浙商证券-中航西飞-000768-中航西飞深度报告：高稀缺性军民用大飞机龙头，广阔市场可期-210726

　　中航西飞(000768)
　　军民用大中型飞机龙头， 军用整机唯一制造商， 深度参与民机配套
　　1) 军用大中型飞机整体上市平台，深度参与民机配套，航空产品营收占比98%。 主要产品： 军用运输机、轰炸机、特种飞机，民机 C919/ARJ21/新舟系列/AG600 零部件， 空客 A320/波音 737 等主流机型外贸转包；
　　2) 近年来营收平稳增长， 2020 年剔除非持续因素影响净利润同比增长 12.3%;
　　3) 2020 年资产重组减少销售环节，助力盈利能力提升； 财务公司关联交易存款限额、 授信额度、 贷款预估额纷纷上调指示产销规模扩张。
　　 军机：“十四五”强军步伐加快， 公司产品兼具“战略意义”和“放量逻辑”
　　1) 中国是世界第二大经济体，国防实力与经济地位尚不完全匹配，海陆空三军中航空装备差距最大。预计“十四五”军机产业持续高增长， 其中军用大中型飞机整机市场规模约 2400 亿，年均 480 亿，复合增速约 18%；
　　2) 打造战略空军，关注“ 战略预警/空中打击/防空反导/信息对抗/空降作战/战略投送/综合保障” 7 大能力。 公司产品在其中 5 大能力建设上占据核心位置；
　　3) 运 20 弥补战略运输短板， 加速列装在即， 改型空间可期； 运 8/9 持续放量，信息化战争趋势下特种飞机需求旺盛； 轰 6K 与新一代战轰齐发力，强国利器成就“核武三位一体”。 以上“大国重器” 具备高战略稀缺性；
　　4) 军品定价机制改革， 中长期盈利能力有望打开。
　　民机： 我国民航增速领先全球，公司深度参与多型号配套， 任务量占比大
　　1) 中国商飞预测： 2020-2039 年中国民航机队新机交付近 9000 架， 约 8 万亿整机市场规模，增速领先全球。 经测算： 对应机体零部件配套市场总规模约 2.4万亿，年均复合增速约 7%；
　　2) 公司基于技术优势深度参与我国各型号民机配套，任务量占比大， 将充分受益国产大飞机崛起： C919 公司任务量占机体结构 50%左右； ARJ21 公司任务量占整机制造量 60%以上； AG600 公司制造量占机体结构 50%以上； 公司深度参与新舟系列全部三款型号的配套。
　　 中航西飞：预计未来 3 年业绩复合增速超 24%，具战略意义、高度稀缺性
　　1) 预计 2021-2023 年公司归母净利润 9.7/12.0/15.0 亿元，同比增长 25%/ 23%/25%， EPS 为 0.35/0.43/0.54 元， PE 为 78/63/51 倍， PS 为 2.1/1.8/1.5 倍。首次覆盖，参考其他国防航空主机厂估值平均水平及公司历史估值， 并考虑公司及产品的战略意义和高度稀缺性，给予“买入”评级。
　　 风险提示： 公司产品交付进度不及预期；关键型号研制进展不及预期