安信证券-海大集团-002311-饲料销量大幅增长 业绩增长稳健-210727

　　海大集团(002311)
　　事件：2021年7月27日，公司发布2021年半年报。2021年上半年公司实现营业收入381.91亿元，同比增长47.54%；实现归母净利润15.33亿元，同比增长38.82%。
　　点评：
　　Q2业绩表现优异，业绩增长稳健：2021Q2单季度公司实现营收224.78亿，同比增长46.0%，环比增长43.1%；实现净利润8.25亿，同比增长3.1%，环比增长16.7%。我们估算Q2单季度公司生猪出栏40万头左右，外购仔猪使得公司养殖业完全成本较高，生猪业务未有贡献。
　　饲料销量大幅增长，行业地位持续提升。公司饲料品类完善，2021H1对外销量达839万吨（+31%），贡献营收301.03亿（+78.82%）。由于原材料持续上涨，公司利用期货套保工具锁定原材料成本，因部分期货套保利润体现在投资收益项目，公司饲料业务毛利率同比下降1.71pcts至10.11%。其中：1）猪料：受益于生猪产能恢复，下游需求旺盛，公司猪料销量大幅增长，同比增长148%，达197万吨。其中，母猪料/教乳料/乳猪料/浓缩料等高毛利前端料销量增幅超50%，但华南地区低毛利的大猪料销量同比增幅超200%，拖累猪料毛利率同比下降3.9pcts；2）禽料：公司禽料销量逆势增长12%，达455万吨。受原材料价格上涨影响，禽料毛利率同比下降1.53pcts，但仍维持了行业领先的盈利能力；3）水产料：销量为187万吨，同比增长21%。其中，国内虾蟹饲料销量同比增长35%。但因东南亚地区新冠疫情、原材料运输供应紧张、价格爆涨、水产品出口受阻等诸多不利因素叠加影响，公司水产料毛利率同比下降1.23pcts。未来，随着公司技术研发的不断积累、服务体系不断完善、产能逐步扩张，2025年公司饲料销量有望达4,000万吨（含外销及自用），5年销量CAGR为21%，增速提升显著，公司饲料业务市场份额也有望随之进一步提升。
　　产业链纵向布局，生猪养殖成本有望降低：2021H1年公司养殖业实现收入43.3亿元（+77.97%）。受猪价下行拖累，毛利率较去年同期下降11.5pcts，减少至13.06%。其中，生猪养殖业务实现收入23.72亿元（+77%），受猪价下行影响，毛利率同比下降22pcts，约为10%；公司禽养殖及屠宰业务实现收入11.33亿元（养殖2.9亿+屠宰8.43亿），同比增长68%；水产养殖业务仍处于起步阶段，共贡献营收3.26亿元。我们预计，2021年公司生猪出栏量超150万头。猪价低迷的背景下，公司生猪养殖业头均盈利将同比减少，但考虑公司养殖规模的提升及外购仔猪成本下降，我们认为今年公司生猪养殖业仍存在一定业绩增长空间。
　　投资建议：考虑公司业绩高增长，我们对盈利预测进行了调整。预计公司2021年-2023年的净利润分别为32.2亿元，41.1亿元，47.2亿元，对应EPS分别为1.94、2.47、2.84元/股，维持“买入-A”评级
　　风险提示：原材料价格上涨风险；水产品价格上涨不及预期风险；猪价上涨不及预期风险；猪场发生疫情风险；饲料销量不及预期风险；自然灾害风险。