中信建投-大周期板块的投资机会及金股推荐【公众号研报】-210831

　　中报季后周期组对市场的解读： 周期股的机会 我们认为今年周期股的机会很大，中报的业绩出来是对于上半年的各行业领域的公司都做了一个总结。从海外和国内的情况来看变化还是比较大的。美国的经济比较强劲，taper有可能提前。同时疫情也存在复发的情况，所以海外的局势可能相对而言比较复杂，但是总的来说美国经济复苏还是比较强劲的。 国内是7月份数据不是特别好，是否在稳增长方面，在政策调整方面会有一些新的变化，我们倾向于持有比较乐观的态度。我们认为社融总量增长的低点基本已经过去，未来整个经济可能还是会启动新一轮的稳定政策，那么相应而言消费会在一段时间里比较低靡。 但总的来说投资的支持以及全球制造业的升级主要是表现在新能源车领域，还是有比较大的发展，同时国内碳中和政策也在进一步的推进，虽然推进的速度不快，这需要一个过程。大家也会思考在目前经济疲软的情况下碳中和如何去推进，所以从大的方向上我们依然觉得周期板块都是有非常大的机会的。其驱动要素是全球经济的变动，新能源车市场的进一步发展以及碳中和未来的政策的推动，都将进一步提升周期股的价值。 化工旺季来临，聚焦高景气板块 （一）淡季价格坚挺超预期，做好坚决遏制“两高”项目盲目发展 二季度我们曾多次强调，虽然是淡季，但是产品价格回调力度较小，淡季价格坚挺程度超市场预期，随着二季报的逐步披露，多数周期子行业及标的实现了Q2季度环比Q1业绩继续提升；而进入Q3季度，8月下旬后旺季陆续到来，需求有望继续复苏或者攀升；供给端多数仍受到产能投放速度、双碳战略的压制，其中2021年8月12日发改委印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，其中青海、宁夏、两广、福建、新疆、云南、陕西、江苏等省份被列为一级预警区，2021年将暂停两高项目节能审查，根据新华社近期发文，韩副总理，强调突出重点做好坚决遏制“两高”项目盲目发展工作。不符合要求的“两高”项目要坚决整改，增量项目要坚决严控，不符合能耗双控要求的新项目不能再审批。近期以工业硅、电石、黄磷、纯碱为代表的两高类项目价格持续上涨也有这方面原因。 （二）化工主要行业的分化 1）历史底部行业：三代制冷剂（R32为主），主要受配额影响扩产较多，近期边际好转，主要系供给检修和成本端上涨影响； 2）价格或价差分位数历史50%以下：化纤产业链中的CPL-PA6、PTA-涤纶、粘胶短纤，主要系大宗化纤供给宽松，需求清淡，静待需求旺季复苏；仅氨纶由于小众，2020年底产能退出+口罩与弹性面料需求增加带动； 3）石化行业：由于原油价格处于历史中位附近，部分石化产品，如丙烯、乙二醇、己二酸等处于50%分位数以下；边际变化看原油； 4）聚氨酯：需求一般，MDI/TDI价格一般，近期虽有供应端意外事故，价格仍呈现震荡走势。 5）硅化工、氯碱化工、单质肥、磷化工、钛白粉、DMC、PO、醋酸、丁辛醇、DMF、电石等等产品价格则在创历史新高或者已经历史新高。 但是化工的投资逻辑主要基于景气的持续性进行判断，而非单纯的涨多了就卖，因此我们主推景气度持续性强，估值仍然偏低的子行业及标的，主要推荐：硅化工、纯碱、磷化工及新能源材料。 （三）四大板块推荐 工业硅-有机硅板块：工业硅电耗极高，单吨电耗达到12000度，71.6%产能分布在火电和水电比较发达的新疆、云南、四川三省，近期云南、四川、内蒙等限电严重，9月份新疆伊犁预计限电，导致工业硅产能大幅压缩，需求方面，则全面超预期，2021年1至7月中国多晶硅需求增加15.8%，有机硅需求增加19.5%，随着9月临近，旺季即将到来，需求有望继续旺盛，短期工业硅价格持续上涨，当前421价格已经达到24500元/吨；展望工业硅长期，由于属于高耗电品种，产能将严格受限（主要系合盛、新安、东岳合计100万吨），但是多晶硅、有机硅仍维持旺盛需求增长，2021-2023年工业硅需求增速均10%以上，长期景气趋紧态势不变。 