预期;跨市场估值风险。 医药 9月海外金股：现代牙科 事件:8月30日，公司发布2021年半年报，2021年上半年实现营业收入14.8亿港元，同比增长65.1%，对比2019年同期增长24.3%;实现毛利7.8亿港元，同比增长88.5%，对比2019年同期增长36.9%;实现核心业务净利润2.4亿港元，同比增长1553.2%，对比2019年同期增长171.0%。上半年公司整体业绩稳步上升，2021年Q2单季度实现营业收入7.8亿港元，同比增长111.4%。 点评: 全球市场多点开花，数字化个案创新高 2021年上半年公司收入创历史新高，全球市场多点开花，其中欧洲地区实现收入6.4亿港元，同比增长66.9%;大中华地区实现收入3.3亿港元，同比增长74.5%(中国内地市场同比增长113.2%);澳洲及新西兰地区实现收入1.3亿港元，同比增长71.4%;北美地区实现3.6亿港元，同比增长50.5%。新冠疫情加速了小型义齿加工企业的淘汰，同时推动了口腔内部扫描仪的应用大增，2021年上半年公司数字化个案数量达到11.8万，同比增长200.7%，公司作为行业领先者有望把握市场整合及数码化发展的机遇，进一步提升市场份额及客户粘性。 产能扩张打开成长空间，营运能力持续改善 公司东莞生产基地一期项目已于2019年正式投产，占地1.6万平方米，产能得到进一步扩张，营运能力不断改善。2021年上半年公司整体毛利率达到52.7%，同比提升6.6个百分点，其中固定义齿器材毛利率达到54%，同比增长6.2个百分点;活动义齿器材毛利率达到53.1%，同比增长6.4个百分点;其他产品毛利率达到46.9%，同比增长11.2个百分点。公司实现净利率16.2%，同比增长14.6个百分点，对比2019年同期增长8.8个百分点。公司东莞二期及越南基地建成后产能有望提高一倍，订单承接能力显著提升，规模效应将进一步扩大，公司营运能力有望持续改善。 进军隐形矫治市场，独家优势助力TrioClear快速放量 2020年公司的隐形矫正产品TrioClear在中国香港、澳洲、欧洲陆续上市。TrioClear采用独特的三步矫正法，在患者治疗过程中替换三层渐进厚度的牙套，让牙齿以循序渐进和可预测的方式移动，佩戴体验更加舒适，结合公司独家的TrioDimForce技术，减少附件的使用，可以节约牙医的诊疗时间，2021年上半年TrioClear销售额达到1千万港元，同比增长了约14倍，借助公司在全球覆盖超过2万名的牙医渠道，TrioClear有望持续快速放量。 盈利预测及估值 公司业绩增长符合预期，有望把握行业数码化发展机遇，预计2021-2023年公司营业收入维持29.90/37.05/44.82亿港元，净利润维持4.54/5.63/7.06亿港元，维持“买入”评级。 风险提示:全球经济及跨国经营风险;合并及收购风险;生产设施集中风险;汇率风险