国海证券-三安光电-600703-中报点评：2021H1业绩符合预期，Mini LED与化合物半导体齐飞-210730

　　三安光电(600703)
　　事件：
　　公司发布2021年半年度报告：2021年上半年公司实现营业收入61.14亿元，同比增长71.38%；实现归母净利润为8.84亿元，同比增长39.18%。子公司三安集成上半年实现销售收入10.16亿元（不包含泉州三安滤波器实现的销售收入1,242.60万元），同比增长170.57%。
　　投资要点：
　　2021H1公司业绩符合预期，LED行业迎来新景气周期，公司主营业务盈利能力持续提升。受益于LED市场需求旺盛，部分低端产品价格持续上行，公司预计未来部分产品价格有望继续上调，将有利于公司盈利能力回升。毛利率方面，2021H1公司销售毛利率为22.10%（同比-8.5pct），销售净利率14.45%（同比-3.34pct），毛利率水平降低主要系低毛利LED芯片销量增加所致。费用方面，2021H1公司销售费用为0.83亿元（销售费用率1.35%），管理费用为3.72亿元（管理费用率8.79%），财务费用为0.58亿元（财务费用率0.95%），其中管理费用与财务费用同比增长均超50%，管理费用大幅增长主要系股份支付确认费用和办公及通信费用增加所致；财务费用大幅增长主要系汇兑净损失增加所致；公司持续加大研发投入，上半年研发费用达1.65亿元，同比增加15.86%。库存方面，公司持续推进原有库存消化，库存商品水位得到有效下降，整体库存商品金额比上年度末减少约6.60亿元，其中LED芯片库存商品金额减少约6.88亿元，公司第二季度末LED芯片的库存商品金额环比减少4.64亿元。此外，公司产品在红外、紫外、车用产品、植物照明等细分领域出货量持续提升，产品结构不断优化，公司主业盈利能力有望逐季改善。
　　LED行业触底反弹，Mini/MicroLED行业快速成长，公司先行布局Mini/MicroLED芯片研发生产有望迎来收获期。2021年，随着全球消费需求回暖，照明、背光、显示和新型应用进一步扩散与提速，行业逐步跨过低点，迎来新一轮景气上行，TrendForce预计2021年全球LED市场产值达165.3亿美元。Mini/MicroLED广泛应用于TV、平板电脑等显示领域，三星、LG、TCL、小米等企业已相继推出MiniLED背光电视，华为于7月29日发布首款MiniLED智慧屏，苹果已推出搭载MiniLED背光屏iPadPro产品，三星与华硕亦于近日分别推出MiniLED背光电竞显示器。我们预计MiniLED在2021年或迎来大规模应用。公司于2018年先行布局，近年来持续聚焦Mini/MicroLED研发与产业化，2018年公司与三星电子签署供货协议，MiniLED、MicroLED芯片已实现批量供货三星，并成为其首要供应商；公司与TCL华星共同投资的MicroLED研发产业化联合实验室已于2020年底正式成立；湖北三安Mini/Micro显示芯片产业化项目部分产能也已投产运行。我们认为Mini/MicroLED行业处于成长期，下游需求有望持续增长，公司已与全球多家下游知名客户开展合作，先行布局即将迎来收获期。
　　三安集成收入同比大幅增长，业务取得重大突破，产品获新客户认证。三安集成上半年销售收入同比大幅增加，集成电路产品客户信赖度大幅提升，产品竞争力大幅提升，客户粘性不断增加。砷化镓射频业务上半年扩产设备已逐步到位，产能达到8000片/月，国内外客户累计近100家。滤波器SAW和TC-SAW产品已开拓客户41家，其中17家为国内手机和通信模块主要客户，并且公司近期取得富智康集团的声表面波（SAW）滤波器订单，标志着公司滤波器业务在模块客户和手机厂商客户取得重大突破。电力电子业务方面，碳化硅二极管上半年新开拓客户518家，出货客户超过180家，超过60种产品已进入量产阶段，并已有2款产品通过车载认证并送样行业标杆客户，处于小批量生产阶段。碳化硅MOSFET工业级产品已送样客户验证，车规级产品正配合多家车企做流片设计及测试。硅基氮化镓产品完成约60家客户工程送样及系统验证，24家进入量产阶段，产品性能优越。目前公司前期新扩充产能已进入量产阶段，有效产能将在第三季度逐步释放，产能不足问题将得到缓解。我们认为公司产品市场认可度不断提升，未来伴随产能逐步释放，产品交付能力的大幅提升，公司营收规模将会持续扩大，化合物半导体龙头的优势地位将进一步巩固。
　　盈利预测和投资评级：公司作为全球LED芯片龙头，先行布局化合物半导体制造。我们认为公司在LED领域竞争优势明显，将充分受益与LED行业景气度上行以及Mini/MicroLED需求的增长。此外，公司加码化合物半导体制造，有望乘第三代半导体崛起之东风，实现二次腾飞。预计2021-2023年公司实现归属于母公司净利润分别为18.57/26.59/34.77亿元，对应EPS分别为0.41/0.59/0.78元/股，对应当前PE估值分别为104/73/56倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：LED产品价格下降，行业需求不及预期；Mini/MicroLED研发与应用不及预期；化合物半导体研发生产不及预期；化合物半导体国产替代不确定性风险。