中信证券-恒玄科技-688608-2021年半年报点评：略超业绩预告，Q2扣非净利率环比改善-210827

1. 公司发布2021半年报，实现营收7.33亿元，同比+117%，归母净利润1.89亿元，同比+286.87%。

2. 公司是国内智能音频主芯片龙头厂商，深度受益智能音频爆发趋势，下游客户优质，芯片产品性能和市场份额处于行业领先地位。

3. 展望未来，公司积极布局AIoT，基于耳机芯片进一步拓展智能音箱、手表、眼镜等领域，有望成为智能物联时代边缘端最优秀的平台型芯片供应商。

4. 我们维持公司2021/2022/2023年EPS预测为4.20/6.13/9.06元，维持“买入”评级。

5. 智能音频主芯片厂商高成长持续，2021H1业绩略超前期预告。

6. 公司2021H1营业收入同比+117.08%至7.33亿元，归母净利润同比+286.87%至1.89亿元，略高于前期预告（1.85亿元），扣非归母净利润同比+312.04%至1.36亿元，略高于前期预告（1.32亿元）。

7. 公司上半年业绩持续高成长，我们推断主要源于（1）除苹果以外品牌智能耳机市场持续景气，同时公司在华为、三星等大客户中份额提升；（2）公司智能音频主芯片持续迭代，BES2500新品应用于三星、华为、OPPO等耳机，产品结构优化；（3）报告期内非经收益达到5345万元（去年同期为1596万元）。

8. 分季度看，公司2021年Q1/Q2营收2.91/4.43亿元，Q2环比+52%；扣非归母净利润分别为0.52/0.84亿元，Q2环比+63%。

9. 上游成本端导致毛利率同比下滑3.31pcts，但整体影响有限。

10. 公司2021H1综合毛利率同比-3.31pcts至38.21%，我们判断主要源于上游原材料、封装、代工等环节成本上升，而公司基于和下游品牌客户长期合作的考虑，产品端涨价相对有限。

11. 分季度看，公司Q1/Q2毛利率分别为38.35%/38.12%，Q1/Q2同比-0.91/-4.8pcts，虽然Q2毛利率环比Q1下降0.23pct，但整体影响已经有限。

12. 费用端而言，公司2021H1管理+销售+财务费用率同比-3.6pcts至3.25%，主要源于营收增速快于费用增速，规模效应凸显。

13. 公司在研发费用端持续高投入，2021H1同比+41%至1.15亿元，费用率同比-8.54pcts至15.68%。

14. 受益于毛利率相对稳定，同时费用率收窄，公司扣非归母净利率环比提升，2021Q1/Q2分别为17.87%/18.96%。

15. 智能耳机行业高成长远未结束，除苹果外品牌持续新品迭代，公司核心受益。

16. 根据产业调研，2020年，除苹果以外品牌耳机相对于手机的渗透率不足10%，即将迈入20~50%的甜蜜期，弹性巨大，我们估算2020-2022年智能耳机出货量1/2/3+亿副。

17. 2021Q2开始加速新品迭代，包括小米FlipBudsPro、华为FreeBuds4、vivoTWS2、OPPOEncoFree2、荣耀EarBus2SE、漫步者NeoBudsPro、三星GalaxyBuds2，其中三星、OPPO、荣耀、漫步者新品均采用恒玄平台。

18. 展望下半年，我们认为除苹果外品牌智能耳机景气将持续，同时三星开始采用恒玄集成式方案替代传统博通分立方案，华为客户芯片供应商格局变化，公司作为平台型芯片供应商有望持续提升份额。

19. 公司第一赛道空间广阔，第二成长赛道扩展可期，凸显平台型外延能力。

20. 公司在TypeC耳机芯片、智能音频芯片等领域已经证明其在AIoT的前瞻研发和产品定义能力，且在智能耳机主芯片之后有明确的产品研发和技术规划。

21. 智能音箱方面，WiFi/蓝牙双模SoC是业内首款基于RTOS的集成式音箱方案，目前已经批量供应阿里天猫精灵以及小米小爱同学，后续料将进一步拓展客户。

22. 智能手表方面，目前市场仍以分立式方案为主（如OPPOWatch采用AmbiqMCU+高通PMIC+高通wifi/蓝牙等芯片），公司集成式手表方案有望于2021H2落地并突破主流手机品牌客户。

23. 风险因素：技术升级导致的产品迭代风险；研发失败风险；行业竞争加剧风险；重大突发公共卫生事件的风险；贸易政策变化导致客户变动的风险。