有机硅方面，中短期而言，需求旺季将至，有机硅年底前新增产能主要系合盛硅业石河子另外20万吨单体，难以满足旺盛需求，叠加原料工业硅价格暴涨，有机硅价格同步突破历史高点，达到36000元/吨；长期而言，2021年底到2022年初存在大约74万吨产能投放，但是发挥产量预计到2022年中，产能增速在18%左右，而若新兴领域如电子电器、新能源需求一直旺盛，有机硅2022年价格有望维持较高中枢，超预期。根据我们估算，当前合盛硅业年化业绩118亿、新安股份年化业绩43亿、兴发集团年化业绩至少45亿。 纯碱：供给端方面，2021年新增产能40万吨，退出产能130万吨；2022年年中新增产能20万吨，年底120万吨，2022年底之前新增产量基本为负增长；需求方面，光伏我们假设光伏玻璃产能规划全部如期落地，则预计21-24年每年全国光伏玻璃产能将因此达到42616、60295、76455、91812吨/日，对应新增纯碱需求分别为115.3、129.05、117.97、112.11万吨；当前库存端已经下降到30万吨左右，当前价格下山东海化、三友化工、远兴能源年化业绩分别达到14亿、27亿、55亿。 磷化工：2018年开始的三磷整治、磷石膏以用定产，农铵产能和产量下滑明显-MAP产量2015-2020年下降44.6%；DAP产量2015-2020下降28.4%。2020到2025年，淘汰磷肥产能250万吨，控制在2000万吨P2O5/年以下；而由于疫情导致的农产品价格上行带来需求提升，农铵景气大幅提升，价格创新高。磷酸铁锂方面的带动：假定2025年全球动力+储能磷酸铁锂渗透率达到40%，据此推算，2025年全球磷酸铁锂需求量有望从2020年的13万吨增长至2025年的207万吨，复合增长率高达73%。按照不完全统计，仅国内磷酸铁、磷酸铁锂未来扩建产能已经分别高达204.5、266.9万吨。供需双爆发。按照理论上限测算，到2025年将带动净化磷酸/工铵新增160万吨左右需求。 新能源材料逻辑基本一致：新能源领域，包括动力电池、光伏等市场需求爆发太快，动力电池产量增速高达200%以上，光伏装机量上半年同比增速22.6%，去年增速60%，需求大幅超预期；但是供给方面，主要偏化工制造，建设周期1年左右；锂电池级别产品认证周期通常需要1-1年半。因此多数在2022年中之前供需偏紧局面难以改变；价格弹性主要看供给方以及占下游的成本占比。 PVDF：2022年中产能投放出来，2022年底锂电池才能认证通过，在下游成本占比仅有2%，价格弹性较大。 把握航运大周期，寻找穿越周期标的 （一）航运行业未来形势分析与预判 集运供需持续失衡，9月运价或继续上涨 航运：集运市场供需失衡严重，9月主干航线运价或继续上行 北美航线运价持续向上，欧地航线逐渐趋稳，9月或将迎来新一轮涨价。太平洋航线市场行情持续向上，美西、美东航线本周运价分别环比上升3.2%和4.1%。欧地航线市场旺盛态势延续，国内各大口岸、东南亚主要港口和欧洲主要码头的拥堵态势持续，供需失衡仍在加剧，9月主干航线或将迎来新一轮涨价。 集运超级旺季需求强劲，疫情叠加各类事件影响下全球供应链混乱加剧，供需失衡仍在进一步加剧。尽管部分支线运力投入到干线运输，但市场整体有效运力并未出现任何扩容迹象。同时，受亚洲地区疫情反复导致的船舶班期混乱、脱班等情况仍在发酵，宁波梅山码头疫情突发封港更是雪上加霜，起运港供应链连续性进一步受阻；叠加欧洲夏休、劳工短缺导致欧美港口作业效率进一步降低，短期内集运市场供需矛盾仍将进一步加剧。 全球供应链势必会进行重新设计与规划，我们需要重新审视疫情带来的变化，对供应链中的库存等影响或将是长期效应。 （二）个股推荐 继续维持中远海控“买入”评级，目标价29.23元；继续维持东方海外国际，目标价407港元。 