浙商证券-博腾股份-300363-博腾股份2021H1点评：协同导流，关注新客户、新平台、新产能-210816

　　博腾股份(300363)
　　H1 业绩：扣除新业务影响后利润 YOY 79.84%，盈利能力再提升2021 年 8 月 13 日，公司发布 2021 年 H1 报告， 公司 H1 实现收入 12.56 亿元（YOY +35.73%）；扣非净利润 2.01 亿元（YOY+69.99%）。剔除新业务对净利润的负面影响后，实现净利润为 2.61 亿元(+YOY 78.65%)。单看 Q2， 收入 7.12亿（YOY +33.34%），扣非归母（YOY +79.84%）。毛利率 44.95%， 较去年同期增加 5.87pct，净利率约 17.65%，在新业务开展的影响下， 较去年同期增加2.08pct。 我们认为，公司毛利率的提升主要受到 CRO 盈利能力的带动，公司在产能较紧张的情况下， 通过不断优化项目结构达到盈利能力的再提升，有望随着优势项目的推进带动 CMO 以及 API 的整体盈利能力。
　　存量业务：技术赋能下 CRO 盈利能力明显提升，关注项目推进及新客户
　　业绩角度： 中国区 CRO 量价齐升带动整体增长。 2021 H1 公司小分子业务净利率 20.94%， 我们认为已恢复到同业一线水平，其中 CRO 带动整体增长， 收入3.59 亿（+YOY 58%）。中国团队收入 YOY 93%， J-STAR 因为场地的原因维持10%增速， 有望在 2022 年随着 2000 平实验室面积的扩充带来更好的增长。值得关注的是，报告期内 CRO 向 CMO 业务导流项目 12 个，订单增量约 4800 万美元， J-STAR 向国内的导流 28 个项目， 显示出公司战略转型后对长期稳定高速发展的蓄能。
　　客户角度： CDMO 客户数上半年增长 31%，前十大客户占比增至 63%，显示出公司与大客户产品合作深度的不断加强。我们认为，公司与 Big Pharma 的稳定深入合作显示了对公司供应链能力的认可，不断增加的新客户为公司业绩持续性提供保障。
　　新增业务：制剂及 CGT CDMO 实现市场端突破，关注新平台搭建2021H1 制剂 CDMO 收入 353 万元，完成项目 7 个； CGT CDMO 收入 626 万，完成项目 7 个， 新签 9 个新订单， 共 5466 万元；在手订单 14 个，两项新业务均实现市场端的突破。公司目前仍处于能力建设期或持续亏损（2021H1 分别亏损 1187 万及 3411 万)，建议关注公司新业务收入端的增长、 技术平台的持续搭建及新合作的推进
　　新产能驱动， 2022 年开始更值得关注的变量
　　公司各个业务板块均持续扩建新产能，参考公司在建工程原料药 CDMO：重庆扩建 2800 平左右实验室；上海 16000 平实验室， 我们预计 2022 年投入使用；J-STAR 新增 2000 平左右产能， 301 车间我们预计 2022 年年底投入， 此外， 江西生产车间也在持续建设阶段。 制剂 CDMO:一期 2 万平正在重庆建设； 生物CDMO： 二期 16500 平在苏州建设中， 我们预计 2022 年陆续投入使用，这些新建产能有望为公司中长期业绩高增长提供保障。
　　盈利预测及估值
　　我们认为随着公司产能投放及技术能力、 交付能力的提升， 小分子业务有望持续保持收入端 30%-35%的增长。 我们预测 2021-2023 年公司 EPS 为 0.84、 1.12、1.49 元/股， 2021 年 8 月 16 日收盘价对应 2021 年 PE 为 112 倍（2022 年 PE 84倍）， 维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性； 创新药投融资景气度下滑。