“摘要:18倍2021年预期PE(国内可比公司Wind一致预期均值)。维持“买入”。大输液:看好收入持续复苏,治疗性输液有望放量1H21大输液收入为15.3亿港币(同比增长29.1%),但仍低于1H19水平,主因:1)1H21石家庄爆发新冠疫情,2)基层市场门诊人流量低,3)莫西沙星销量低迷。不过。” 1. 1H21收入回升,重申“买入”和目标价6.66港币石四药集团1H21收入为24.4亿港币(+37.0%yoy),主因核心业务复苏;净利润为2.76亿港币(+11.6%yoy),增速不及收入,主因:1)公司确认6,700万港币激励费用(1H21调整后净利润3.43亿港币,+39%yoy),以及2)毛利率下降(1H2同比下降3.8个百分点至60.2%),主因低利润率的原料药板块收入贡献增加。 2. 我们预计21年大输液/原料药/安瓿有望进一步恢复。 3. 而考虑低毛利板块增速快于大输液板块,毛利率可能下滑,因而我们将21/22年EPS预测下调至0.37/0.47/0.57港币(前值:0.43/0.53/0.62港币),目标价为6.66港币(前值:6.02港币),基于18倍2021年预期PE(国内可比公司Wind一致预期均值)。 4. 维持“买入”。 5. 大输液:看好收入持续复苏,治疗性输液有望放量1H21大输液收入为15.3亿港币(同比增长29.1%),但仍低于1H19水平,主因:1)1H21石家庄爆发新冠疫情,2)基层市场门诊人流量低,3)莫西沙星销量低迷。 6. 不过我们预计2021年该板块收入增速有望达到30%以上,销量有望达到14亿瓶/袋左右,其中:1)2021年非PVC软袋/直立式软袋销量增速预计超过35%(1H21同比增长26.6%/76.3%);2)2021年塑料瓶/玻璃瓶销量增速有望达到15%以上(1H21同比增速为+21.5%/-3.2%);3)治疗性输液有望保持强劲增长势头(预计占2021年大输液销售总额的25%),腹膜透析液等重磅产品有望放量(1H21销量为46,800袋)。 7. 小水针/原料药:强劲增长势头或持续1H21小水针快速放量(收入为4.87亿港币,同比增长66%)。 8. 我们预计随着多索茶碱、氨溴索和倍他司汀等重磅产品销量快速上涨,2021年销售额有望达到人民币12亿元左右。 9. 原料药板块1H21创收为2.47亿港币(同比增长147%),考虑到疫情减退时原料药销量有望复苏(例如,我们预计2021年咖啡因/阿奇霉素销量将达到3,500/330吨),我们预计2021年销售额有望达到人民币7亿元左右。 10. 多层生物共挤膜:2021年开售,2022-2023年销量或爬坡多层生物共挤膜作为石四药新的收入/利润增长动力,由子公司江苏博生设计并生产,年产能为1,000万平米,在手订单达400万平米。 11. 管理层指引2021年底/2H22末将新增产能800万/1,200万平米,我们预计2021/2022/2022年销量分别为不到100万/700万以上/1,500万平米,收入分别为人民币1,500万以上/2亿元/5亿元。 12. 风险提示:大输液板块复苏慢于预期,原料药侵蚀利润率。
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