传统电力转型新能源，电力关注度提升 (一)7月份用电需求高增长，煤价维持高位运行 近日国家统计局和国家能源局披露7月份我国发用电情况，7月份我国全社会用电量为7758亿千瓦时，同比增长13.7%；规模以上工业发电量为7586亿千瓦时，同比增长9.6%。从累计数据来看，1-7月份我国用电量增速为16.63%，规模以上工业发电增速为13.2%。分类别来看，7月份一产、二产、三产和城乡居民生活用电增速分别为19.8%、10.3%、22.1%和18.1%，工商业经济活动持续向好推动用电需求高增长。 从发电数据来看，7月份我国规模以上火电、水电、核电、风电和太阳能发电量分别为5240亿、1422亿、382亿、380亿和162亿千瓦时，同比增速分别为12.7%、-4.3%、14.4%、25.4%和12.1%，来水偏枯是7月份水电出力下滑的主要因素。从上游煤炭生产情况来看，7月原煤产量为3.1亿吨，同比下降3.3%，降幅比上月收窄1.7个百分点；进口煤炭3018万吨，同比增长15.6%。2021年1-7月原煤累计产量为22.6亿吨，同比增长4.9%；累计进口煤1.7亿吨，同比下降15%。整体煤炭供应增长仍弱于需求增长，推动市场煤价维持高位运行。 煤价高位运行对传统火电企业盈利冲击非常显著，以华电国际为例，其21Q2扣非归母净利润为-0.19亿元，去年同期是9.99亿，业绩这么大的落差主要就是煤价高位运行的影响。目前现货煤价已经持续维持1000元的高位，加权了长协价格的CCTD-秦皇岛5500大卡动力煤价格也在800元以上，这个价格下基本上火电机组都是要亏损的，部分区域火电甚至要亏到现金流。我们判断除非煤价能回落到600元以内，否则火电资产自身盈利能力短期看很难得到根本性改善。 近期市场对于火电企业关注度有所提升，我们判断主要是新能源资产转型逻辑叠加板块轮动所致。因为随着各大火电企业持续加快新能源资产投资，叠加火电业务盈利下滑，新能源盈利贡献占比显著提升。以华润电力、华能国际为例，其中报披露的新能源净利润占比分别达84.9%和55%，新能源资产价值分部重估将成为传统火电估值提升的主要逻辑。这块我们重点推荐福能股份和华润电力。 （二）个股推荐 1、福能股份：7月中旬，公司投资建设的莆田平海湾海上风电场F区项目和莆田石城海上风电场项目实现并网发电，预计可实现年平均上网电量12.72亿千瓦时，年平均发电销售收入9.57亿元。目前公司正在积极推动长乐外海C项目建设，随着海上风电场建设及进一步投运，风电业务有望进一步推动公司业绩增长。公司作为低估值高成长的清洁能源运营商，2021年有望实现大规模的海上风电并网，装机投产将为公司未来盈利提升提供确定性保障。 2、华润电力：公司系全国性优质电力企业，火电权益装机占比约为70%，清洁能源装机占比不断提升。公司火电机组以高参数大容量的煤电机组为主，气电装机占比极低。公司火电装机主要分布在电力需求较为旺盛的地区，利用小时处于较高水平。公司是传统火电企业中向新能源转型较为坚定的企业，新能源装机规模不断提升，21年上半年新能源业务净利润贡献达40亿港币，未来十四五还规划40GW的新能源装机投产。 3、三峡水利：三峡水利前身是重庆万州区发输配售一体化的地方电网企业，发电装机以水电为主，盈利弹性依赖自发水电来水波动。2020年5月在实控人三峡集团推动下，公司完成重大资产重组，实现重庆区域四网融合，发售电量规模和盈利稳定性显著提升。上半年公司受益于资产重组翘尾效应及电解锰价格明显上涨，实现归母净利润4.32亿元，同比增长111.5%。分业务板块来看，公司水电自发电量为12.47亿千瓦时，同比微增0.67%；售电量为64.44亿千瓦时，同比增加23.14%。总体来看，公司电力业务主业经营稳中向好，售电量持续增长，2021年上半年电力业务实现营业利润2.88亿，占营业利润比重为57.5%。 