中泰证券-京东集团-09618.HK-用户增长强劲，新业务亏损加剧-210827

1. Q2京东活跃用户增长强劲，京东零售收入和盈利增长稳健。

2. 京喜等新业务投入持续增加，亏损短期扩大。

3. 维持“增持”评级。

4. 事件：京东21Q2营业收入同比增长26%；Non-GAAP归母净利润同比减少22%。

5. 下沉驱动增长，会员价值提升。

6. 截至21Q2，京东年活跃买家达5.3亿人，环比+3,210万人，同比+27%。

7. 管理层称，Q2下沉市场贡献了近80%的新用户，总用户中低线市场占比达70%。

8. Q2京东用户年ARPU值为1,608元/人，同比提高44元，用户粘性持续增强。

9. 管理层称，二季度单用户订单量同比+14%，京东会员数量同比+30%。

10. 京东是国内付费会员规模最大的电商平台，会员ARPU值是普通用户的9倍左右。

11. 平台加速发展，持续赋能商家。

12. Q2京东家电3C收入为1,368亿元，同比+20%；综合百货收入为829亿元，同比+29%。

13. 二季度京东迎来促销旺季，第三方平台增速高于自营，京东服务性收入达341亿元，同比+49%。

14. 管理层称，Q2商家数量环比同比均实现增长，经营效率和续约率有所提升；二季度京喜订单和GMV环比增长超过100%，收入实现了2位数的同比增长。

15. 京东持续赋能平台商家，Q2平台及广告收入为190亿元，同比+35%；物流及其他收入为138亿元，同比+72%。

16. 主业盈利稳健，新业务亏损扩大。

17. Q2京东Non-GAAP履约后毛利率为6.8%，同比下滑1.6个百分点，主要是新业务成本增加的影响；管理层称，Q2京东零售履约后毛利率同比提高0.3个百分点。

18. 二季度Non-GAAP营销费率为4.0%，同比提高0.7个百分点。

19. Non-GAAP履约/研发费率为5.7%/1.3%，同比优化0.2/0.4个百分点。

20. Q2京东Non-GAAP归母净利润为46亿元，同比-22%，Non-GAAP归母净利率1.8%，同比下降1.1个百分点。

21. 分业务部门来看，京东商城Q2营业利润60亿元，营业利润率2.6%，同比持平；物流Q2经营亏损4亿元，去年同期为盈利21亿元；新业务Q2经营亏损30亿元，亏损率进一步扩大。

22. 基础设施优化，蓄力长期发展。

23. 截至6月底，京东物流运营超过1,200个仓库，仓储面积超2,300万平方米，物流基础设施持续完善；Q2京东自营商品SKU超过900万个，TTM存货周转天数为31天，同比优化4天，运营效率持续提升。

24. 截至Q2，京东TTM自由现金流为319亿元，同比环比均实现优化，公司现金储备充足，将继续坚持物流和新业务投资。

25. 针对反垄断政策，管理层表示根据监管要求建立了内部自查和检测体系，部分受“二选一”影响的品牌逐步回归京东，公司对长期发展有信心。

26. 用户增长强劲，经营效率优化，维持“增持”评级。

27. 新业务投入持续加大，亏损加剧，预计1-2年对公司盈利形成负面影响。

28. 保持前期收入预期不变，下调净利润预期，预计2021-2023年京东实现营业收入9,260/11,115/12,894亿元，净利润132/170/224亿元。

29. 前期预测净利润为178/232/306亿元。

30. 风险提示：（1）流量瓶颈风险；（2）竞争加剧风险；（3）战略投资风险。