东北证券-龙湖集团-00960.HK-核心利润增速较高，多维航道行稳致远-210827

1. 事件：公司发布2021年半年报，期内实现营收606.2亿元（同比+18.5%），归母净利润74.19亿元（同比+17.05%），归母核心净利润61.8亿元（同比+17.4%）。

2. 核心利润增速较高，业绩增长确定性强。

3. 期内公司实现毛利率27.7%，同比-3.1pct，较2020全年下滑1.6pct，公司毛利率连续两年下探主要系2017~18年获取的高地价项目陆续进入结算通道，限价政策在高能级城市严格实施，行业利润空间收窄；实现归母净利率10.2%，同比-0.1pct，较2020全年上升1.4pct，截至期末录得合同负债2408.8亿元，同比+23.3%，已售未结的合同销售额为3753亿元（对应建面2200万方）。

4. 费用率方面，期内销管费用/营收为11.6%，同比+2.6pct，销管费用/销售金额为4.9%，同比+0.7pct。

5. 销售增速较高拿地审慎，多航道业务稳健增长。

6. 期内公司实现销售额1426.3亿元（同比+28.4%），完成2021年计划销售额的46%，销售回款率保持在90%以上，其中高能级城市占比97%，分区域看，长三角、环渤海、西部、华南及华中区域占比分别为27.6%、24.3%、22.7%、15.2%及10.2%；实现销售面积826.0万方（同比+26.2%）；实现销售均价17268元/平，同比+1.7%，并录得90%+的销售回款率。

7. 拿地方面，期内公司权益拿地面积723.0万方，同比-2.7%，其中招拍挂及收并购分别占比66%、34%；权益拿地金额389.1亿元，同比-18.5%；楼面价为5382元/平，同比-16.2%，楼面价/销售均价为31.2%，同比-6.7pct；拿地金额/销售金额为27.3%，同比-15.7pct，距离40%的标准尚存空间，上半年公司拿地端表现审慎。

8. 从总土储来看，截至期末公司录得5367万方的权益土储，预计总货值超1万亿元，单方成本为5323元/平，按期内销售均价换算的地货比30.8%，土储成本把控得当。

9. 投资物业方面，期内公司新开业5座商场（2021年下半年计划新开业7座，2022年17座），实现租金收入37.1亿元，同比+39%，出租率为98%，“天街”具有明显的品牌力优势；长租公寓实现租金收入10.7亿元，同比+45%，出租率录得94.1%，已开业房间数约9.4万间，已开业房源规模位于行业TOP3，该业务预期可以保持30%的增长。

10. 物业管理方面，龙湖智慧服务实现营收39.0亿元（同比+57%），其中物管服务、非业主增值服务、社区增值服务分别占比68%、16%、16%。

11. 期内，龙湖智慧服务开展一系列并购动作，包括并购亿达物业、楷林商服等物业公司，截至期末在管面积2.05亿方，继续保持领先地位，预计下半年将加大收并购动作。

12. 三道红线稳居绿档，长期原则行稳致远。

13. 期内公司融资成本为4.21%，同比-0.29pct，久期维持于6年以上的较优水平。

14. 三道红线方面，资产负债率（扣除预收款）为68.3%，净负债率为46.6%，现金短债覆盖比为5.46，三道红线稳居绿档，稳定克制的杠杆水平以及长期原则下透明的发展预见性是支撑公司估值中枢的关键因素。

15. 负债结构来看，短期负债占比为9.4%，同比-0.8pct；长期负债占比为90.6%。

16. 投资建议：维持公司买入评级，考虑长期原则下增长稳健预计公司2021-23年EPS分别为3.91/4.81/5.51元，对应PE为7.92/6.44/5.63倍。

17. 风险提示：行业销售景气度下滑超预期；政策调控收紧超预期。