民生证券-恒玄科技-688608-中报业绩点评：21H1业绩高增长，拓展非耳机产品延续成长-210827

1. 一、事件概述8月26日，公司发布2021年中报，实现营收7.3亿元，同比+117%；归母净利润1.9亿元，同比+287%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+312%。

2. 二、分析与判断上半年业绩高增，实际业绩高于此前预告1）Q2业绩高增：受益TWS耳机快速发展，加上公司在各领域品牌客户保持领先优势，Q2单季度实现营收4.4亿元，同比+112%，环比+52%；归母净利润1.09亿元，同比+116%，环比+37%；扣非归母0.84亿元，同比+134%，环比+63%，高于此前预告的归母/扣非归母1.05/0.80亿元。

3. 且上半年确认股份支付费用826万元，若加回业绩更佳。

4. 2）规模效应显现，净利率逆势增长：在全球晶圆/封测产能紧张的影响下，Q2毛利率为38.12%，同比-4.8pct。

5. 但随着公司规模扩大，经营质量和效率提升，Q2管理/销售费用率分别为0.41%/4.25%，同比下降0.57/2.23pct，净利率逆势同比+0.4pct。

6. Q1净利率较高主因未到期结构性理财产品公允价值增加，若剔除该影响，Q2净利率环比+2.21pct。

7. 3）备货迎旺季：下半年为消费电子旺季，加上原材料紧张，公司积极备货，存货金额达到3.6亿元，同比+111%。

8. 非耳机品类持续拓展，打造AIoT主控芯片平台21H1研发费用达到1.15亿元，同比+41%，高研发保障TWS耳机芯片领先优势，并持续拓展新品接棒未来成长。

9. 1）TWS耳机：可以提供高性能、低功耗的SoC单芯片，具备多模块系统性整合技术优势，深度覆盖手机、专业音频、互联网和电商品牌客户，2021年全球TWS耳机预计出货达3.5亿副，同比+39%；2）智能音箱：自研全集成低功耗WiFi/BT双模AIoTSoC芯片，已应用于阿里“天猫精灵”，下半年将导入更多客户。

10. 新一代芯片产品已完成工程验证，除智能音箱外可广泛用于智能家电领域，为之后持续的品类拓展打下基础。

11. 3）智能手表：产品研发有序推进，针对性开发图形硬件加速技术，保障手表图形优化显示并降优化功耗，落地后实现从零到一突破，进一步丰富产品矩阵。

12. 三、投资建议我们预计2021-23年公司营收至21/31/47亿元，归母净利润至5/7/10亿元，对应估值69/51/35倍，参考SW半导体2021/8/26最新TTM估值92倍，考虑到公司在音频SOC领域的龙头地位，我们认为低估，给予“推荐”评级。

13. 四、风险提示：疫情影响下游需求，客户出货量不及预期，技术迭代不及预期等。