公司电解锰业务主要依托重组后子公司乌江实业开展，系全国第三大电解锰生产企业（第一为宁夏天元，第二是南方锰业1091.HK）。2020年受锰价低迷影响有所亏损，市场对其关注度相对较低。电解锰是制造不锈钢的必要原料，今年以来受上游停产、下游需求持续向好影响，电解锰价格持续上涨，21H均价为16900元/吨，实现营业利润1.54亿元，占比为30.7%。在锰价同比上涨5000元左右的前提下，锰业板块营业利润同比增长1.46亿，足见公司锰业的业绩弹性。按这个推算，下半年均价25000，锰业板块营业利润增厚3.8亿以上。 碳中和政策加码，配置锂电材料及低碳铝 （一）锂电池材料行业分析 锂电材料，需求主导，锂，镍，稀土，供给主导，电解锰，电解铝及再生铝。 1、配置新能源汽车上游资源逻辑：下游需求弹性较大，预期不断抬升，上游供给受资源禀赋和资本开支影响增长相对有限，容易形成供需缺口。我们认为最优的能源金属品类，分别是锂、镍、稀土。下面分别介绍行业基本面和当前时间点推荐标的。回看锂价走势，可以得到锂产品价格逻辑为：长期价格由需求决定，短期波动由供需关系决定，价格下限看盐湖提锂（碳酸锂）成本，价格上限看矿石提锂（氢氧化锂）供给弹性。 从储量上看，2011年全球探明可采锂资源储量1296万金属吨，2020年增长至2100万金属吨，年均复合增长率6%；储采比例200+，远高于其他金属。（其中盐湖资源占比65%，锂矿资源占比35%，中国盐湖资源占比80%+）。 从产量上看，2011年全球锂资源产量3.4万金属吨，2020年增长至8.2万金属吨（41LCE），年均复合增长率10%；其中盐湖占比30%，锂矿占比70%。边际增量在锂矿扩产和盐湖提锂技术进展。 从行业集中度上看，雅宝ALB产能17万吨，SQM产能12万吨，Livent5.7万吨，赣锋6万吨。全球69万吨LCE锂产能，前四锂业公司产能占比60%。行业集中度较高，高品质锂资源形成垄断。 从新增项目上看，21年产量增加10万吨（20%），22年增加20万吨（40%）；目前在建项目主要有SQM的Atacama（在建10万吨，22年增加4.5万吨），雅宝的Atacama（在建4万吨，22年增加1.5万吨），格林布什（在建7万吨，22年增加1万吨），Wodgina（在建8万吨，22年增加2万吨）；Livent的HombreMuerto（在建3万吨，22年增加1万吨），赣锋锂业Cauchari-Olaroz盐湖（在建4万吨，22年增加1万吨），天齐泰里森（在建8万吨，22年增加1万吨）；中国锂矿（在建8万吨，22年增加2万吨）。 从成本上看，锂精矿吨成本3000元（2万元），碳酸锂加工成本1.5万元；盐湖提锂成本，南美盐湖2万元，中国盐湖提锂3.5万元，云母提锂4.5万元；锂黏土项目3万元/吨（3910美元/吨LCE）。 锂供给，在建项目体量有限，未来5年预计年均增速24% 全球锂资源供给短期增长有限，重点关注澳洲锂矿，南美盐湖和中国锂矿&盐湖。澳洲目前具有主要锂矿山十座，在产产能229万吨锂精矿（29万吨LCE），未来5年供给增长20万吨LCE，供给增量主要来自于如格林布什等原有项目扩大产量，新增项目有限；南美目前具有主要盐湖八座，在产产能16万吨LCE，到2025年新增供给量22万吨LCE，增量主要来自SQM及ALB旗下盐湖；中国目前具有主要锂矿八座，在产产能26万吨锂精矿（3.3万吨LCE），未来5年增长7万吨LCE主要来自甲基卡和李家沟等，目前具有主要盐湖九座产能10万吨LCE，产量3万吨，未来五年供给增加10万吨，中国锂资源具有较大开发潜力；其他地区如北美和非洲均有禀赋较好的锂资源项目规划投产，未来将逐渐放量，锂资源供给长期多点开花。预计供给上，2020年全球锂资源供给量41万吨，预计到2025年增长至120万吨，2025年较目前增长80万吨，年均复合增长率24%。 