天风证券-建筑装饰行业深度研究：拥抱传统行业变革，掘金“建筑+”产业链-210728

　　核心观点
　　我们认为当前时点建筑板块仍可继续关注低估值蓝筹性价比。总体来看，疫情之后的低估值板块中的央企蓝筹&地方国企基本面持续向好，龙头市占率提升的趋势不断增强，而传统建筑企业也在不断进行转型升级，在“碳中和”、“绿色建筑”的产业背景下不断突破传统经营方式，我们认为“建筑+”概念不仅囊括当前市场对于建筑行业关注的主要热点，同时也可以体现出建筑行业发展的新趋势，“建筑+实业”、“建筑+双碳”、“建筑+内生提效”是传统建筑企业进行变革的三条主线。
　　主线一：“建筑+实业”双轮驱动，显著改善业绩弹性
　　“建筑+实业”主要沿化工产业链及矿产资源类两路径发展，中国化学、东华科技等化学工程类公司利用自己传统的化工领域优势，向实业进行切换，中国中冶、中国中铁旗下的子公司具有优质的矿产资源业务。我们认为长期的工程施工服务中积攒的产线设计和工艺优化优势以及较低的初始投资和相对较低的资金成本是建筑央企发展实业的优势，而转型实业亦可优化建筑公司的财务报表质量和改善基本面、增强业绩的可持续性。
　　主线二：“建筑+双碳”切入运维领域，商业模式有望重塑
　　“建筑+双碳”是利用传统专业工程优势在“碳达峰”、“碳中和”背景下进行传统产线改造并切入运维领域，以中材国际、中钢国际等为代表的专业工程公司，利用传统工程领域积攒的项目经验和技术实力，有望在旧有产线改建升级的过程中获得增量市场空间，后续有望切入运维领域。我们认为传统优势主业以及竞争格局相对清晰，渠道优势明显，专业工程类公司在原先所属的国内细分市场均具备很高的市占率是发展智能改造并切入运维的优势，而切入运维在给建筑公司提供了除传统工程服务外的技术改造增量市场的同时，若能够收取稳定的运营管理费，商业模式有望重塑。
　　主线三：“建筑+内生提效”增强动力，地方基建国企价值属性提升
　　“建筑+内生提效”是传统地方国企通过激励机制改革激发内部增长潜力，提质增效。山东等地的地方基建国企，21H1基本面情况持续向好，同时充足的在手订单也为十四五阶段的发展奠定良好基础，而公司自身也具备从传统的路桥施工领域向轨交、市政、环保等其他领域多品类扩张的逻辑，我们认为激励机制自上而下理顺后，地方国企通过压降成本、效率提升实现了利润和财报报表质量的显著提升，而区域基建需求景气度高，十四五阶段均有望实现较高增长，此外大股东持股比例的进一步提升，利好公司在省内市场的市占率进一步提升。
　　投资建议
　　我们预计基建央企基本面有望延续向好趋势，“建筑+实业”、“建筑+双碳”等转型路径也有望为报表层面带来明显改善，而地方国企激励机制自上而下逐渐理顺之后，内在发展动力更强，后续仍有望展现出较高的收入和利润弹性，继续重点推荐山东路桥、中国化学、中国建筑、中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑国际等，关注交建和铁建对应的H股以及中国中冶、中材国际、中钢国际、东华科技和三维化学。
　　风险提示：疫情持续时间超预期；基建投资增速回暖不及预期；建筑企业净利率提升不及预期等。