平安证券-通策医疗-600763-公司扩张稳定，上半年业绩快速增长-210810

　　通策医疗(600763)
　　事项：
　　公司发布2021年半年报：2021H1，实现收入13.18亿元（+74.81%）；归属于上市公司股东的净利润3.51亿元（+141.16%）；扣非净利润3.42亿元（+148.64%）。
　　二季度单季，公司实现收入6.96亿元（+23.14%）；归属于上市公司股东的净利润1.86亿元（+13.27%）；扣非净利润1.80亿元（+12.59%）。公司增速符合预期。
　　平安观点：
　　公司稳定扩张，门诊人次数快速提升推动公司业绩增长：2021年上半年，公司口腔医疗服务营业面积达到17万平米，开设牙椅2101台，口腔医疗门诊量134.37万人次，同比增长57.61%，相较于2019年增长了54.22%，两年间复合增速为24.18%，实现快速增长。公司门诊量的快速增长，除现有医院的快速扩张外，蒲公英门店的开业放量为另一重要原因。2021年上半年，公司蒲公英项目台州、临安、和睦、桐庐、嘉兴、富阳、温州医院已开始运营，蒲公英计划效果初现。
　　公司扩张为有效扩张，对总院依赖逐渐变小：公司坚持自身“区域总院+分院”模式，形成旗下医院的品牌、医疗资源优势，实现有效扩张。新院不断承担更多的诊疗工作，公司对杭口医院的依赖逐渐变小。2021H1，公司门诊人次数中，杭口总院占比从2020H1的32.98%，下降至29.90%。同时，杭口总院的收入占比从2020H1的33.99%，下降至31.39%。公司凭借优秀且可复制的管理，实现了有效的扩张。目前，公司旗下建德、余姚、慈溪、宁海、象山等蒲公英医院的工商登记已经完成，随着这些医院的相继营业，公司业绩将进一步实现快速增长。
　　业务构成更加合理，高附加值项目占比提升：2021H1，公司种植与正畸分别实现营收2.09亿元与2.32亿元，收入占比分别为16.83%和18.66%，相较于2020H1分别提升了0.50和0.48个百分点。种植与正畸为口腔领域价格与毛利率最高的两个项目，随着其营收占比的提升，公司盈利的能力将更强。
　　公司管理更加高效，毛利率与净利率进一步提升：公司管理效率不断提升，2021H1，公司毛利率为46.75%，与2020年及2019年同期的40.31%和45.60%相比，均有提升。我们认为公司毛利率的提升，除业务结构调整以外，公司规模优势带来的成本优势为又一重要因素。公司经营效率的提升带来管理费用率的下滑，2021H1公司管理费用率为9.08%，2020和2019年同期则分别为12.74%和10.93%。业务结构的调整叠加规模优势和管理效率提升，最终带来公司净利率的提升。公司2021H1净利率为30.11%，相较于2020和2019年同期分别提升了8.44和2.72个百分点。
　　维持“推荐”评级：公司未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，同时进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展可期。考虑公司上半年业绩增长符合预期，我们维持2021-2023年的盈利预测，公司EPS为2.18元、2.89元、3.70元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）行业增长低于预期的风险：口腔医疗服务行业增长影响因素较多，具有一定的不确定性；2）收购医院进度低于预期的风险：收购医院有速度低于预期的可能，从而影响公司业绩增；3）疫情影响：新冠疫情持续从而对行业带来负面影响的风险。