2、锂需求结构：54%动力电池，21%其他电池，7%玻璃陶瓷，5%润滑脂，13%其他。根据国际能源署报告，预计美国2030年汽车销量1830万辆，乐观假设新能源汽车销量800万辆43%万辆。拜登政府50%的目标渗透率，较IEA乐观假设高7个百分点约130万辆（单车70度电，单度0.7kg，折算约7万吨LCE，2-3%）。新能源汽车中美欧三足鼎立的状态下，渗透率目标，意义大于的实质（具体指引的量），有望会加快全球新能源车厂电池企业的研发布局节奏，使得各国在电动车赛道上竞争更加激烈，对上游资源形成利好。 锂需求，全球锂资源需求分析：受益新能源汽车景气，锂需求增速25% 2020年全球锂需求33万吨LCE，结构上，锂资源经过深加工得到锂化工产品主要应用于动力电池（占比需求54%），保守假设30%增速700万辆（渗透率10%），预计到2025年全球动力电池锂需求量约39万吨LCE；中性假设40%增速1200万辆（渗透率19%），预计到2025年全球动力电池锂需求量约68万吨LCE；除新能源汽车持续景气增长带动锂消费外，全球储能电池及小型动力电池的消费增长也十分可观，到2025年，预计其出货量年均复合增长率均超过30%，传统工业领域的锂需求保持2%的增长，基于中性假设，测算2025年全球锂需求将达到114万吨LCE，年均复合增长率25%。乐观假设50%增速1680万辆（渗透率27%），预计到2025年全球动力电池锂需求量约94万吨LCE；基于乐观假设，测算2025年全球锂需求将达到140万吨LCE，年均复合增长率30%，短缺20万吨。 2020年三季度以来锂产品出现结构性短缺，对应碳酸锂和氢氧化锂价格先后出现上涨，结构性短缺预计持续至2021年底（主要是氢氧化锂）；长期看，2022年以后锂资源产能投放不会使锂价大幅度下跌，原因在于：1）需求持续景气，锂价以需求为锚，需求弹性和超预期的可能性较大；2）锂电材料供给区域化趋势导致锂成本上升，锂价以成本为盾。 3、推荐：锂行业雅化集团、天齐锂业和盐湖股份，（赣锋、融捷、盛新等也都受益行业贝塔上升）。 （二）稀土行情点评 8月24日稀土板块上涨，主要由于近期稀土价格连续3日上涨，新能源锂电材料价格上涨带动新能源原材料板块上行。据百川数据8月24日氧化谱钕62万元/吨，较上周上涨1.8%，较7月上涨12%。稀土价格上行，一方面由于四川、广东地区持续停产，美国矿进口受海运成本影响数量有限、周期较长，缅甸受疫情影响封关不能进口，整体产量、库存维持低位，原料供应缩减；另一方面由于冶炼分离大厂现货库存较少，下游消耗一段时间库存后需求仍存；行业上，新能源需求持续增长，稀土氧化物现货仍然紧张，预计未来稀土价格有望继续上涨。 从供需基本面看，供给端，稀土供给稳定增长，21年上半年中国开采及分离指标同比分别增长27%和28%，工信部上调指标以满足下游快速增长需求。1-7月中国镨钕混合金属生产商氧化镨钕消费量3.04万吨，同比增长49%，7月中国镨钕混合金属生产商氧化镨钕消费量0.44万吨，同比增长24%；四川地区未复产，部分中重稀土分离企业原料紧缺，计划停产或减产，缅甸疫情影响腾冲关口封关，进口受阻，市场供应量下降，现货库存持续紧张，稀土价格后市仍有支撑；需求端，受新能源汽车、风电及变频空调拉动，永磁材料下游需求快速增长，钕铁硼企业成本端支撑有提升，价格上行走势。1-7月中国烧结钕铁硼毛坯产量14.14万吨，同比增长49%，7月产量1.99万吨，同比增长13%。2021年7月中国新能源汽车销量27.06万辆，同比增长177%，全球（中美欧）新能源汽车销量45.85万辆，同比增长114%，全球新能源汽车销量供给配额增长难以满足下游磁材对镨钕、镝、铽等稀土需求，预计未来仍将保持紧平衡乃至短缺状态，继续看好拥有稀土上游资源的标的。 （三）再生铝个股分析 怡球资源：全球化再生铝龙头，受益碳中和政策红利。 