平安证券-新宙邦-300037-利润率环比改善，内生增长动力充足-210803

　　新宙邦(300037)
　　事项：
　　公司发布2021年半年报。上半年实现营业收入25.57亿元，同比增长114.23%；归母净利润4.37亿元，同比增长83.85%；扣非归母净利润3.99亿元，同比增长81.10%。
　　平安观点：
　　四大业务全面发力，电解液增长超两倍： 1H21 公司营收 25.57 亿元，同比增长 114.23%，电解液/有机氟/电容器/半导体化学品四大业务营收分别为17.7/3.44/3.26/0.89 亿元，同比+200.9%/+11.4%/+42.9%/+91.9%；上半年公司综合毛利率为 34%，同比减少 5.84pct；净利率 17.81%，同比减少2.24pct；上半年期 间费用 率同比 下降明 显，销 售/管理费用 率分别为2.36%/5.76%，同比下降 1.38/1.61pct。 上半年股权激励费用约 0.7 亿元，非经常性损益 0.38 亿元，主要为应收账款和合同资产减值准备的转回。 单季度来看， 2Q21 营收 14.17 亿元，同比增长 110.8%，环比增长 24.3%；归母净利润 2.81 亿元，同比增长 102.6%，环比增长 80.9%；综合毛利率36.14%，同比减少 4.17pct，环比提升 4.8pct；净利率 20.66%，同比减少0.22pct，环比提升 6.4pct。 总体而言，公司上半年四大业务全面发力，原材料上涨对利润的影响整体可控。
　　电解液量价齐升，添加剂贡献利润增量： 1H21 公司电解液业务实现营收17.7 亿元，同比增长 200.9%；毛利率 27.4%，同比下降 1.6pct，环比提升3.4pct。 受到下游需求的快速放量以及上游原材料价格的暴涨，公司电解液产品实现量价齐升，上半年电池化学品产量 3.4 万吨，同比翻倍，我们预计电解液出货量超 3.5 万吨， 销售均价超 5 万元。盈利方面，受益于添加剂价格的上涨和溶剂产能的释放，电解液单吨净利显著增厚；我们预计 1H21 电解液单吨净利 0.7-0.8 万元，整体贡献利润 2.5-3 亿元。添加剂方面， VC价格上涨至 30 万元/吨左右，单吨净利预计超 10 万元，公司拥有 VC+FEC产能共 5000 吨（原有+技改）； 从行业投产节奏来看， VC 紧缺程度有望延续至 22 年上半年，短期对价格和盈利形成支撑。溶剂方面，惠州三期 5.4 万吨溶剂产能于二季度开始释放，预计下半年逐步爬坡至满产状态，有望降低电解液单吨成本 1000-1500 元。 21 年下半年公司电解液出货仍将受限于六氟和 VC 等产能的紧张，预计全年出货 8 万吨左右，同比翻倍，同时一体化布局的加深有助于维持较高的盈利水平。 在新增产能方面， 21 年 4 月公司公告在江苏淮安新增布局 5.9 万吨添加剂项目，预计新增 VC+FEC 成品产能 1-1.5 万吨； 8 月公司公告在荷兰穆尔戴克建设 10 万吨电解液+20 万吨碳酸酯溶剂项目，其中一期投资 15 亿元完成其中一半产能的建设，这也将是公司继波兰之后第二个海外生产基地，有利于海外客户的进一步拓展。
　　氟化工维持高毛利， 多品类策略见成效。 1H21 有机氟化学品营收 3.44 亿元，同比增长 11.4%；毛利率高达 65%，同比提升 2pct；子公司海斯福实现营收 5.8 亿元，同比增长 80%；净利润 1.74 亿元，同比增长 33%，净利率 30%。 预计 1H20 氟化工业务贡献利润 1.4-1.5 亿元。 除传统的医药中间体之外，新产品橡胶硫化剂、氟聚合物改性共聚单体、含氟表面活性剂的市场需求旺盛， 带动氟化工业务稳定增长； 同时出口稳定，未受疫情影响。主要原材料六氟丙烯价格上涨， 但得益于旺盛的需求，价格传导较为顺利，保证了氟化工利润率维持高位。 预计 21 年全年氟化工业务实现营收7.5 亿元左右，同比增长约 30%，贡献净利润超 3 亿元。
　　电容器化学品稳定增长，半导体客户持续拓展：报告期内公司电容器化学品业务实现收入 3.26 亿元，同比增长 42.9%；毛利率 39.24%，同比基本持平。 公司通过不断的自主创新，不断进行产品迭代升级，以顾客为中心，不断提供有竞争力的产品，市场占用率持续提升。 半导体化学品业务实现营收0.89 亿元，同比增长 91.9%。公司通过在半导体领域的多年深耕和投入，高世代先进制程铜蚀刻液稳定增长，电子级氨水在 IC 行业龙头客户开发方面取得突破性的进展。在市占率提升、客户持续开拓的背景下，预计公司 21 年电容器+半导体合计贡献利润 1-1.5 亿元。
　　投资建议： 公司作为国内高端电解液龙头和高端氟化工领军企业，伴随下游需求和自身产能扩张，经营业绩稳步增长。电解液方面， 受益于行业高景气下产品需求持续旺盛，同时添加剂涨价、 溶剂项目投产提升盈利空间；氟化工方面，品类扩张是未来营收增长的动力，同时较高的技术壁垒和良好的竞争格局将保证较高的盈利能力。 考虑到电解液全年高景气， 我们上调 21-23 年归母净利润预测至 10.14/14.70/19.62 亿元（前值 7.23/9.97/13.08 亿元），对应 8 月 2 日收盘价 PE 分别为49.3/34/25.5 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示： 1）竞争激烈导致价格超预期下降的风险，行业内项目投产众多引发价格战，可能造成公司利润下滑； 2）客户拓展不及预期的风险，公司有多个项目在建设当中，若客户拓展进度不及预期，将影响公司产能达产；3）技术路线快速变化的风险，若固态电池等新兴电池技术发展速度超出预期，将影响公司的行业地位和前期投资回收。