行业景气度上升，业绩释放估值洼地。受益供给侧改革及碳中和，铝价较年初上涨28%，同比上涨39%，再生铝利润空间扩张，预计公司吨毛利从20年2200元上升至21年上半年3000元以上，21年H1归母净利4.3亿元，预计全年归母净利9亿元，PE仅13x，低于当前行业平均20-30x水平，未来将持续受益电解铝供应短缺，预计21-23年归母净利9.3、11和15亿元，对应PE分别为13、11和8倍。 延伸上游回收拆解产能，扩建马来再生铝产能。公司拥有国内及海外双线资源回收体系，现有美国拆解回收产能110万吨，再生铝产能64万吨，其中江苏太仓37万吨，马来西亚产能27万吨，并计划扩建马来产能。未来随着全球疫情影响下降，国内废铝回收体系逐步完善，原材料供给改善，马来产能扩建，预计产销量持续增长叠加铝价废铝价差扩大带动公司业绩增长。 碳中和叠加固废禁止进口，公司全球化布局优势明显。电解铝单吨碳排放12吨，再生铝单吨碳排放仅1吨，中国严控高耗能电解铝扩产，鼓励发展绿色低碳的再生铝，公司未来将持续受益于碳中和背景下政策红利，同时，由于2017年以来进口固废政策的收紧，海外再生铝原料显著低于国内，公司全球化产能布局推动再生铝吨盈利持续上行。 房地产行业：把握土拍市场积极信号，板块迎来配置机会 （一）板块迎来配置机会 未来3-6个月的时间维度内，房产板块处在良好配置时点。因为现在整个板块已经处在摩低的阶段，没有太多下调的空间。即使是目前的已经经历了一轮上涨，我们认为本次上涨是可持续的，板块是值得配置的。 1、从估值角度来看，从历史分位看，从PE和PB估值来看，板块估值已达到2014年市场最悲观时期的水平。所以其实当前的估值水平反映了此前严厉的调控政策。从各地因城施策的新政来看，深圳、上海等城市收紧为主；行业信用风险事件不断爆发；项目利润率下滑的预期，在前一轮土拍中有所恶化。这些问题实际都在当前的低估值中得到了反映。 2、从板块估值修复的催化剂来看，短期内，集中供地相关的政策思路的调整有可能成为行业利润率企稳回升的拐点，也会是板块估值修复的最大驱动因素。因为我们看到，最近天津、深圳、青岛一些城市，包括前几天的杭州，都在此前暂停了土地出让，对土拍规则做了一定的调整。说明政府认识到了此前土拍两集中带来的地价过高的风险，这种风险的判断也和恒大、蓝光等企业出现了风险暴露有关。天津也是将平均溢价率从47%调整为15%，达到限价以后，“竞配建”都改为了摇号的方式，所以天津如果一旦达到溢价率上限以后，实际上就是按照摇号来了。调整的目的是为了让其结果进入一个合意的范围内，而不是和第一批一样的高地价成交。 3、从未来房地产政策的边际变化的角度来看，目前我们看到，核心城市，深圳、上海等城市房价的调整已经开始了，全国的销售在最近两个月下滑也是比较快的，加上我们说下半年经济的压力会加剧，财政和货币政策的主基调会逐步转向稳增长的基调，这样也会使得行业政策会逐步中性化，信用风险虽然还会有爆发的可能性，但是相应的解决方法也会落地。在这样的政策环境下，虽然地产调控政策不一定全面的是放松，但是我们认为地方政府随着债务压力的加大，央地博弈当中，当前比较强势的中央调控的逻辑会有边际上的松动。如果年末会在这样的政策环境下，地产股的估值是会有一波明显的提升。 所以综合以上的逻辑来看，当前地产股票基本已经见底了，未来地产股大概只会上升不会下降。会到我们对开发商选股逻辑：看债买股，看龙头企业，符合“三绿”的标准，利率相对较低的企业。所以从开发商来看，当前我们最为推荐的是保利地产和金地集团两个公司。 （二）个股推荐 1、保利地产：边际权益比例已在提升，高信用助力公司持续发展 我们认为公司的核心亮点在于，公司报表结算的盈利情况来看，虽然当前在下滑，但是距离底部已经不远了，同时，公司非常优质的资产负债表和持续发展的两翼业务，能够驱动公司持续发展。具体来看，从盈利方面来看，公司当前权益比例对业绩的拖累是比较严重的，但是我们也看到，当前结算的权益比例是近几年最低的，但是我们看到公司今年的拿地的权益比已经提升了，所以未来权益比继续下探空间也不大。其次营业收入仍然远远低于销售回款，所以未来来看，营业收入的增长可以充分地对冲盈利能力的下滑，保障净利润能够实现一个相对稳健的增长。最后我们看到，公司的财务指标优异，融资渠道畅通，剔除预收账款后的资产负债率为67.6%，净负债率为58.7%，现金短债比达到2.6，保持在“三道红线”中绿档企业标准，为公司未来的持续发展留出了空间。 2、金地集团：低资金成本保障盈利空间，高股息优势显著 金地推荐的核心逻辑在于，首先，公司的资金成本非常低，当前的加权融资成本为4.7%，我们前面也说了，在限价较严格的情况下，目前多数城市的房价已经出现了明显地停滞上涨，所以整体行业结算利润率都会面对比较大的压力，但是公司这个非常低的融资成本，是能帮助公司拓展盈利空间的。其次，公司具备充沛的土地资源，当前公司的总土地储备大概在6000万平方米左右，相当于保障了公司未来4-5年的销售面积。第三，我们看到，公司从开发、金融、工程建设，到家装、家居，再到后端的物业管理、商业、产园运营等等，公司构建了全产业链条的服务能力。这种全产业链服务能力带来的产品力和品牌力曾，在整体行业进入存量时代后，他会渐转为运营和服务的收益。最后我们而且从股息率的角度来看，公司当前静态股息率将近8%，具备非常强的投资吸引力。 把握建筑+的投资机会 （一）看好建筑大型公司，建筑业未来估值可能提升 目前我们比较看好建筑行业中大的公司。主要理由是以2014年到2021年作为一个时间区间衡量，从PE和PB的百分位来看，目前我们看到五个行业是比较低的，分别是地产、建筑、金融、公用事业环保和通信，在未来一段时间里，这些行业都存在修复的机会，实际上也跟行业的景气度以及政策的变动关系比较大。 在这五个领域当中，比如像建筑、公用事业环保，通信都会有一些先期的变动。我们认为建筑未来估值的提升可能会发生，原因主要有两点： 第一个就是市场在过去主动忽略了大型建筑公司业绩的稳健增长。过去几年基础设施建设的增速大概是在个位数的增长。无论是订单收入还是业绩，建筑央企基本上都有10%到20%的增长。实际上在过去几年时间里都是有明显的业绩提升，从而导致估值是在不断下调的。其主要原因是因为2017年以后有一个房住不炒的概念存在。投资也相对比较疲软，因为大部分的建筑公司它的订单都是由房建构成的，也就是它的收入当中房建的占比比较高。我们认为他的持续性比较明显且在未来几年依旧存在。从过去的变化当中可以看到，一些地方的建筑国企，其资产负债表变得更好从而导致集中度提高，这些国企在地产行业之前，其集中度已经相对提升了。 第二个原因是从当前的宏观经济形势来看，经济的增长以及消费的增长都处于一个比较弱的局面。社融总量的下降与地方政府发债少有比较大的关系。我们判断可能是过去压的太紧。 在未来存在对宏观经济稳增长的诉求以及发债会进一步进行，地方政府也可能存在加杠杆的行为。对于建筑企业来说，实际上订单的增速还是能够维持在比较高的水平，所以我们觉得稳增长的诉求也会带来业绩稳定的增长和估值的提升。 比较看好建筑板块中带有建筑+和碳中和等概念的建筑公司，这些公司往往业绩比较稳定。从中国化学的表现可以看到，检出公司做的建筑以为的业务——即建筑+，能达到较好的业务转型和盈利效果，判断未来会有很多公司会向同方向发展；而碳中和是未来3-5年中央政策重点，因此比较看好和碳中和相关的建筑央企的标的。目前看好：中国化学、中国中冶、中国电建、葛洲坝、中国能建、中国核建。 （二）个股推荐 1、中国中冶，公司在今明两年的业绩比较确定，在业务发展、有色金属的业绩变现方面比较明确。公司与2015年合并入中国最大的金属集团五矿集团，未来中国中冶作为五矿的核心企业，可能会有更深入发展，进入新的发展期。根据预测数据，2021年公司60%的收入来自主营的工程收入和利润，20%来源于资源开发，判断公司近年有100亿元盈利，其中60亿元来自工程，20亿元来自房地产开发，20亿元来自房地产开发，即有色金属的利润。公司的主营业务——工程承包，已于2020年位列央企第五，仅次于中国交建，今年有望超越中交建升至第四，这种提升说明了公司在冶金、非冶金领域订单的快速的增长，主营业务稳健。 2、公司资源开发业务已出现变现，公司在巴布亚新几内亚有产能每年可达3.4万吨的镍矿，按照5万元左右的吨净利来算，这一块大概能够贡献15亿元的利润。因为今年镍价的快速上涨，我们认为镍价在明年可能会维持同样甚至更高水平，因此公司在镍矿这块的业绩会比较稳定，整个有色金属的利润的占比也是提高了。另外公司还有位于巴基斯坦的铜精矿和铅锌矿，大约贡献4-5亿元的利润，因此公司近年在有色金属方面利润约有20亿元，带来新的增长，判断未来公司有视疫情和地缘政治而定的扩展计划。 3、公司技术能力较强，如氢冶金技术，公司和中钢国际共同参与了河钢宣钢的氢冶金项目，预计到2022年5月，竖炉可投入生产，这会对碳中和影响较大，因为竖炉可以减排60%，一旦未来钢厂均需考虑配置，会极大提升公司业务。同时公司也具备较强的盐湖提锂的技术，且每年都研发费用较高，在冶炼、碳中和的技术层面均有储备，未来有较大的扩张可能性。 4、公司在海外业务会有较重要角色，如阿富汗中间，全国仅有公司在喀布尔附近有一个大的铜精矿，如果未来阿塔政权跟中国关系比较好，很有可能中国也会在阿富汗会有一定的业务发展。如铜锌矿的开采等，因为之前阿富汗是亲美政府，铜锌矿一直没有开发，在这之后可能公司也会参与海外工程如修路修桥等。因此未来巴基斯坦跟阿富汗与中国中冶的合作值得去关心。 5、公司估值方面，公司综合的PE为9倍，对应2020年100亿元的业绩。目前保守估计，不计算阿富汗的相关业务的话，公司的市值在1100亿元左右，是一个比较低的价格，因此比较重点推荐中国中冶。 （点击图片扫码看回放↑↑↑） END 中信建投证券研究 发布中信建投证券研究发展部研究成果，沟通证券研究信息 1109篇原创内容 Official Account 免责声明：本订阅号（微信号：中信建投证券研究）为中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）研究发展部依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。 本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何订阅或接收本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 本订阅号不是中信建投研究报告的发布平台，所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，订阅者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生误解。提请订阅者参阅中信建投已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 中信建投对本订阅号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本订阅号中资料、意见等仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据中信建投后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中资料意见不一致的市场评论和/或观点。 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